近期港股科技股經歷了一波嚴重下跌，遊戲股亦不能倖免。大浪淘沙之下，筆者簡單梳理之後發現，港股市場中過百億的以遊戲為主業的上市公司，實質上只剩下三家（截至撰稿時間），網龍(0777.HK)、心動公司(2400.HK)和火巖控股(1909.HK)。其中，由於網龍業務中包括佔比逐漸增大的教育板塊，故在此不做詳細討論。

事實上，心動和火巖的長期戰略均是非典型遊戲企業道路，而都希望向垂類平台型公司發展。

以心動為例，TapTap平台是其核心資產，公司希望打造一個“平台+開發者+玩家+內容創作者”的四方循環生態，在遊戲供給與消費端建立平台影響力。

而火巖，則是發力海外遊戲市場，並計劃在海外建設數字資產結算交易平台，以順應數字資產時代的趨勢。

從股價表現來看，市場也給予這兩個公司以充分認可，尤其在行業估值整體下調的背景下。過去兩年中，火巖和心動股價最高漲幅也都超過10倍。

具體來説，心動由於研發端持續投入且尚未推出新遊戲產品創收，使得公司短期財務承壓，股價也隨之出現較大回調。火巖基本面上則保持穩健增長態勢，並反映到股價走勢上，據公司中期報吿顯示，2021年上半年，火巖控股錄得營收4.97億港元，同比增長58.1%；實現淨利潤2.73億港元，同比增長28.4%。此外，火巖近期在數字支付領域的進展，也為公司長期增長帶來利好。

因此筆者認為，遊戲業務的盈利能力保證了火巖控股業績基本盤，而數字資產交易生態建設，則有望幫助火巖憑藉差異化路線在遊戲公司中脱穎而出，成為遊戲+支付+NFT資產的綜合體企業。

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元宇宙未至，NFT已就位

近期，某A股遊戲公司的一篇微信文章再度帶熱了市場對於元宇宙的討論。筆者認為，元宇宙並非某一技術或應用的具體指代，而是一個集合概念，這也是當下元宇宙概念引起廣泛討論卻難以取得一致認識的原因之一。

例如，騰訊和Facebook將社交屬性和用户體驗擺在未來元宇宙相當重要的位置；而Roblox則在其招股書中給出了自己定義的元宇宙8要素：Identity（身份）、Friends（朋友）、Immersive（沉浸感）、Anywhere（隨地）、Variety（多樣性）、Low Friction（低延遲）、Economy（經濟）、Civility（文明）。

不難發現，元宇宙概念極其寬泛，並非哪一家公司可以獨立完成，騰訊和Facebook這類巨頭也大都只是從自身實際經驗出發去貼近元宇宙概念。類比當前移動互聯網的範疇，手機（硬件設備）、App（開發者端）和4G/5G通信網絡（基礎設施）等均是移動互聯網的組成部分，因此元宇宙也必定擁有複雜的構成。

NFT商業化已有落地案例，產業快速成長

雖然對於元宇宙宏觀層面的討論紛紛，但在經濟系統層面，一個普遍的認知是，區塊鏈技術的應用將成為未來交易支付的重要手段。特別是2021年以來，立足於區塊鏈技術的NFT交易呈現出的火爆，讓市場感受到數字資產領域的高成長性。

3月份，美國數字藝術家Beeple創作的數字作品“Everydays: The first 5000 days”在佳士得以近7,000萬美元的拍賣價成交。據悉，買家將得到該數字產品的圖片和相應的NFT，相關NFT存放了數字作品的元資料、原作者的簽章及所有權記錄。8月份，NBA球星庫裏在推特上更新頭像，該頭像為猿猴NFT收藏品，拍賣價格達18萬美元。

NFT指代非同質化通證，可理解為為虛擬物品，如遊戲道具、電子畫作，提供獨一無二產權認證的手段。同時NFT通過在區塊鏈上部署合約，可進入公鏈自由流通和交易。簡單來説，NFT具備唯一性、確權能力和可流通性，能夠幫助虛擬物品在用户間的有效率流轉。

