四環醫藥(下稱：四環)在8月12日和13日連續發佈了兩項關於旗下軒竹生物科技有限公司(下稱：軒竹)的重要公吿。第一條是軒竹已收到國家藥品監督管理局藥品審評中心同意在研1類創新藥吡羅西尼(Birociclib，XZP-3287 CDK4/6)開展三期臨牀試驗的申請。緊接着第二條是軒竹與美國HB Therapeutics, Inc(下稱：HB公司)達成合作意向，雙方將針對新型靶向蛋白降解技術展開合作開發，軒竹將拿下該項目大中華地區的開發、生產和商業化的權益。

關於軒竹的這兩項公吿迅速被市場解讀為利好，並刺激四環股價迅速上揚，8月13日盤中一度放量大漲，直線拉昇超10%，當天最高點報2.73港元，市值達258億港元。

圖表一：四環醫藥8月13日股價走勢圖

來源：Choice終端，格隆彙整理

軒竹作為四環子公司中創新藥佈局的其中一環，僅憑藉着消息面的利好刺激，就能夠帶動四環股價的直線上揚，軒竹對於四環來説的意義可見一斑。

四環戰略的領舞者：軒竹生物

研發能力對於醫藥企業在快速發展的醫藥市場和日益激烈的行業競爭中佔據一席之地具有舉足輕重的作用，四環在2012年全資收購軒竹正是在深刻洞見醫藥行業發展趨勢的基礎上，培養研發實力、孕育新的業務增長點的前瞻性佈局。四環的目標就是通過創新驅動，實現四環醫藥的轉型升級，將以軒竹為主的創新藥板塊建設成為未來利潤增長的重要引擎。

據公司披露，十年來，經過四環不斷地投入建設，軒竹已躋身為國內一流的創新藥研發公司，並於2020年獲得國投招商的戰略投資。軒竹已經擁有了由海歸科學家帶領的400餘人的研發隊伍，同時擁有小分子和大分子兩大開發平台，重點聚焦於腫瘤、代謝、抗感染、消化等領域，致力於1.1類創新藥的開發，並具有獨立自主的持續創新能力。

圖表二：軒竹生物研發平台概況

來源：公司資料，格隆彙整理

產品管線是創新藥公司的生命線，軒竹的產品管線分為腫瘤和非腫瘤兩大類。

乳腺癌方面，軒竹目標成為國內在該領域最具競爭力的企業，對乳腺癌的主要靶點進行了全面的佈局。針對HR+/HER2-靶點，有重磅產品吡羅西尼，目前正在開展吡羅西尼單藥及吡羅西尼聯合氟維司羣、AI的臨牀研究；針對HER2+腫瘤亦有三個大分子生物藥在研，軒竹的HER2雙抗、HER2雙抗ADC產品和技術平台都有自己的專利，具備完全的自主知識產權，並具有first-in-class潛力。此外，軒竹亦打算引進三陰性乳腺癌的管線，對乳腺癌賽道上的覆蓋將更趨於完整。

在非小細胞肺癌方面，軒竹亦覆蓋了EGFR、ALK/ROS1、NTRK/ROS1等主要靶點，其中ALK/ROS1、NTRK/ROS1都是新一代的雙靶點抑制劑，研發進度國內領先。

此外，軒竹在腫瘤領域儲備了十幾個尚未披露的大、小分子產品，類似蛋白質降解此類的創新性很強且具有FIC潛力的臨牀前資產，目前正在按計劃穩步推進當中。

在非腫瘤領域，有針對糖尿病的加格列淨、針對NASH的創新藥FXR抑制劑(XZP-5610)和KHK抑制劑(XZP-6019)、超級抗生素plazomicin、碳青黴烯類抗生素百納培南、PPI抑制劑安納拉唑鈉、針對ED適應症及肺動脈高壓的復達那非等產品均進入臨牀開發及報產階段。

專業性強、覆蓋面廣、研究面寬、入行時間長是軒竹的研發特點，加上軒竹的研究只做獨家產品，擁有很強的不可替代性，隨着國家對於專利保護的日益完善，能給日後的四環帶來十分可觀的利潤增長。

軒竹在選擇賽道時，採取了重押乳腺癌的策略，通過自我研發及產品引進覆蓋了乳腺癌的全靶點，以捕捉這一專精賽道上的先手機會，臨牀療效差異化及研發進度是軒竹的比較優勢。

同時，通過對於慢性病的覆蓋，軒竹也將為四環帶來更多的企業價值。

綜合以上幾點可以看出，軒竹是四環醫藥的創新藥利器，它的存在能夠樹立四環醫藥在行業內的產品和競爭優勢，為四環中長期的利潤成長提供強力支撐，為四環打開更多市場。新的市場、獨家的產品，再結合四環的銷售管道，將使四環的指數化成長具有更大的可能。

