上半年國內汽車銷售平穩回暖趨勢下，細分板塊豪華汽車經銷商仍然一騎絕塵。

據乘聯會數據顯示，2021年1-6月，國內乘用車零售超990.68萬輛，同比增長28.4%，創下10年來同期增速新高。其中，豪華車市場銷量達到147.17萬輛，同比增長39.7%，遠跑贏大市，豪車賽道繼續維持高景氣運行。

與此同時，據不完全統計，上半年超六成的豪華汽車經銷商實現盈利，與經銷商整體盈利面下降的情況形成強烈反差。對此，資本市場也有明顯映射，上半年港股汽車經銷商板塊穩穩地走出了一條觸底向上曲線。

近期，主流豪車經銷商也相繼發佈超預期的業績盈喜或年中報。其中，業績表現亮眼且估值極具吸引力的和諧汽車(03836.HK)尤為引人注目。

（來源：富途）

8月16日，和諧汽車發佈中期業績報吿，上半年公司營收、淨利雙雙大增。數據顯示，1-6月公司實現營收93.74億元，同比增長62.9%；毛利8.59億元，同比增長65.3%；期內溢利4.01億元，同比增長65.4%。

回溯上半年行業和公司經營情況不難發現，豪車市場景氣度延續、芯片緊缺導致下游供需改善以及汽車後市場持續崛起，是助推公司上半年業績高漲的主要原因，也為全年業績高增奠定有利的基礎。

一、深化聚焦戰略，多項核心指標亮眼

作為國內主流的豪華汽車品牌經銷商，和諧汽車主營新車銷售、售後及精品業務兩大核心板塊，旗下品牌組合包括勞斯萊斯、賓利、法拉利、瑪莎拉蒂、蘭博基尼共計5個超級豪車品牌，以及寶馬、雷克薩斯、奧迪等9個高端車品牌。

1）豪華車賽道持續高景氣，推動新車銷售大增

新車銷售依舊是和諧汽車業績的壓艙石，上半年佔公司營收比重約為88%。2021年1-6月，公司新車總銷量22447輛，同比增長53.6%，對應新車銷售收入82.51億元，同比增長64.3%。主要豪華品牌2021上半年的銷量增速均高於對應品牌在華的銷量增速，遠遠跑贏大市。

（來源：公司業績會）

其中，寶馬錶現最為強勢，上半年銷量達到17116輛（含Mini），同比增長51.2%，超豪華品牌在強勁需求下和去年低基數基礎上，銷量增速顯著，勞斯萊斯、賓利及法拉利同比分別快速增長78.3%、353.3%及1050%。

豪華車銷量大增的背後，是汽車消費從增量市場轉換到存量市場的過程中，消費者個性化、品質化消費訴求的體現，也是中國汽車產業向高質量發展的結構調整的必經之路。隨着國內促進汽車消費的大方向不變，豪華汽車市場景氣度將延續，包括和諧在內的主流豪車經銷商將持續受益。

在終端需求的推動下，和諧汽車繼續審慎擴張的原則。上半年公司新設4個網點，2間法拉利分別位於青島、南京，1間雷克薩斯位於滄州，1間新拓展超豪華品牌蘭博基尼位於温州。截止至2021年6月，公司經銷商網點共計79家，覆蓋全國39個城市，強化公司在中西部地區的優勢地位的同時，進一步擴大了品牌組合，實現網絡規模再擴張。

2）汽車後市場持續崛起，細分業務獲得突破性成長

後汽車市場空間不斷顯現的當下，和諧汽車的客户車輛全週期管理模式有效延伸了車輛價值鏈，上半年公司售後及精品業務、增值服務等取得不同程度的突破。其中，售後及精品業務實現營收10.97億元，同比增長52.8%，毛利4.89億元，同比增長53.3%，佔業務板塊比重達11.7%，車輛維修台數突破20萬台，達到20.91萬台，同比增長39.6%。增值服務業務營收2.52億元，同比增長41%，二手車期內交易量達到3,678台，同比增長79.3%，金融滲透率提升11.5個百分點，達到58.9%。

汽車後市場業務毛利高於新車銷售業務，隨着該板塊業務比重逐步提升，和諧汽車的毛利率水平也有所提升。數據顯示，和諧汽車上半年的綜合毛利率達到9.2%，同比增加0.2個百分點。其中，售後服務毛利率為44.6%，同比增長0.2個百分點。

3）芯片短缺優化庫存與週轉

上半年缺芯短缺問題逐漸蔓延到終端市場，主機廠整體減少了向經銷商的供應，部分廠家開始取消庫存考核並調整促銷政策。站在經銷商的角度，缺芯實際對領先豪華車經銷商形成利好。一方面，缺芯背景下主機廠將優先保障暢銷及高配車型生產，豪華車所受影響相對行業更輕，領先的行業參與者甚至可以憑藉市場優勢獲得主機廠的資源傾斜。另一方面，供需失衡趨驅使經銷商採取更多良性返利及折扣政策，在客户端議價能力提升的基礎上釋放庫存，進而帶動利潤率增長。