如果説價值不菲的NFT收藏品交易有一定的偶發性，另一個普通參與者眾多的NFT遊戲項目或許對於評估NFT的規模化市場前景更具參考價值。

Axie Infinity是一款基於以太坊區塊鏈上的去中心化回合制策略遊戲，遊戲中的NFT寵物成為交易標的，玩家可通過打怪、餵養、繁殖等方式提高其價值，並在NFT交易市場上通過以太坊進行交易或租借。

截至筆者撰稿時，據公開資料顯示，Axie Infinity的NFT交易累計額高達20.2億美元，交易者數量超60萬。特別值得關注的是，2021年Q1開始，Axie Infinity的收入與MAU快速增長，2021年2月Axie月收入24萬美元，8月1日至26日收入3.08億美元，月複合增長率超309%。

顯然，NFT交易市場正經歷高速成長勢頭。

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火巖控股基本盤穩健

佈局NFT有望打開長期增長空間

除了前面提到火巖穩健的營收和利潤增速外，值得關注的是火巖的淨利潤率超過50%。筆者認為，火巖控股淨利潤率顯著高於一般上市遊戲企業，一方面是由於其精品遊戲的研發、運營能力，另一方面與其生態中的高價值用户密不可分。

而從火巖的長期戰略路徑來看，公司希望進一步擴大自身在遊戲用户中的影響力，在其生態建設上加碼，通過數字支付技術和為用户提供更多支付應用場景，促進火巖生態價值的長期增長。筆者認為，火巖遊戲業務可為其長期戰略的投入提供穩定現金流，遊戲業務積累的高價值用户亦可轉化為其生態初始流量。

今年年初，公司已成立了區塊鏈遊戲應用團隊，計劃通過區塊鏈技術為遊戲玩家的數字資產做價值確認，目前火巖已有NFT產品成功上線。

特別是近期和東南亞交易支付商FOMO Pay戰略合作的落地，火巖成功打通了數字資產與法幣的結算端，同時有望藉助FOMO Pay海外龐大的受眾羣體，豐富火巖生態的交易場景。

據悉，FOMO Pay是目前新加坡金融管理局唯一一張數字貨幣結算牌照的的持牌金融機構，火巖公吿也顯示出其在於FOMO Pay的合作條款中，留有對於FOMO Pay 36個月的優先投資權。在全球對於數字貨幣監管趨嚴形勢下，新加坡成為了數字貨幣交易的價值窪地，不少加密貨幣公司如幣安均選擇轉戰新加坡經營。這種形勢下，將更加凸顯FOMO作為新加坡唯一數字貨幣結算牌照持有者的價值。

從火巖與FOMO的合作公開條款不難做出猜想，隨着雙方合作的深入和數字資產交易市場的發展，不排除火巖將加大對於FOMO的投資力度甚至控股。筆者認為，火巖這次在新加坡數字資產交易領域的確佔據了較好的競爭優勢。

此外，根據中報披露，火巖泰國獎賞積分平台測試穩步推進。目前火巖與泰國當地運營商進行合作，泰國玩家可在其積分獎賞平台上使用火巖遊戲積分兑換電話卡使用。泰國當地電話卡類似於香港八達通卡功能，不止於通話服務功能，用户可使用電話卡餘額在泰國進行餐飲、購物等線下場景的消費。未來，公司計劃在不斷完善獎賞積分平台服務功能的同時，將其在更多海外國家和地區落地。

