近段時間，滬深港美市場中，互聯網和科技行業原來的估值體系與舊有的投資邏輯遭到了破壞性衝擊，市場因此亦開始對受到強監管的平台經濟產生濃厚的觀望氣氛。

映射到投資市場，這注定了2021年將會是一個新舊交替的年份，也會是風險與機會並存的一年。“眾神隕落，凡靈崛起”的隱喻，或昭示着共同富裕帶來的深遠影響不啻於改革開放。是時候要做出改變了。

在市場價值與投資邏輯重塑過程中，若重新深入思考“變與不變”辯證關係，相信對於未來投資的把握會是至關重要的。

而價值成長的投資方法也將被賦予了新的定義：以前缺乏價值，未來或變得價值凸顯；以前緩慢成長（或未見成長跡象）的，未來會釋放成長動力。

這將會讓我們能夠重新關注起那些以往被忽視的，但未來將冉冉升起的“利基型”企業，以及那些符合“緩慢開花一夜結果”特徵的“耐旱型”企業，畢竟基業長青的公司，總有其“活法”與存在的道理。按道理説，只要活得夠長夠久，本身就是一種“另類”的彰顯和張力。現在需要做的，就是要把特徵最為顯著的“底層”公司給找出來。

一份A級財報：中期業績展現加速信號，雲管理服務突圍而出實現國內領先

港股有一家上市公司自2002年上市起，ROE一直維持在雙位數字，且近10年的均值高於15%，就營收增長而言，截至2020年底，該公司營收的複合增長率（CAGR）約為28%，長達十數年的複利威力，使其成長成為亞太區領先的科技產品渠道開發及技術方案集成服務商，它就是偉仕佳傑。

8月26日，偉仕佳傑(0856.HK)發佈2021中期業績公吿。數據顯示，這家極為擅長於長跑的耐力型老牌勁旅，已經開始加速，按照我們的經驗，這並不是一個簡單的信號。

截至2021年6月30日，偉仕佳傑錄得營業額349億港元（單位下同），同比增長21%；毛利增長23%約達16.9億，期內歸母淨利潤約6.45億，同比增長53%。期內每股盈利約為每股45.6港仙，同比增長53%。

整體上來看，這份中期財報除了能夠反映出在後疫情時代，偉仕佳傑持續受益於國內及東南亞地區產業數字化勢能不斷釋放以及終端客户需求復甦，實現優勢擴大之外，集團還在經營成果方面取得了新的突破——營業額及淨利潤均再創新高，且股東回報率ROE達到了19.3%的歷史高水平位置。

跟歷史數據比較，21%的中期營收增速，達到了2011年以來的最高水平。而53%的歸母淨利潤增速，則能夠追溯到更久遠的2006年，這是自該年份之後取得的最佳水平。若把當前存在的較大基數問題考慮進去，便可知道，要讓“大象起飛”是一件多麼不容易的事情。而2021年這份中期成績單，實際上正是公司實施戰略轉型以來取得初步勝利的最佳明證。此外，對比近4、5期的中期業績表現，更可發現2021年中期所呈現出的加速態勢，是多麼的明顯。

若放在跟同業競爭對手的中期業績比較中，或許能夠更好的感受到偉仕佳傑的增長優勢所在。

除了業績增速的比較之外，資本市場的趨勢表現，可進一步顯示出行業龍頭或領導者位置替換的可能性，據統計，偉仕佳傑不但大幅跑贏了基準指數（恆生科技指數），更大幅跑贏對標的龍頭上市企業超過31個百分點，大幅縮減差距；從市值規模來看，偉仕佳傑取代競爭對手成為行業“一哥”僅有一步之遙。

從估值倍數的對比中可發現，無論是公佈中期業績之前還是之後，偉仕佳傑在估值方面一直享有較大的優勢，這將支撐偉仕佳傑在今年內完成這一歷史性時刻。

最後，回到公司本身的業務增長態勢來看，可以看到在上半年的雲計算、企業系統、消費電子三大業務板塊均實現雙位數字的強勁增長。其中，雲計算板塊收入大增55%，營業額達到10.9億港元；企業系統收入達到209.7億港元，增長23.8 %，續創新高。消費電子部門收入亦全面復甦，同比增長14.6%，營業額為128億港元。

