近期，港股內房股板塊在此前跌跌不休的走勢中終於開始有所回暖，市場多數機構觀點亦表明對後市行情的信心。如國際大行摩根士丹利在日前就將對中國房地產板塊的評估從“與大市一致”上調至“有吸引力”。

（來源：東方財富）

實際上，一系列跡象也在表明，地產板塊或已經迎來轉折點。

1、政策面發生積極變化，房地產板塊孕育機會

10月15日，中國房地產業協會召集10家房企在京座談，住建部相關官員在會上聽取了房企意見。同日，對於近期市場比較關注的開發商恆大的債務風險問題以及房貸問題，央行在召開的2021年第三季度金融統計數據發佈會上亦作出最新迴應和定調，表示“恆大集團的問題，在房地產行業是個別現象。”同時央行在發佈會上表示部分金融機構對“三線四檔”存在誤解。

逐一梳理這幾個關鍵信息，政策面邊際改善的信號可以説已經較為明確。

首先，房企座談會的召開，這預示着決策者在積極傾聽市場聲音，而與會房企也提出了自己的訴求，相信後續將陸續推出一系列相關政策和配套措施，落實長效機制，確保房地產市場平穩健康發展。

其次，央行在此前貨幣政策季度例會上12年首次罕見發聲提出房地產“雙維護”，而此次再為市場答疑，在行業內部分房企信用風險暴露引發市場擔憂的背景下，釋放對行業當下及未來仍保持穩健發展的信心。特別是對部分金融機構對“三線四檔”存在誤解的這一表態，無疑將有助於緩和房企與金融機構的合作，釋放房企融資段壓力。

由上綜合可見，這一系列舉措以及帶來的預期顯然也為當前趴在估值底部的房地產板塊的回暖注入了強心針，後續機會愈漸明朗。對於投資者而言，在板塊打響“回暖”戰役的當下，我們不能忽略房企間的分化也在加速，從機構觀點來看，房企的財務表現，業績情況等均是值得考量的重點。

2、行業大變局下，多維度審視房企核心競爭力

近年來，房地產市場一直處於風口浪尖，“房住不炒”的政策大基調下，隨着包括“三道紅線”兩集中“等一系列政策的相繼出爐，房地產長效機制逐步落地，這已充分預示着整個行業進入到了一個新的時代。

具體而言，在樓市層面，房價只漲不跌的預期被徹底打破，普通民眾的買房動作也將變得更為審慎。而回歸到居住本質下，圍繞剛需、消費升級等客羣帶來的對產品力的角逐也將會是房企發展的重心。

與此同時，房地產開發模式具有典型的槓槓屬性和資金密集屬性，因此房企如何確保自身穩健的運轉，良好的運營管理以及財務基本面必不可少。由此在銷售、土儲、融資等要素上的競爭也將更為體現房企的核心實力所在。

在這樣一個新的時點，我們認為房企的經營模式已經迎來深層次的改變，下面重點結合美的置業(03990.HK)等行業內優質企業的表現進行深入解讀，探討房地產下半場有哪些特質的房企能夠實現“行穩致遠”？

着重將從如下幾個方面進行探討：

其一，產品力。

不論是迴歸住宅屬性的政策趨勢，還是消費升級帶來的對居住環境要求的提升所形成的“倒逼效應”，房企的產品力已經越來越成為房企競爭發力的關鍵點。優質的、高性價比的產品，不僅意味着更快的去化，同時也將是獲得市場溢價的驅動力所在。尤其是今年來，一些熱門城市開始以競品質，代替競價，決定土地拍賣的最終歸屬，產品力的擺在了房企長期競爭的重要高度。

從行業內企業來看，如綠城中國(03900.HK)便一直是業內產品力的標杆，其卓越的產品力也令其項目在市場上能夠保持高價位，保障了盈利質量。而再比如，世茂集團(0813.HK)近年來在產品力升級上表現可圈可點，其以匠心雕琢產品，升級迭代住宅標準，全面落地雅系、雲系、璀璨系、國風系、天譽系、龍胤系等全生命週期產品系，致力於滿足多樣化、差異化的置業需求。公司的諸多標杆項目也獲得業內好評，斬獲多項具有影響力的國際大獎。

此外，美的置業(03990.HK)迴歸居住本質，立足新科技時代，依託“美的智慧自研平台+製造業基因+結合前裝”的核心優勢，保持“智慧健康”賽道領先地位，做實產品核心競爭力，持續提升產品溢價和口碑。

其二，拿到能力和土儲資源的“質“”量”。

過去行業跑馬圈地的時代，房企爭相在市場上拿地，甚至不懼成本，頻頻誕生“地王”。然而隨着房地產“穩”字當頭，房企能否在市場上獲得優質、高性價比的土儲，同時在佈局上和土地儲備上表現如何都將值得重點關注。

從行業情況來看，2021年上半年，銷售百強總土儲貨值共計約43萬億，較2020年末微降0.46%。百強房企總土儲貨值漲跌各半，在融資收緊、現金流緊張和雙集中供地的影響下，房企投資顯著分化。如以三四線為主的碧桂園(2007.HK)、綠地等在雙集中供地中拿地較少，而保利、萬科等相對積極。而後50強的總土儲貨值下降超11%。隨着全國市場熱度分化，未來房企不僅要注重自身土儲總量，更需要重視土儲結構的優化，在核心經濟地帶核心城市擁有核心資源的房企將受到持續關注。