軒竹生物助推四環獲得新的成長空間

軒竹的研發基礎很好，但還需要具體的事件才能助推四環成就其長遠謀劃的拐點戰略，具體實施莫過於在乳腺癌方向上的突破以及更加深化、擴大的研究面，從而為四環帶來更多的成藥方向和更龐大的市場規模。

軒竹在乳腺癌上的規劃是完整的，隨着吡羅西尼進入三期，軒竹離乳腺癌市場又更進一步，等待四環的將是一個成長性強、黏着度大、護城河深的市場，這也使得拐點戰略更加完善。

軒竹選定乳腺癌進行突破，統而言之有三大因素：

1. 細分市場成長性強。報供應商 GBI Research稱，全球乳腺癌治療市場將出現快速增長，市場規模將從2014年的104億美元增長到2021年的172億美元。根據世界衞生組織國際癌症研究機構(IARC)發佈的最新數據，吡羅西尼所在的CDK4/6抑制劑能夠恢復細胞週期控制、阻斷癌細胞增殖，預計2025年全球市場規模將超150億美元。

2. 吡羅西尼應用寬、有效性更強。吡羅西尼可以單用也可以聯合用藥，和其他藥物兼容性高，能夠解決傳統的耐藥、多線治療失敗和乳腦癌細胞轉移等棘手問題。

3. 完全自主的研發優勢。目前的HER2雙抗、雙抗ADC以及專利平台都是完全自主的。，這也將為四環的拐點戰略提供了縱深。

圖表三：乳腺癌年齡標化發病率(世界)、乳腺癌患者生存率及發病數據

來源：IARC，興業證券經濟與金融研究院整理

長線佈局方面，軒竹生物和HB公司達成的戰略合作涉及到的是靶向蛋白降解的治療手段。

根據公吿，HB公司開發的“基於細胞篩選的新型靶向蛋白降解技術”，通過發現特定蛋白的小分子降解物和識別靶向的新型E3連接酶複合物，可用於開發各種致病蛋白的分子膠降解劑(Molecular glue degraders)，開發First in class的創新藥。

該治療手段的主要機理是利用小分子來重定向蛋白質的穩態機制，改變結合區域的分子結構使之能和致病蛋白結合從而達到降解的目的。此前無法被降解的蛋白質變得可以被降解，達到了從抑制蛋白活性到降解蛋白質的轉變。

圖表四：分子膠降解劑的作用機理

來源：https://www.tocris.com/product-type/molecular-glues，格隆彙整理

軒竹和HB公司的合作可以進一步加強軒竹生物在新藥研發領域的科技水平，提升行業競爭力，軒竹不僅可以尋找抑制劑還可以尋找分子膠作為新藥研製方向。因為該革命性的藥物篩選平台賦予了新的成藥機理，為更多新藥的開發和疾病治療的拓展(如實體瘤和神經退行性等疾病)，指引了新方向，所以軒竹在腫瘤方向上的研究會更加深化。軒竹的抗癌產品研究也因此獲得多元化的可能性。

如果合作兑現，軒竹在創新藥上的研發地位將更加穩固，也會給四環帶來深遠影響。不過，雖然技術新穎，但是對於四環來説需要等待一段時日才能真正的獲得實在的收益，也可以説是四環為了滿足拐點戰略所做的中長期佈局。

總結

軒竹生物不僅在創新藥上再度有了實質性的突破，還通過與HB公司的商業合作為後續的創新藥和可能的利潤增長點埋下了伏筆。四環的商業化能力是其優勢，而四環一旦進入了新市場，它能憑藉自身的商業化能力迅速放量鋪開，在產品銷售和市場規模雙增長的情況下獲得可觀的利潤和成長性。

軒竹的進步是四環拐點戰略的關鍵一步，其研製出的1類藥不僅會帶給四環更深的護城河，同時也會給四環的業務模式和產銷一體帶來深遠影響。通過分析軒竹的定位和此前的兩個公吿可知，軒竹給四環帶來的將是更寬廣的市場。軒竹的成長給予了四環的市值新的意義，這對四環來説是穩固且持續的。四環的拐點戰略，愈發令人期待。