格隆匯7月20日丨7月過半，房企上半年的銷售數據基本出爐，在這之中龍頭房企碧桂園的表現吸引市場目光。上半年，碧桂園累計實現權益合同銷售金額3030.9億元，同比增長13.54%，連續6個月實現累計同比增長；累計實現權益合同銷售建築面積3451萬平方米，同比增長8.36%。

如下圖，根據中指院和企業公吿數據，在一眾公佈上半年銷售成績的房企中，碧桂園可以説最為實在，公佈的是權益銷售額數據，其他企業則公佈的是累計簽約銷售金額。儘管這種排名可比性比較差，但從體量對比上還是可以窺見碧桂園在行業中的龍頭實力。

（來源：中指院、企業公吿）

另外進一步從易居公佈的榜單來看，碧桂園的權益金額僅次於恆大，兩者相差僅380億，而按全口徑金額看，碧桂園則以4264.2億元領先第二名恆大700億的成績，穩居房企榜首，龍頭地位穩固。

（來源：易居企業集團）

再具體結合各大頭部房企的表現來看，碧桂園的目標達成率和權益同比增速整體表現算得上優良，尤其是考慮到其體量較其他房企大得多，公司的增長表現也算不易。

來源：結合克爾瑞榜單、公司信息、市場消息等綜合整理

而這份不錯的半年度銷售成績背後，房地產行業近年來面臨的大環境實際上卻並不友好。隨着融資三道紅線、集中供地等行業調控政策相繼出台，行業整體增速面臨壓力。那麼作為龍頭房企的碧桂園，是如何保持了穩健的經營能力？又該如何看待其後續的投資機會？

1· 地產行業發展邏輯生變，龍頭房企強者恆強

從近年來房地產行業整體的發展趨勢來看，其一在於房地產調控政策的常態化，尤其是以今年上半年情況來看，一旦有城市房價熱度升温，很快就會觸發政策調控升級。可見，行業的長效機制已經日益成熟和精細化，在這一趨勢下，整個行業在總量上將呈現“去週期化”的特徵。這也意味着，過去房企規模一路狂奔，高速增長的光景將難以重現，而對應的穩定且長期的發展成為整個行業的基本屬性。

其二，隨着政策調控的精細化，以及住宅需求迴歸居住屬性等，房企的角力也將從整體的綜合實力、產品力、以及管理能力等各個維度展開，優勝劣汰的競爭將愈演愈烈。

在這樣的趨勢下，龍頭房企的優勢也將不斷凸顯出來。

首先，作為一個高度依賴資金的行業，隨着集中供地、融資收緊的政策下，中小房企的資金實力不僅難以支撐其擴張，甚至還將在複雜的市場競爭中面臨資金鍊斷裂、破產等經營風險，而這一幕近年來在市場上也已經頻頻發生。相比之下，頭部房企整體的資金實力雄厚，抗風險能力強，在融資、拿地等方面優勢更為顯著。

其次，在行業洗牌、加速整合過程中，龍頭房企更有潛力獲取市場上的資源，甚至於充當中小房企“救火隊員”的角色，在收併購中獲得便宜資產，鞏固盈利空間的同時進一步擴大市場份額，實現做大做強。

最後，即便行業調控加深，房企利潤空間明顯壓縮，但對於頭部房企而言，其在規模優勢下也可以通過以量補價，或是自身強大管理體系的升級重塑達到提質增效，確保自身穩健的發展。

總體而言，龍頭房企的發展路徑是清晰可見的，具有確定性的成長機會，特別是在當下穩健的經營能力以及不斷夯實的核心競爭優勢下，其發展的天花板也將伴隨邊界的不斷拓寬進一步打開。

2· 業務端夯實地產開發基本盤，開闢多元化發展之路

碧桂園上半年的銷售成績在行業中表現優異，而翻覽公司近年來的業績表現，始終保持在穩健的增長態勢之中。這背後我們認為與公司在地產開發業務上的前瞻性佈局分不開。

碧桂園很早就致力於全國化佈局，這與其他房企或是紮根核心一二線城市，或是深耕單獨的經濟區域有着本質的差別。在這一佈局之下，公司雖然在整個行業增速放緩中同樣面臨壓力，但整體的經營風險卻相較於前者要更可控，特別是因城施策、對熱點城市強化調控的背景下，碧桂園的佈局策略有助於其形成機動的應對能力，能過及時調整經營策略，確保整體業績的穩定性。

