隨着靈活用工站上風口，大量資本爭相湧入，靈工平台迎來井噴。根據天眼查數據顯示，僅2015年以來註冊“靈活用工”標籤的服務商就已經達到了前十年的4.3倍。

在各方人馬紛紛入局之時，行業也開始暴露出一系列的問題，“靈活用工”平台頻繁暴雷，洗錢、偷漏税成為重災區。行業亂象背後監管也正愈加趨嚴，近期包括海南、湖南、河南等多個省份發佈相關政策或指導意見，對不規範的靈活用工平台進行清理整頓。

長期來看，嚴監管將推動行業長期良性發展，同時隨着違法違規靈活用工平台的出清，靈活用工行業集中度將進一步提升，未來增量有望向頭部企業集中。

那麼，在當前一眾服務提供商之中，誰能在這之中脱穎而出並持續站穩腳跟？恰逢靈活用工行業的頭部企業——萬寶盛華（02180.HK）近期公佈了2021年中期成績單，給了我們一個不錯的觀察窗口。

一、穩健經營，效率提升，增長潛能得到充分驗證

從此次披露的財報數據來看，萬寶盛華在經營層面上展現出了兩大明顯的特徵：

1·經營持續穩健，業務多點開花

上半年，萬寶盛華各業務板塊持續推進，為公司的持續穩健經營提供了堅實的基礎。按公吿所示，截止至2021年6月30日，萬寶盛華錄得營業收入18.71億人民幣（單位下同），同比增長16.7%。

分業務來看，作為業績的壓艙石，亦是萬寶盛華的戰略重點，靈活用工業務期內表現依舊強勁。數據顯示，上半年靈活用工業務錄得17.39億元，同比增長15.4%。該業務分部的營收佔比維持在高水平，2021H1達92.9%。與此同時，該業務分部在中國大陸地區同比增長近約34.3%，公司靈工業務的優勢得以凸顯。

同期，招聘解決方案不僅迅速擺脱了疫情影響，增速重回正增長，並且在上半年呈現加速盈利的良好勢態。期內，包括人才尋獵和RPO業務在內的招聘解決方案實現營收1.16億元，較去年同期增長32.8%；此外，其他人力資源服務實現營收0.16億元，同比增長75.4%。

整體上看，萬寶盛華多元業務並行的發展格局，為上半年經營業績提供了穩固支撐，展現出良好的成長性與穩定性。  

2·營運效率優勢顯現，全年收益預期或可抬升

在營收穩步提升的同時，公司積極提升運營效率，提質增效，報吿期內銷售、行政開支佔營收比重繼續下降，實現淨利增長提速，人均效能提升。

截至2021年6月30日，公司擁有人應占溢利6429.6萬元，同比增加14.7%；公司擁有人應占經調整溢利6659.9萬元，同比增加16.8%。

而從人均效能及調整後淨利來看，上半年萬寶盛華人均創造營收170萬元人民幣， 同比增加13.8%；人均創造調整後淨利6萬，同比增加13.9%，運營效率顯著提升。

可以看到，隨着就業市場回暖，萬寶盛華營收、利潤雙雙大增，從中不難發現萬寶盛華具備效率高、成本低等諸多優勢。而基於上半年優異的業績增速，大概率可以預期今年整體業績仍能保持良好增長態勢。

二、靈工行業洗牌，政策趨嚴，誰能站穩腳跟？

儘管靈活用工市場規模不斷攀升,但在當前監管趨嚴、競爭加劇的大背景之下,諸多的靈活用工平台都面臨着調整業務的壓力，行業洗牌從未停止而且會愈加激烈,誰會在這中站穩腳跟？

我們認為，行業發展至今，已形成了一定的產業基礎和行業格局，在此之中，頭部公司憑藉靈活員工人數上較高的市佔率和收費上更高的水平，在市場規模、資金、資金、品牌等方面處於優勢。由此觀察萬寶盛華，我們認為公司在這幾大方面均有不錯表現，具體來看。

1·搶佔先發優勢，積澱深厚資源

在深耕大陸市場20多年後，萬寶盛華已搶佔了市場先發優勢，與客户建立起長期深厚合作關係。在公司所聚焦的新經濟及科技領域內，從候選人資源的迭代積累，到企業客户用工需求增長的循環鏈，形成飛輪效應下的正向循環。

據報吿所示，獲介紹職業的合約員工總數增長至25,000人，同比增長約19%，於中國大陸獲介紹職業的合約員工總人數大幅增長約40%。與此同時，來自新經濟及科技領域的客户數量較2020年底增長約320個。可以預見的是，不斷增長的資源儲備在夯實萬寶盛華行業地位的同時，也將在後續反哺公司的對外擴張和盈利增長。