這裏可看到，受益於國內雲計算賽道的快速增長，公司雲計算業務板塊業已成為拉動公司業務、產品、技術和服務、商業模式以及人才結構不斷實現創新轉型的“火車頭”。

正如業內人士指出，當前出現的產業趨勢是隨着雲計算市場“井噴”，混合雲逐步成為數字化轉型基石。加上中國加速向數字經濟轉型趨勢不改，這一現實正逐步“倒逼”各行各業的領先企業提升業務“雲化”滲透率，而據工信部公佈國內約3000萬家“存量”的中小企業當中，其“上雲”進程才剛剛開始，這個全面“上雲”的過程產生了新的難點和痛點，應用混合雲計算服務成為了可選的最佳解決方案之一，全球的超大規模雲計算提供商都在全面推進雲服務向本地和邊緣的滲透。偉仕佳傑由此捉住了發展機遇。

延續大膽創新的管理風格，在全球或國內領先雲合作伙伴現有業務的基礎上，偉仕佳傑進一步整合了資源和能力，堅持為提供快速增長的客户提供“最合適”、“最專業”的多樣性混合雲解決方案。公司自去年年末推出全新、豐富的產品組合陣容，不僅能夠幫助用户解決混合多雲場景的痛點，同時構建了面向未來的現代化應用新模式，更為企業的網絡安全防護以及數字化體驗真正打牢了基礎，在強化企業數字化“免疫力”的同時，也為傳統企業未來的數字化轉型指明瞭新方向和新路徑。

今年上半年，首次提出“開啟全棧式雲服務”這一概念，顯示出偉仕佳傑雲計算業務在打造一體化服務產品已經越來越得心應手，目前，公司已可為客户提供完整的包括雲諮詢、雲遷移、雲運維、雲安全、雲優化等專業的一站式全生命週期的解決方案，並且公司雲管理服務已在國內嶄露頭角。

在IDC最新公佈的《中國第三方雲管理服務市場份額報吿》中，首次入圍的偉仕佳傑已躋身於中國TOP 6，這一突破性進展值得關注。而在最新報吿中，前六大廠商所展現的市場份額較去年同期進一步提升，即從去年30.4%提升至最新的34%，反映出市場集中度快速提升的趨勢，亦證明了整個服務門檻和技術要求正不斷抬升，作為國內頭部領先公司的偉仕佳傑，其雲管理服務未來仍有望受益於行業集中度提升。從市場份額的角度，偉仕佳傑快速增長的雲計算業務板塊將持續驅動、激活並拉動雲管理服務實現快速增長，因此可以預期未來其在業內排位中或可不斷獲得更好的位置。反過來表明，該業務潛力是遠未釋放完畢的。

公司雲計算業務板塊除了植根在國內快速增長且龐大的雲計算賽道之外，更很好的捉住了主要矛盾和主流發展趨勢，並聯合了“最強玩家”共同挖掘市場機會，為客户創造核心價值。

據悉，上半年，偉仕佳傑獲得阿里雲FY21業績增長之星稱號，銷售業績實現歷史性突破。公司亦獲得華為雲生態披荊斬棘獎。上半年，公司正式加入亞馬遜雲科技中國區域推廣計劃，一舉成為亞馬遜科技中國區授權增值推廣商。值得一提的是，據公吿所示，報吿期內，北京佳傑雲星數據科技有限公司正式加入成為華為雲鯤鵬凌雲夥伴，並與華為雲stack8.0、華為雲鯤鵬雲服務分別完成兼容性測試。

據瞭解，鯤鵬凌雲夥伴計劃是華為雲圍繞鯤鵬雲服務（含公有云、私有云、混合雲、桌面雲）推出的一項合作伙伴計劃。佳傑雲星RightCloud新一代雲管理平台已與飛騰、鯤鵬等國產服務器，以及銀河麒麟等國產操作系統完成了兼容性和適配性測試驗證，這説明了其已被權威認可為國產體系兼容適配較為廣泛的雲管理平台，這將為公司未來的雲管理服務業務爆發式增長埋下了伏筆，偉仕佳傑已為未來做好了最佳的準備。

綜合上述，筆者對偉仕佳傑這份剛公佈中期財報的評分為A，基於從客觀的數據表現來看，這再次證明在後疫情時期，承接國家及東南亞經濟數字化轉型加速的趨勢，作為行業及區域領先者的偉仕佳傑進一步擴大了其優勢，並走在了時代浪潮的頭部位置。