根據公司最新公吿，火巖已在土耳其成立全資公司，計劃在今年Q4土耳其上線新遊戲，同時複製在泰國的獎賞積分平台服務。

綜合來看，筆者認為，火巖正處於其交易生態的建設初期。1）依託於公司傳統的遊戲業務，匯聚基礎用户流量。同時遊戲作為高流水高利潤率業務，也為公司在交易生態建設的技術投入和支付場景擴充等方面積累了資金；2）泰國獎賞積分平台有望成為公司重要的標杆項目，未來或將與更多線下供應商合作，為用户提供支付場景，幫助用户實現線上遊戲的價值變現；3）NFT技術的推進，以及與FOMO Pay的合作，將豐富火巖交易生態的支付基礎能力。

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Sea的成長路徑或許值得借鑑

Sea是當下全球最受矚目的互聯網公司之一，正野心勃勃地開啟其全球化擴張之路，業務涵蓋遊戲、電商和數字支付。

回顧其成長曆程，遊戲是其起家的核心業務，通過取得騰訊遊戲在東南亞地區的獨家代理權，Sea迅速靠遊戲發行積累了自己的第一桶金和初始流量；2014年，Sea在越南推出AirPay入局數字金融板塊，此即三大業務板塊SeaMoney的前身；2015年，Sea成立Shopee，正式進軍電商領域。憑藉其對於當地用户的深刻理解，和當地互聯網滲透率加速提升的紅利，Sea逐漸成長為遊戲+電商+支付的互聯網綜合體。

具體來看，2020年以前，遊戲業務在Sea的營收佔比第一，遊戲為Sea提供了穩定現金流，使得公司得以支持電商和支付業務的長期健康發展。到2020年，電商成為了Sea的最大營收貢獻者，但就利潤端而言，遊戲的地位依然顯著。根據公司公吿，2020年Sea的遊戲、電商、支付三大業務營收佔比分別為46.1%、49.5%、1.3%；而三者的經調整EBITDA分別為19.8、-13.1和-5.1億美元。

筆者認為，遊戲因其高流水的業務特點，在互聯網綜合體的發展中往往扮演重要角色。互聯網的生意離不開流量，流量的獲取一是直接購買，二是靠產品吸引，遊戲恰好能夠在吸引用户增長的同時、獲取穩定的資金流水。這也是為什麼國內的阿里、字節、嗶哩嗶哩等平台公司不遺餘力地發展遊戲業務的原因。

因此在遊戲業務的有力支撐下，Sea有能力成功捕捉東南亞地區互聯網發展紅利，向電商和支付業務開拓，打造出目前遊戲+電商+支付多業務協同發展的局面。但由於電商業務前期需要在物流、倉儲等基礎設施，以及中長尾流量上持續發力，屬於互聯網行業中典型的重資產業務，需要經歷長回收週期和長期虧損的狀態。根據Sea的2021年Q2財報，公司在Q2仍處於虧損狀態，而隨着其計劃向歐洲市場開拓，勢必將進一步使財務承壓。

回到火巖，公司遊戲業務穩健成長，已逐步進入規模化增長階段，成為其初始流量和現金流的重要來源，流量方面，火巖在全球範圍內已積累超100萬高價值用户。在這一基礎上，火巖通過NFT技術佈局，建立NFT資產能力；以及與FOMO的戰略合作，幫助火巖打通了數字資產與法幣的結算端。

筆者想特別強調的是，NFT資產不同於電商業務，屬於虛擬資產，並不需要在線下基礎設施的大型投入，因而商業形態更為輕便。這意味着，火巖的NFT資產交易一旦進入規模化階段，可以快速產生盈利能力，直接貢獻公司業績。

同時筆者認為，以火巖控股主席騰訊老將張巖（前網域創始人首席執行官）為首的公司管理團隊深耕互聯網行業多年，經驗豐富。看好火巖在管理層帶領下，把握住NFT數字資產交易的高速發展趨勢，成功打造下一代遊戲+支付+NFT資產交易的綜合體，拓寬公司的營收和利潤渠道。

彭博社在其最近文章中也表示，新巿場及新興數碼經濟將為火巖下一個十年提供增長動力，火巖有望成為Sea之外的另一隻科技板塊潛力股。