值得一提的是，根據灼識諮詢於2021年八月發佈的《人力資源服務市場行業報吿》，按營收計，萬寶盛華再度成為2020年大中華區人力資源解決方案市場的最大參與者。

2·手握充足現金，奠定長期發展基礎

一般而言，資金實力較強的企業往往能保持較強的風險抵禦能力，並能為公司實現業務規模的擴張和區域擴張提供支撐，進而提升公司的長期盈利能力。在此之中，我們注意到萬寶盛華賬面現金充裕，與穩健的經營狀況充分匹配。

截止2021年6月30日，萬寶盛華在手現金和銀行存款達10.3億。同時注意到，公司貿易應收款項週轉日數則由去年的52.7天進一步減少至50.2天，體現了萬寶盛華較強的現金流管理能力。尤其是目前國內外疫情仍有反覆，充裕的現金儲備將有效抵禦不確定性風險，是企業長期競爭力的根本。

3·技術賦能，挖掘增長新空間

我們認為，藉助科技力量，實現產業的數字化轉型已成為順應時代發展的必然趨勢。報吿期間，萬寶盛華持續加碼技術，擴張服務生態邊界。

公司以科技驅動服務範圍擴張，加快加速科技平台建設，旗下一體化人力資源科技平台「職場+」，全面覆蓋工作、生活和發展三大人力資源應用場景，與天天U才、天天U單、RightGRC等多個職場科技產品形成協同效應。

（來源：公司公吿）

深一層的考慮，人力資源服務的民生屬性凸出，其發展與中國近9億勞動力緊密相關，在滿足人民對美好生活的嚮往中，藴含着巨大的價值。萬寶盛華打造的職場科技平台，以職場為核心立足點，為客户提供更深度的職業服務，如為數字化時代的組織和個人提供專業技能培訓，助其實現未來職業發展目標。

此外，平台還圍繞職場與職場人的生活，提供更廣泛的生活服務，優化在衣食住行康養醫教等方面的生活體驗，改善員工滿意度，平衡員工的職場生活。

可以看到，萬寶盛華所打造的是一個更開放更主動的職場生活生態系統，在此之中，職場人的生活幸福感的提高和職場影響力的提升互為驅動，或能形成一個正向的加速發展。而這也為公司和人服行業的發展帶來了巨大的想象空間。

4·立足品牌優勢，擴展潛力城市

在品牌力的加持下，伴隨公司不斷擴寬業務的深度與廣度，其發展動能將加速得到釋放。

一方面，我們看到萬寶盛華背靠實力超強的全球人力資源服務龍頭企業——Manpower Group Inc.，因此擁有豐富的跨國企業資源。另一方面，在深耕大陸地區多年後，萬寶盛華亦藉助高品質的服務質量和品牌優勢，在中國大陸的人資市場建立起領導地位。

中國大陸地區一直是萬寶盛華的重點戰略市場，大陸地區的營收在過去4年的年化複合增長率高達32%。今年上半年，公司來自大陸地區收入為11.54億元，佔總收入比重同比提升7.8個百分點至61.7%。同期，來自台灣的營收同比增速亦有增長，但總體佔比較少。

聚集到中國大陸各區域，萬寶盛華的收入主要來自於北、上、廣、深等一線城市，一線城市在獲取大客户和訂單方面，有極大優勢，同時，萬寶盛華也看到了二三線城市的巨大潛力，因此在鞏固既有市場佔有率的同時，公司正逐步將經營觸角延伸至華南、華中及華西等低滲透地區。

小結

萬寶盛華大中華在人力資源賽道已有20餘年的深厚積累，其所具備的人力資源巨頭的品牌優勢以及跨地域的業務佈局，在該細分市場內形成了強大且難以逾越的優勢，伴隨業務繼續縱深發展，公司長期價值也將逐步得到體現。

迴歸到投資層面，萬寶盛華在上半年實現營收與利潤穩健雙升，驗證了公司商業模式及業務生態的優勢，也為全年業績增長奠定了有利基礎。根據萬得數據，萬寶盛華的靜態市盈率（2020年）為21倍左右，扣除現金後市盈率（2020年）僅為15.82，明顯低於業內其他公司。而綜合機構一致預測相關數據，扣除現金之後的預測市盈率（2021年）更是僅為4.77，由此我們認為公司估值具備較強的吸引力。

（數據來源：WIND、富途牛牛，格隆彙整理）

截至發稿，萬寶盛華股價僅為9.24港元左右，對比大行機構給出的目標價16.59港元，潛在漲幅空間接近79.54%。結合公司在二級市場上的歷史表現來看，股價在去年一度突破14港元，疊加公司業務穩中向好的態勢，以及先發優勢、充裕現金流、品牌及技術優勢等行業領先屬性已經在2021年中報得到了充分的驗證，同時公司持續推進投資併購，市場規模或將進一步提升。以上種種因素驅動下，我們認為重新審視萬寶盛華的價值或是必然之舉。