此外，公司嚴格控制拿地成本，確保項目開發後的盈利空間，不盲目拿地。儘管今年來公司面臨集中供地政策下的大好機會，但其也保持了相當的剋制。根據市場相關統計，碧桂園上半年集中供地拿地金額在其上半年總拿地額中僅佔兩成左右。可見，碧桂園保持了戰略的連貫性與一致性，在業務結構上也形成了與其他房企差異化的競爭。

數據來源：億翰智庫，企業公吿

注：1-6月新增土儲包括公開市場拿地、收併購等渠道。

在夯實地產開發基本盤的同時，碧桂園順應行業轉型升級趨勢，進一步佈局房地產產業鏈，並開創性的探索智慧農業等領域，打造可持續發展模式。

如在房地產產業鏈上，公司打造了建築機器人解決傳統建築施工等方面的痛點。截至 2021年4月，碧桂園已有18款建築機器人投入商業化應用，服務覆蓋14個省份50餘項目，累計應用施工超百萬平米。在這一系列佈局下，其實現了對整個地產行業的升級重塑，不僅有助於打造高質量、標準化的房地產開發能力，同時也將有望實現經營效益的顯著提升。

在智慧農業方面，碧桂園積極探索“前端研發+中端生產+後端市場”的農業全產業鏈佈局，並構建了集研發服務、智慧種業、現代農業科技園、海外大農業、社區生鮮門店五大核心板塊為一體的農業生態，打造從田間地頭到民眾餐桌的良好閉環。

總體來看，不論是建築行業全產業鏈的“智慧”佈局下，鞏固自身在地產開發上的核心競爭力，還是智慧農業生態發展下，進一步打開新的產業版圖。隨着碧桂園在各大新興業務的開拓，公其成長空間也將進一步擴寬，整體的經營迎來全面鞏固和升級，行業護城河隨之築高。

3· 財務端確保現金流安全，優化債務結構降低融資成本

房企穩健的經營能力是當下市場的核心關注點所在，特別是對於龍頭房企而言，行業的政策變化將率先作用並反映到這些企業身上。財務端的表現成為觀察這些企業經營水平的關鍵窗口。

在保持業績穩定的同時，碧桂園整體財務狀況良好，融資優勢突出。結合2020年年報數據來看，截至2020年12月31日，碧桂園有息負債總額降至3265億元，大幅下降11.7%；期末平均融資成本僅5.56%，同比下降78個基點。報吿期內，碧桂園淨負債率僅為55.6%，且已連續多年保持淨負債率低於70%，遠低於行業均值。

此外，截至2020年底，碧桂園可動用現金餘額達1836億元，資金保障能力強大。值得一提的是，公司在回款上表現優異，連續多年回款率超90%，展現了強大的資金管控能力。而這不僅有助於其保障自身整體業務的穩健發展，同時也助於藉助資金實力和管理水平在行業淘汰加劇的環境中加速對優質便宜資產的收併購，進一步實現擴張。

從信用評級來看，目前，三大國際權威評級機構中，穆迪、惠譽均給予碧桂園“投資級”評級，去年穆迪更是將碧桂園評級調升至投資級Baa3。標普也將碧桂園評級展望由“穩定”調升至“正面”。國際評級機構在整個行業面臨疫情及政策、宏觀經濟等不確定風險的大環境下，調升碧桂園的評級，可見其高度認可公司的經營實力和風險管控水平。

4· 尾聲：等待估值修復的契機到來

截至目前，碧桂園的動態市盈率僅為4.39倍，處於歷史底部，低估值下當前向下空間有限，向上彈性可觀。公司交出的半年度銷售成績單驗證了其穩健的經營實力，併為其後續結轉銷售業績的穩步增長帶來較高的確定性。

目前隨着行業整體發展吿別高槓杆，企業的估值邏輯也將圍繞綜合實力、管理體系、轉型發展等層面展開，結合碧桂園的種種表現來看，我們認為這家龍頭房企的估值有理由重新得到審視。