對於和諧汽車來説，1-6月公司在實現銷量大增的前提下，僅錄得庫存微量增長。疊加賽道和庫存實時系統管理優勢，上半年公司存貨平均週轉天數大幅減少16.2天，降低至23.7天，已處於行業領先水平。與此同時，期內新車銷售毛利率也由去年同期的3.7%，增加0.5個百分點達到4.2%。

整體來看，2021年上半年，和諧汽車在多重利好加持下，實現新的業務增長和業績突破，其“聚焦核心業務、聚焦高效和質量、聚焦優勢品牌”的戰略佈局，也在多個季度的連續增長和不斷運營管理過程中得到交叉驗證，為其全年業績表現提供了更多想象空間。

二、獲知名國資認可，增長邏輯何在？

出於對和諧汽車未來發展前景的看好，8月初獲知名國有投資機構大筆建倉。據公吿顯示，其已完成購買和諧汽車不少於5300萬股股份，佔目前公司總股本約3.37%。除了有業績加持之外，和諧汽車獲機構看中的邏輯其實也不難推測一二。

首先是豪華車的賽道優勢。在經濟增長和鼓勵汽車消費的指引下，國內豪華車消費增勢迅猛。2009-2019年間，豪華車銷量增長600%，年複合增速達到22%，德系三強引領豪市場。儘管上半年國內豪華車市場的滲透率提升至13.9%，但相較於歐美成熟市場30%的指標仍有較大空間，尤其是汽車消費升級趨勢下，豪華車的價格下探，終端消費者的購買意願有望持續高漲。

從品牌組合看，和諧汽車主打的寶馬、奧迪、雷克薩斯等強勢品牌，消費者認可度和忠誠度高，未來銷量預期可觀。從網絡擴張看，和諧汽車網點擴張步伐穩健，穩定維持15%左右的年增長水平，運營管理聚焦效率。隨着網點數量持續增加，以及藉助數字和智能技術推進的精細化運營，在營收增長的前提下，可以明顯看出公司上半年銷管費用率已從6.3%降至5.7%，保持穩定地下降趨勢。

（來源：公司業績會）

事實上，網絡擴張也將帶動和諧汽車的後市場業務同步受益。未來5年，大型維修保養高峯期到來、金融服務滲透率提升以及二手車銷量、單車附加值的提升，都將為和諧汽車的業績表現和長期價值提供充分的依據。和諧汽車也在公吿中特別指出，公司目前已經通過向客户提供置換服務，為二手車市場播下“種子”，將全力以赴把握行業機遇。

其次是新能源領域的前瞻佈局。從消費和“雙碳”兩個角度看，新能源汽車無疑當下最熱門的板塊之一，政策支持不斷。乘聯會數據顯示，2021年上半年國內電動乘用車銷量超過100.71萬輛，同比激增220.9%。7月底，中央政治局再次定調將“支持新能源汽車加快發展”，為國內新能源汽車市場增加新的確定性。

和諧汽車是國內擁抱電氣化的先行者，已經確立起“一體兩翼“的發展戰略。在聚焦“一體”中的主營業務的基礎上，着眼定位生態系統的建立，覆蓋從新能源車生命週期的前端（製造+銷售）到後端（保養+維修）的需求，全面挖掘新能源業務價值。

（來源：公司業績會）

具體來看，鐺鐺修車側重於電動汽車銷售及售後服務，已獲理想汽車、蔚來及小鵬授權為其車主提供維修，並以“代理商模式”銷售若干二級電動汽車品牌 ，後續和諧汽車將繼續推動鐺鐺修車獨立融資。

此外，早幾年投資的拜騰項目的債務重組也在穩步推進中。2021年初，拜騰已獲得富士康2億美金的戰略投入，將主導恢復M-Byte的生產，並努力爭取明年一季度實現量產。而拜騰的多個主要股東也都在積極推進公司債務重組。

可以看出，豪華車市場的高景氣度，將為和諧汽車業務增長提供基礎保證，尤其在芯片緊缺背景下，行業洗牌加速，和諧汽車等領先行業參與者有望開啟“馬太效應”，持續增長。“碳中和”大背景下，全面電動化成主升浪，和諧汽車持續佈局新能源，在政策利好下切實推進的各項新能源業務，將為和諧汽車帶來新的增長機會。

結語

資本市場對和諧汽車的這份中成績單也給予了認可。業績發佈第二天，在港股整體大跌的背景下，和諧汽車仍逆勢飄紅，盤中一度漲超4.4%。瑞信、高盛、華泰跟進的報吿中也均再次重申“買入”評級，分別將和諧汽車的目標價上調至5.2、7.7及6.5港元，平均12個月目標價為6.47港元。

（數據來源：富途，格隆匯制）

而從當前估值水平來看，和諧汽車的PE（TTM）和PB均明顯低於行業均值，考慮到和諧汽車大概率正處於業績上行週期，內在估值修復動力強，其吸引力亦可見一斑。