從“利基型”企業出發，理解偉仕佳傑價值成長的新定義

除了業務發展趨勢之外，對於一家企業的投資價值，市場更關心的是其底層邏輯。

在這裏，筆者想給大家簡單介紹一種具備顯著特徵的且與產業發展趨勢實現了深度融合的企業——“利基型”企業，“利基型”企業的英文名稱為Niche Player（‘利基’一詞是英文‘Niche’的音譯）代表一個獨佔的細分市場主導者。而利基發展戰略，指的是企業選定一個特定的產品或服務領域，集中力量進入併成為領先者，從當地市場到全國再到全球，同時建立各種壁壘，逐漸形成持久的競爭優勢。

市場乃至全社會從今年開始談及或擔憂的一個話題就是“內卷”，而之所以發生嚴重的內卷，主要取決於三點，第一市場蛋糕或容量見頂，第二是市場尚未形成統一，激烈的白熱化甚至無序、惡性的競爭逐步成為常態，第三是與國家、社會發展的訴求產生劇烈衝突。

從以上分析來看，作為一家“利基型”企業，起碼能夠較好的避免了上述第二點，也就是説在發展過程中遭遇嚴重的內卷是不存在的。而進一步排除了上述的第一和第三點之後，基本上可以認為是較為符合未來價值成長投資的可選範圍。

從邏輯來檢視，也可把上述第一點理解為成長要素，而把上述第三點視為可進行投資之根本的價值因素。探討這個問題時候，筆者認為價值的重要性，遠優於成長，換一種説法就是，在未來新投資框架當中，企業（或者產業）成長性應該是建立在有價值的基礎上來進行討論才有實際意義，可深刻理解為“毛與皮”的關係，皮之不存，毛將附焉？價值成長，須以價值為根基。

按照目前發展趨勢，新的價值定義或許會成為能否符合國家和社會發展的“底座”，每一個產業都有自己新的角色定位和責任擔當，比如説互聯網和科技巨頭要努力成為國家數字經濟“水電煤”基礎設施服務者。有一個簡單的標準可供判斷，就是反問一個產業的存在是不是國家和社會未來發展所需，沒有了這樣一個產業會否令國家和社會運轉的“效率和公平”效用都有所降低，如果得到的答案是肯定的，那麼便是有價值（或者説有存在價值）。如果得到的答案是否定或者模糊的，那麼該產業便是沒有價值或價值缺乏的。

正是因為價值判斷框架的改變，從而有機會使得“以前缺乏價值，未來或變得價值凸顯”情況出現。

而代入偉仕佳傑這一案例可發現，公司發展的底層邏輯恰好是建立在努力貢獻和打造中國數字經濟基礎設施及其相關服務上，公司正在取得爆發性增長的前瞻性業務雲計算業務的本質是，服務於中國數字經濟的“底座”之一，以及幫助廣泛的大量的中小企業實現高效便捷、高性價比、最專業最合適的一站式生命週期“上雲”解決方案的產品、技術和服務。

此外，公司“不可或缺”還體現在其對中國多個數字品牌廠商在分銷渠道以及供應鏈把控和整合方面擁有不可替代的優勢，這種優勢是經過30多年的創業經營累積而成，並非一蹴而就，目前公司在全亞太地區擁有87個分支機構，為下游超過5萬名廠商和經銷商等合作伙伴提供銷售、技術與供應鏈支持，公司在科技賦能和大數據支持方面擁有核心技術和領先的優勢，能夠覆蓋總計19億地區人口。

再者，公司多年來的經營理念是一直堅持以“低空飛行”姿態對客户提供服務，最大程度讓利於產業，利用規模和效率的進步來反哺自身發展，並強調盈利要從管理效率和技術領先中取得。這一種既“市場化”又“社會化”的價值觀內核，正是公司發展成為了一家“利基型”企業的內在驅動力所在。

站在成長性的角度，筆者認為偉仕佳傑的未來成長的機會來自於兩個方面，一個是時代趨勢，另一個則是自身平台的進化。

這裏所説的時代趨勢是指新IT時代的降臨，在今年7月，Gartner發佈對未來全球IT支出的預測，其中IT服務相關市場規模在2021年將達到1.17萬億美元，2022年還將持續擴大。

