白馬藥業衝擊創業板IPO：經銷收入佔比95%，面臨集採風險

格隆匯 09-24 13:36

據格隆匯新股瞭解，江西杏林白馬藥業股份有限公司（以下簡稱“白馬藥業”）日前更新招股説明書，擬登陸創業板，光大證券為其保薦人。

IPO前，黨百遠持股佔比82.58%，為公司控股股東及董事長。其子黨皓通過白馬投資間接持有公司0.54%股權，與黨百遠共同為實際控制人；黨百遠妻子李在荔持股佔比3.44%，三人合計佔比約86.56%。

（公司股權結構，來源：招股説明書)

面臨集採風險

白馬藥業是一家從事中藥及化學藥品的研發、生產和銷售的企業。自2001年成立以來，公司逐漸形成清熱解毒類、婦科類、心血管系統類藥品為核心梯隊，兒科類、補益類藥品為儲備梯隊的產品發展格局。

目前，白馬藥業擁有顆粒劑、膠囊劑、片劑、凝膠劑、煎膏劑、口服液製劑等12個劑型65個品種73個規格的藥品批准文號。其中，5個品種為公司獨家品種。主要產品包括清熱解毒類藥品猴耳環消炎顆粒、裸花紫珠膠囊，婦科類藥品保婦康凝膠、婦炎康復膠囊、八珍膠囊，心血管系統類藥品替米沙坦膠囊。

2018年-2019年，白馬藥業實現營業收入由3.21億元增長至3.55億元，歸母淨利潤則由5486萬元上升至6487萬元。2020年，受到新冠疫情的影響，公司營收及利潤雙雙下滑，實現營收2.65億元，歸母淨利潤為6166萬元。2021年上半年，隨着疫情有效控制，公司生產經營逐漸恢復。

（公司主要財務數據，來源：招股説明書）

目前，公司銷售模式以經銷為主，直銷為輔，經銷收入佔比達到95%。截至2018年底，全國31個省自治區、直轄市公立醫療機構已全面實施“兩票制”，由於白馬藥業產品為各類的中成藥和化學藥，已然受到“兩票制”的規範。

（公司銷售模式結構，來源：招股説明書）

在此背景下，行業集採已至。去年12月14日，首批中成藥企業談判結果出爐，相關中成藥最終降價三分之一左右，進一步加劇中藥企業未來發展的焦慮。雖然目前白馬藥業中成藥產品品種尚未進入國家或地方集中帶量採購目錄範圍，但存在主治功能範圍與公司在售產品相同或相近的藥品品種納入。若未來其主要產品實施集採，公司不僅面臨產品大幅降價，還可能面臨不能成功中標的局面，將會對白馬藥業經營業績產生衝擊。

研發費用率不足5%

事實上，近年來公司所處的中成藥市場規模持續震盪下行。2019年，我國中成藥市場規模為5271.73億元，同比下降7.96%。一方面，由於部分中成藥營銷模式存在瑕疵，各地政府相繼出台重點監控目錄限制中成藥“野蠻生長”；另一方面，説明書修訂風波持續發酵。