本文來自：財經天下週刊，作者：陳暢

在豬價下跌、豬企虧損的行業大背景下，“養豬大户”温氏股份10月28日發佈了公司第三季度業績報吿。數據顯示，公司第三季度淨虧損72億元，前三季度淨虧損97億元。

同為養豬界龍頭企業，温氏股份經常被人拿來和“豬茅”牧原股份作對比。“從2019年開始，兩家公司股價與市值都出現了較大的‘分水嶺’，不同的是，温氏股份出現持續性回落，而牧原股份則不斷創出新高。”經濟學家宋清輝稱。

2021年前三季度，牧原股份淨利潤為87億元。而在2020年，温氏股份年度淨利潤為74億元，在2021年前三季度則虧損達到近百億元；公司市值也在千億元左右徘徊。

有股民在股吧以“温氏六大醉狀，不醉不歸”為題發貼，意在批評公司“家族化色彩濃厚、管理決策失誤、養殖模式存在問題等”。

温氏股份到底怎麼了？

養豬90天，虧掉70多億

温氏股份在第三季度的大幅虧損是創了紀錄的。2021年三季報顯示，温氏股份實現營業收入159.39億元，同比下降18.20%；實現歸屬於上市公司股東淨利潤為-72.04億元，這是公司自2015年上市以來虧損最多的一個季度。

把時間拉長，公司前三季度累計淨利潤虧損高達97.01億元。

不僅如此，因生豬價格出現大幅下跌，肉豬存欄量增加以及飼料原料採購價格上升，前三季度公司經營活動產生的現金流淨額由去年同期的59.1億元降為-14.67億元，降幅達到124.83%。

一系列數據説明，温氏股份經營面臨困境，盈利能力承壓，現金流也出現難題。

温氏股份的現狀，與2021年以來的養豬業市場動態息息相關。相關數據顯示，2021年三季度末全國能繁母豬存量較高，同比增長16.7%。供需嚴重失衡的情況下，從今年1月下旬開始，國內豬肉價格已經連續8個月出現回落。

中國畜牧業信息網上的數據顯示，全國生豬均價最低跌到11元/公斤以下，這是2018年6月以來生豬價格首次低於11元，距今年年初最高價格下跌近70%。9月份，全國養豬場（户）虧損面達到76.7%。

在央視財經的一次報道中，探訪了部分湖南和廣東的養豬企業，報道中稱，不僅是不少養豬散户清欄出場，連一些規模化的養殖場也出現了違約爛尾情況。有人去年砸進300多萬元入場，結果租借豬場不到兩年就人去樓空。還有近十年的養殖户稱，現在生豬的銷售價比飼養成本還要低，因此不得不提前退場，在原本的豬舍中養起了鴨子。

圖源：央視財經截圖

據瞭解，為了應對這輪“豬週期”，温氏股份也在採取緩衝策略，原本計劃今年建成投產的7個養殖、屠宰項目也均推遲了一年半左右。

深圳市京基智農時代股份有限公司副總裁謝永東這樣形容行業狀況：“大多數企業都是處於虧損狀態，而且虧損較大，有些企業甚至在9個月內賠掉了過去10年的利潤。”

“養豬一哥”由盛轉衰

據公開資料，温氏股份創立於1983年，由七户農民集資的8000元初始資金起步。據悉，温氏股份前20年都在養雞，2003年之後才開始佈局養豬。

如今，温氏股份已發展成一家以肉雞、肉豬養殖為主導業務，輔以養鴨、養牛、養鵝、養鴿等相關業務，以及食品加工、農牧設備等配套業務的現代農牧企業集團。

2015年11月，温氏股份在深交所掛牌上市，成為當時農牧業資本運作的標誌性大事件。2015年公司全年營收超過480億元，歸屬於上市公司股東的淨利潤超過60億元。公司上市首日股價報收55.31元，總市值超過2000億元。