主要原因是後疫情時代帶來的全球經濟數字化轉型加速趨勢得到進一步鞏固，在加速的全球企業數字化轉型進程中，越來越多的企業專注於將核心業務應用和工作負載遷移到雲端，進而以此來數字化從企業運營、供應鏈、生產到銷售的整個經營流程。其中，數字化的基礎設施和雲計算產業鏈成為重要的部分，而中國的相關市場更有其內在發展訴求和邏輯，支持信創產業的發展，在基礎硬件、基礎軟件、應用軟件、信息安全等領域實現國產替代，推動軟件國產化，以及核心環節自主可控等，無論是國產硬件或軟件都會產生歷史性發展機會；另外就是能夠不斷提升人民生活水平和質量的高科技電子消費品和生活消費品。

對應着在渠道和服務方面也會擁有巨大的市場空間和機會，如果説未來國家、社會和企業乃至個人消費者用户在數字化基礎設施建設和數碼產品方面依然產生巨大的需求，那麼偉仕佳傑就有機會成為其中一些不可或缺環節的運營者和傳輸管道，它比互聯網巨頭更早一步的、更名符其實的成為國家數字化經濟“水電煤”的角色。

至於另一未來得到或實現成長的路徑，來自於公司自身平台的進化。

按照發展路徑，偉仕佳傑已經擺脱了單純作為IT經銷商角色這一“最初的模樣”，從而進入到類似產業生態平台的發展階段。偉仕佳傑已經在原有的規模基礎上構築起強大平台，並透過持續提升和聚集平台所產生的雙邊網絡效應進而形成對上下游的科技賦能的競爭性壁壘。

筆者已經在以往的分析當中，多次明確表示出長期看好偉仕佳傑的自主研發實力及“平台+產品”業務模式的觀點。實現進化後的公司，體現在其全新的商業服務能力上，即是它能夠為企業用户高效率地提供全地域、全行業、全產品、全週期的產品和服務以及一站式解決方案，這一種模式的本質就是對企業持續實現了數字化和科技能力的全面“輸出”，而從剛公佈的這一份中期財報所展現出來的各業務線條開始進入到加速增長態勢，便是明證之一。

對應的，在此前其打造的廣泛連通產業鏈生態的平台所接受和吸收的則可理解為一種立足於產業和時代的“輸入”。偉仕佳傑，正是從“輸入”到“輸出”過程中為企業、為產業、為國家數字化轉型以及間接的為全社會福利感的提升作出了貢獻，創造了價值。這些思路，正是公司實現價值和成長的根本所在。

結尾部分

今年以來，很多投資者應能深刻的理解到“護城河還在，但城沒了”這句話的真義。

在時代與社會變革的轉角處，顛覆與被顛覆都是隨處可見的。

以前，這個世界唯一不變的就是變化，而積極擁抱變化才是一件特別值得努力的事情。

如今，除了要擁有應對世界變化莫測的能力之外，筆者認為，一家企業能否繼續良好發展或許是到需要重新考慮其存在“根基”的時候——一家企業在哪裏紮根？根扎得有多深？會否存在被連根拔起的可能性？根基穩固之後能否繼續進化？特別是，能否融入成為社會和經濟發展的重要底座及其配套產業獲取可持續發展的“養分”，從而最終對社會和經濟有所貢獻，成為國家“雙循環”戰略其中不可或缺的一環，這將是投資者考慮公司長期投資價值或內在價值的依據之一。

換而言之，一家上市企業的市值下限就是發展的底層邏輯，底層邏輯沒了，一個上市企業股價“底部”也許就不復存在了，而當底層邏輯遭到抬升的時候，則意味着，原來看起來是一個歷史頂部，卻是未來回眸之時悔恨錯失的歷史底部。

從這一份A級財報亮相開始，市場或許已經做好了中短期內迎接一個二三百億市值的偉仕佳傑的準備。

而偉仕佳傑除了能享受到國家與時代的助推力，還能在數字與科技行業的投資邏輯被重塑之後，作為低空飛行的“利基型”企業煥發出新的生機，其生意模式和存在價值也將令更多的中小企業受惠，符合科技普惠和共同富裕的新時代社會價值觀，這意味着，在終局思維下的偉仕佳傑，其不斷成長的、真實的內在價值更是會大大低於公司的市場價值。