圖：2021年上半年末銷售百強房企各梯隊總土儲貨值及同比（單位：萬億，%）

（數據來源：CRIC、企業年報）

以美的置業的情況來看，根據公司中期財報，截止2021年6月30日，美的置業共有339個物業開發項目，其中通過合營企業及聯營公司參與103個項目，覆蓋全國62個城市，擁有土地儲備總建築面積達5，277萬平方米。公司同時表示，在土地獲取方面將90%以上的資源投放在二線及以上城市。

此外值得一提的是作為誕生於粵港澳大灣區並與灣區經濟發展深度聯結與融合的企業，美的置業在灣區的舊改資源也較為豐富，這也為其後續業績的增長帶來了強勁支撐。

其三，財務基本面和融資能力。

行業加速風險暴露的背景下，我們看到連龍頭房企也深陷其中，這表明未來能夠在財務上展現出色的抗風險能力和優質基本面的房企將更易受到市場資金親賴。尤其是融資層面，直接關係着房企的經營“循環“和“利潤”，融資端具有優勢的房企，不僅有助於驅動更快的經營週轉，同時也有助於降低融資成本，打開利潤空間。因此，這也意味着在當下整個市場低迷期，仍然能夠保持低成本和持續暢通多元融資優勢的房企，將有望在邁過行業“壓力測試”後迎來加速發展。

此前億翰智庫選取了50家AH上市房企統計得出，2021年上半年，E50房企融資成本均值為5.96%，較2020年的6.04%回落0.08個百分點。其中，具有國企和央企背景的房企平均融資成本為4.84%，而其他民營房企平均融資成本為6.43%，較國央企背景的房企高出1.59個百分點。

由此來看美的置業，截止今年中期美的置業的加權平均融資成本低至4.92%，顯著優於市場上的民營房企。而公司上半年新增借款加權平均實際利率為4.74%，這也意味着後續其融資成本還將實現進一步優化。

此外公司降負債成效顯著，截止今年上半年，美的置業“三條紅線”指標進一步優化，淨負債率大幅下降至58%；現金短債比顯著提升至2.21；扣除預收款後的資產負債率下降至74.7%。

值得一提的是，近期行業出現較多債務違約暴雷事件，均與美元債有關。而美的置業目前債務結構主要為銀行借款和公司債券，且銀行借款和債券融資合計佔比76%；公司並無信託和美元債。與此同時公司現金流狀況良好，截至2021年6月30日，美的置業現金餘額321億元，一年內到期的有息負債僅106億元。公司持續強化回款提升造血能力，並且截止中期期末其銀行授信額度高達1432億元，尚未動用的銀行授信額度增長至899億元，展現了較高的抗風險能力。

（來源：億翰智庫）

其四，運營管理能力，經營模式迭代創新、技術賦能等。

房地產邁過黃金髮展時代，行業利潤率式微是不爭的事實，如何向經營管理要效益，充分考驗房企經營者的實力，技術賦能，產業鏈上的合縱連橫、多樣化佈局等均是市場上可見到的房企經營方向所在。

圖：2015-2020年行業典型上市房企整體利潤率水平及變動

（數據來源：CRIC、企業公吿）

美的置業亦在積極打造上下游產業生態，創新商業模式打開新的業績增長曲線。財報顯示，公司上半年產業板塊簽約合同金額10.85億元，服務客户超200家，百強房企覆蓋率達30%，生態夥伴超300個，公司轉型升級成效顯著，智能產業化、建築工業化等多元業務板塊的潛力正迎來加速釋放，新的商業生態模式下亦有望成為驅動公司估值轉換的重磅催化劑。

從上述不難看出，美的置業順應行業發展趨勢，較好的實現了財務安全、成長性與業績水平的長期均衡發展。而伴隨整個地產行業的競爭邁入到新的階段，不論是頭部集中效應下的“被動增長”還是公司自身轉型發展帶來的更大價值的“主動挖掘”，勢必也都將有望成為其持續在行業中跨週期發展的利器。

3、順勢而為充分受益行業集中度提升趨勢，業績穩健表現驅動估值修復可期

近年來房地產投資領域提的最多的莫過於集中度提升，而這一投資邏輯也得到了有力驗證。由此基於美的置業規模保持在行業領先地位，這也意味着，公司將在中長期受益於行業格局的演變，憑藉自身優勢斬獲更多市場份額。

從銷售層面來看，依據美的置業最新公吿，公司前9個月合同銷售額1091.7億元同比增長30.2%。結合公司在今年3月業績會上管理層的表態，美的置業2021年的全口徑銷售目標是1500億元，這表明其前九個月已經完成年度目標約72.8%，展現出穩步推進銷售的一面。

儘管從當前市場大環境下來看，房企銷售端一定程度遇阻，不過隨着此次央行表態以及座談會反饋，後續不排除會進一步增強調控精準性支持剛需貸款，同時釋放信貸環境邊際寬鬆等利好政策，以此帶給房企銷售端刺激。

隨着一系列事件展現向房地產積極的方面發展的趨勢，房地產板塊的政策底或大概率確認，不過從業績層面來看不論是樓市冷淡的交易，還是土拍市場流拍率的升温，這些均表明整個市場不論是買房者還是開發商，整體的觀望情緒較為濃厚，尤其是房企在融資段、財務端壓力下也表現的更為謹慎。而這些因素下，降低了後續房企的盈利預期和成長預期，對估值將帶來壓制，短期而言房地產板塊的分歧也還將持續。

展望長期，隨着政策層面後續不斷兑現利好，而房企經營繼續保持穩健甚至交出超預期的業績，相信屆時也將形成對整個板塊估值修復的全面催化。而美的置業這類具有顯著優勢的房企，在新的行情中大概率也將展現更強勁的爆發力，目前公司估值動態市盈率為3倍，預計其後續估值有望迎來加速回歸，從近期港股通資金動向來看，已經不乏搶跑者。