從這以後，温氏股份的業績繼續攀升。

2016年-2018年，温氏股份年營收都穩定在550億元以上，歸屬於上市公司股東的淨利潤分別為117.9億元、67.51億元、39.57億元。2019年-2020年年營收維持在730億元以上，歸屬於上市公司股東的淨利潤分達到139.67億元、74.26億元。

即便是在豬企受到非洲豬瘟嚴重影響的2018年和2019年，温氏股份銷售的商品肉豬仍堅挺在2000萬頭上下。因此，温氏股份一度被業界譽為“養豬一哥”、“農牧業華為”。

然而，轉折發生在2020年。雖然温氏股份當年仍然處於盈利狀態，但淨利潤卻同比大降46.83%，這引起了投資者的警惕。

對此，公司將原因歸結為三方面：受活禽市場供給過剩和新冠肺炎疫情下餐飲業營業不足對禽肉消費需求減少影響，養雞、養鴨業務利潤同比大幅下降，出現較大虧損；報吿期內，國內非洲豬瘟疫情影響仍較為嚴峻，公司主動調低肉豬產量，淘汰部分母豬；為增加農户合作粘性，與合作農户簽訂長期合作協議，報吿期計提合作農户收益分享金額11.9億元。

“非洲豬瘟對豬企的影響體現在，一方面是商品流通和交易困難，另一方面也導致了生豬養殖成本抬升，例如防疫支出成倍增加、母豬及仔豬價格水漲船高以及死淘率進一步上升等。”宋清輝向記者分析道。

也因此，在今年4月份的業績説明會上，包括總裁、獨立董事在內的温氏股份眾高層管理者，不得不直面投資者們接二連三提出的尖鋭問題，如“公司估值跌破千億，請問你們高層有何感想？”“同行和中國經濟一片大好的情況下，温氏股份股價走跌，投資者損失嚴重，公司管理層如何保持公正，維護中小投資者的利益”等。

對於以上種種問題，温氏股份的大致迴應為，温氏在肉轉種、外購種豬和仔豬育肥等方面，比同行企業要慢六至八個月時間，所以產能恢復的時間也會延後；公司養豬業務全國佈局，各地的情況差異較大，同時也存在部分幹部工作執行力不到位的情況，表現也會比較被動；但公司將努力創造更好業績，提升公司價值，為投資者帶來更好的回報。

事實上，將温氏股份的業績和牧原股份對比就會發現，這些投資者的質疑並非空穴來風。

據悉，牧原股份成立於1992年，雖然比温氏晚九年，但卻乘着“豬週期”的東風成長迅猛，年營收在2017年突破百億元、2019年突破200億元；2020年，歸屬於上市公司股東的淨利潤達到274.51億元。

從2021年雙方對外公開的出欄量規劃來看，温氏股份2021年肉豬出欄量目標約1200萬頭，2022年約2000萬頭；但牧原股份2021年公司預計出欄生豬就達到3600萬-4500萬頭。

此外，從上市公司股價和市值上來看，截至10月29日收盤，温氏股份報16.48元/股，總市值1047億元，對比上市當天到達的最高點40.24元/股對應的2564億元市值，市值蒸發高達1517億元，超過腰斬水平。而反觀牧原股份的3006億元市值，資本市場似乎對牧原更有信心。

温氏困境

“豬瘟對豬企確實有比較嚴重的影響，但是温氏的鉅虧還與其‘公司+農户’模式的成本競爭力、抗週期能力較差有關，更與温氏股份的家族化管理所帶來的較低的企業運營能力有關。”IPG中國首席經濟學家柏文喜吿訴記者。

在前文中的“温氏六大醉狀”中，投資者提出的問題尖鋭卻不無道理。

“家族化管理”是外界普遍認為温氏股份存在的問題。在公司的2020年業績説明會中，有股民直接提問：公司高管有子女和親屬在公司工作，如何避免家族化管理出現的問題？如何避免家族員工拿錢不幹事影響真正幹事優秀員工的積極性問題？

