本文來自格隆匯專欄：投中網，作者：張楠

科技部網站在近日刊登的《加拿大一項研究表明部分癌症和飲酒有關》一文，又給了一直被詬病“正能量”不足的白酒行業當頭一棒。

白酒市場新入局的玩家依然越來越多，僅這兩年，就有米小酒、開山、光良、寶醞名酒、肆拾玖坊、觀雲等新白酒品牌獲得多輪融資。《近十年酒類賽道投融資報告》顯示，2011年至今，白酒總投融資金額達275.93億元，佔據酒類總額的半壁江山。

既然入局，想必看中的是巨大的消費市場。2020年，我國酒類消費品銷售額突破1萬億元，佔到GDP的1%。白酒作爲其中最大的品類，銷售收入接近6000億，根據中國酒業協會十四五發展指導意見，2025年這一數字有望達到9500億元，增幅近60%。

只是，市場雖大，分得一杯羹則未必容易。高端白酒行業集中度高，茅臺穩居神壇，再加上“五洋瀘”，已佔據高端白酒半壁江山，中低端白酒市場地域性又太強，新品牌想翻出點浪花來也不容易。

一家位於湘西知名酒廠的品牌負責人對我說，當地不少大戶喜歡屯酒，孩子一出生就豪擲數幾十乃至上千萬，購入基酒貯藏的不在少數，而且只買他家的酒，一來是習慣支持地方品牌，再有等孩子升學婚宴時，拿出來暢飲一番，也有面子。

“沒辦法，在這大家就認這個酒。”

這些新派品牌能否找到他們的“大戶”？“大戶”是白酒這個傳統市場的必由之路嗎？當下投資人真金白銀的投入，正在給白酒市場增添變數，頭部品牌的白酒具有衆所周知的、穿越週期的特性，但問題在於，這些品牌能否成功擠進頭牌，幫助VC們穿越週期呢？

新式白酒的天花板是江小白？

陶石泉前段時間發公開信，說江小白已經佔據白酒大市場近0.5%的份額，根據中國酒業協會的消費數據，2020年全國規模以上白酒企業銷售收入爲5836.39億元，按照陶的說法，2020年江小白白酒銷售額約29億元，2019年是30億元，基本持平。

30億是什麼概念？我們對比一下A股上市酒企2020年營收，大致可以將白酒分爲3個級別：超一線茅臺、五糧液，營收分別爲949億元、573億元；一線洋河、瀘州老窖、汾酒、牛欄山營收約爲100億至200億元；二線今世緣、口子窖、老白乾等約爲10億至50億元。

單看營收，江小白摸到了“二線中流”，與其營收相當的，是品牌歷史600餘年的水井坊。白酒不像普通飲料，除口感外，文化底蘊非常重要，比如過年走親訪友送酒，基本以當地歷史悠久的白酒爲主。由此看來，江小白作爲“僅十年”的新品牌，成績算亮眼。

另一方面，在去年疫情影響，江小白2020年銷售收入相比2019年有所下滑，而頭部的“茅五瀘汾”依然保持10%以上的增長，因此江小白轉而拓展新品類，比如果酒、梅子酒，期望找到增長空間。

高瓴於2014年領投江小白後，有人簡單按營收推算過，估計浮動收益可能達10倍以上。爲何在2014年才投資江小白？數據顯示，受塑化劑事件和政策影響，2008年至2014年白酒行業進入轉型陣痛期，行業銷量陷入負增長，2014年開始由負轉正，新一輪增長週期開啓。

除江小白外，在這期間高瓴更多的動作在二級市場，抄底洋河、古井貢、水井坊等，收穫頗豐。2019年開始，高瓴又將視線轉到一級市場。

高瓴對白酒有多看好？從其連續加註新式白酒可見一斑。2019年以來，高瓴先後A輪領投、B輪跟投新式白酒“開山”，領投“光良酒業”A、B輪融資。今年七月，高瓴戰略投資醬酒龍頭金沙酒業，持有金沙窖酒25.791%股權。

顯然，高瓴在白酒賽道押了重注。也不止高瓴，唐彬森旗下的投資公司也先後多次加註“觀雲白酒”，佔股比例很高，投資金額達數億元，今年7月底“寶醞名酒”A輪的6億元融資，由碧桂園創投領投，源一資本、經緯中國和日初資本跟投，CMC資本獨家投資“肆拾玖坊”6億元B輪融資。

新式白酒賽道從2014年起有融資出現，但走到C輪的目前僅有江小白。所以現在的江小白，就約等於新式白酒幾年內的天花板。

既然新式白酒前路長且險，而利用互聯網賦能傳統品牌，已經是被驗證的可行路數，爲何不找傳統的白酒品牌投資？

原因簡單，不靠譜的沒法投，靠譜的投不到。

傳統名酒不是你想投就能投

白酒行業已經經歷多輪併購大潮，優質資產早已落定。

如聯想控股2011年成立豐聯酒業，先後花費數十億元收購武陵酒業、板城燒鍋、孔府家酒等多家傳統白酒企業；華潤入主山西汾酒、中糧集團全資收購酒鬼酒、復星集團入主金徽酒、捨得酒業、江蘇綜藝集團以4.6億元從維維股份中購入枝江酒業，此外還有海航系、哇哈哈、步長製藥、巨人集團、融創等企業都有投資傳統白酒的經歷。