温氏股份當時承認“公司高管有子女在公司工作”，但稱他們是“按能力負責不同的崗位”，同時否認公司內存在“拿錢不幹事”的情況。

據Wind統計數據，在2019年上半年，温氏股份是300家減持企業中減持規模最高的企業，期間董監高減持操作多達73次，減持金額達8.7793億元，減持涉及董事、監事、高管以及他們的子女、配偶、兄弟姐妹等，到了下半年減持次數也近20餘次。

就在温氏發佈財報當天，公司還披露了一份深交所對於對温氏董事黃松德的監管函，其中顯示，黃松德的女兒黃菲於2021年3月29日買入温氏轉債83248張，成交金額832.48萬元；於2021年4月21日賣出温氏轉債9277張，成交金額960169.50元，以此計算賣出交易價格約103.49元，整體總浮盈約3萬元。上述買賣行為構成短線交易。黃松德作為温氏股份的董事，未能督促女兒合規交易温氏轉債，違反多條創業板上市相關規定。

在投資者看來，公司的管理決策無疑會因此受到影響。在2020年“超級豬週期”紅利下，各家豬企抓緊擴大養殖規模，從2020年前9個月的累計出欄量看，牧原股份、正邦科技、新希望等出欄量都是正增長，其中牧原股份同比增近50%，而温氏股份卻做出了匪夷所思的超50%負增長。而不少投資者認為，正是因此決策遲緩，“一步慢、步步慢”，才導致温氏股份“錯過了養豬最賺錢的一年”。

相對比下，牧原股份在2020年實現了營業收入562.8億元，同比增長178.3%，增幅也達到近10年以來的最高值；實現歸母淨利潤274.5億元，同比增長349%。目睹同行的“豪橫”業績，不少投資者更加拉低了對温氏股份的信心。

此外，温氏股份淪為養豬“差生”，從技術角度看，與公司“引以為傲”的“公司+農户”養殖模式也不無關係。

温氏股份採用的所謂“公司+農户”為核心的模式（現已進化為“公司+現代養殖小區”模式），即農户們按照温氏提供的管理標準進行飼養管理，可獲得穩定的飼養效益。公司也提出，通過與温氏股份合作，廣大農户將成為懂技術、會管理的專業化新型農民。

相對自養模式來説，該模式屬於輕資產運營，資金佔用相對較少，規模也容易擴大。但弊端也很明顯——温氏股份要與合作農户簽訂合同，每年都要保證養殖户的利潤空間，這意味着公司即便自己“賠了”，該給農户的錢還是要給，這變相加劇了豬週期下行期間温氏股份的盈利壓力。

此外，在遇到重大事件時，農户遠不如一體化、規模化的自養模式好管理和好控制。“牧原股份自繁自養的重資產模式，在行業價格大幅下挫至成本線之下時，依然盡顯成本優勢和業績，這是牧原股份保持盈利和順利度過此次豬週期的主要原因。”柏文喜稱。

他還認為，温氏股份和牧原股份相比，除了在商業模式、運營水平尚有差距之外，在根據行業變化迅速實現自我調整的能力方面也存在不足。

温氏股份副總裁梅錦方在前不久接受央視採訪時曾表示，行業現在產與銷的差價較大，生產遠遠過剩，消費遠遠不足。因為非洲豬瘟導致豬價在高位，因此大量（豬企）擴充產能，加上後來養殖方式水平的提高，資本大量湧入，產出量增加，所以行業供給明顯增加。

業內人士也認為，雖然進入10月以來，生豬價格出現震盪反彈行情，但較高的凍肉庫存和增長的生豬出欄量，都限制着豬價的上漲高度，後期豬價很有可能出現低位震盪，因此明年上半年生豬養殖仍然面臨着虧損的可能。到那時，温氏股份在掉隊的路上就很有可能越走越遠，從而進一步威脅到自身行業地位。