不難發現，購買優質白酒資產的門檻着實不低。

要麼是實業資本，要麼是地方龍頭，而且光給錢沒用，還得看有沒有配套資源。由此你就知道，今年七月，高瓴能夠拿下金沙窖酒25.791%股權爲什麼如此受到關注——金沙窖酒正是貴州省掛牌後備酒企之一。

而且就算投到優質名酒，後續經營、退出都是問題。

聯想控股2011年成立豐聯酒業，目標是“打造中國領先的酒業集團”，手筆也是不小，2011年6月，以1.3億元收購湖南武陵酒業39%股權，7月增資實現控股；11月收購承德乾隆醉；2012年又分別斥資4億元、4.43億元收購孔府家酒和安徽文王釀。

但2012年出臺的“中央八項規定”，讓白酒驟然進入調整期，聯想的併購也戛然而止。接下來幾年，經營不善，虧損連連，聯想不得已在2017年將豐聯酒業打包出售給衡水老白乾，當時媒體傳出的價格僅爲15億元。

監管對酒企上市的態度，也爲資方退出蒙上了一層不確定性。去年5月，郎酒第三次遞交IPO招股書，卻因保薦機構違規無奈延期，剛剛恢復申請，又迎來證監會多達53項問詢，是否還有變數仍未可知。國臺酒也於去年5月第三次遞交招股書，於今年6月主動提交終止IPO申請。

而科技部網站在近日刊登《加拿大一項研究表明部分癌症和飲酒有關》一文指出，酒精是世界衛生組織國際癌症研究機構(IARC)定義的1類致癌物，是全球癌症的主要原因，並且隨着酒精消費量的增加，癌症數量將進一步上升。這給一直被詬病“正能量”不足的白酒行業當頭一棒。

先別想“百年老店”了

長久以來，資本市場有個共識，即優質的消費資產具有穿越經濟週期的能力。以美國市場爲例，在媒體統計的“漂亮50”股票中，大消費類股票佔62%，其中麥當勞、寶潔、可口可樂等老牌消費品牌，更連續增長了幾十乃至上百年。在A股回報率最高的25只股票中，消費類佔半壁江山，其中白酒股獨佔四席，分別爲貴州茅臺、五糧液、瀘州老窖和山西汾酒。

那麼新式白酒可以作爲穿越幾十年週期的資產嗎？拋開產品口味這一主觀因素，從酒企最重要的品牌力、渠道力、資金力三方面來看，坦白講，新式白酒機會不大。

市場上，除了江小白已經形成特定階層的品牌認知外，目前還未有一家新式白酒稱得上品牌力。在2020年度GYbrand中國酒類品牌價值100強中，江小白位列第二十三位，品牌價值爲97.85億元，這一成績已超越了捨得、老白乾等傳統酒企，其他新式白酒則無一上榜。

江小白靠什麼？靠的還是“表達瓶”攢下的十年老本。賽博朋克當道的今天，想出圈是越來越難了。據說持有觀雲白酒很多股份的唐彬森，每次參加飯局，都會帶上幾瓶觀雲。飯局上老闆們喝着觀雲白酒，嘴裏想必會念叨這酒不錯，然後下次自己組局，還喝茅臺。

再者，傳統酒企在品牌營銷上也不見得一定傳統。今年4月，酒鬼酒聯合《中國國家地理》雜誌，在湖南省博物館玩兒起了跨界展覽，其中既有厚重的文化輸出，也有輕快搞笑又溫馨的手辦，讓湖南省博甚至成了網紅打卡地。2021年上半年，酒鬼酒營收預計同比增長137%，有沒有點“老師傅會武術”的意思？

渠道力上，川財證券總結過，傳統酒企的渠道模式大致可分爲三類：第一類是廠家主導，代表爲茅臺、洋河，特點是廠家對經銷商控制力極強；第二類是大商模式，廠家只負責大品牌建設和供貨，不負責區域內的市場開發，代表是五糧液、青花郎；第三類是廠家與經銷商合作的品牌專營模式，由廠家組建區域品牌專營公司、經銷商入股，代表是瀘州老窖。

這三種類各有優劣，但都是酒企根據自身產品、品牌、資源等因素，綜合考慮並不斷改革沉澱下的渠道模式。新式白酒想短時間內構建起可媲美的渠道，很有難度。

你可能會說，相比傳統白酒，新式白酒更熟悉互聯網玩法，渠道未見得全是劣勢。比如開山白酒創始人唐煒介紹，開山在不少地方開起“沉浸式體驗中心”，以它爲輻射中心和經銷商合作，拓展目標人羣。但種種新場景、新渠道能有多少流量，這些流量最終能否促成有效轉化，還需要市場驗證。

資金力上，成熟的傳統白酒品牌，多數已經卸下歷史包袱，又有相當穩定的基礎，現金流向來不錯，再加上與地方的良好關係，股權或債權融資的難度都不大。

新式白酒品牌一切從零開始，不僅要新搭建供應鏈和生產線，還得打廣告做品牌、買流量做營銷，不用細算已知開銷着實不小。如果不能儘快擁有良好的現金流，遇到不景氣的經濟週期，想指望銀行和投資人，怕是指望不上。

所以新式白酒品牌最好先別想着做百年老店，VC們也先別指望靠白酒穿越週期，先過了科技部這一關吧。