作者 | 張三

2018年3月的一個上午，美國時代廣場的納斯達克大屏被一個卡通電視機logo鋪滿，logo的主人——視頻社區嗶哩嗶哩，正式登陸美股上市。三年時間，B站從32億美元市值，到如今400億美元市值，股價上漲超過10倍。在視頻行業中，資本市場給予了B站更多的偏愛。

3月17日晚間，B站正式公開發售公吿，擬在香港發行75萬股，發行價上限為988港元/股(約127美元/股)。最新數據顯示，截至3月19日18時，B站公開招股部分孖展暫錄288.6億港元，認購倍數為38.95倍，超額認購37.95倍。

在投資者的熱情簇擁下，留學三年的B站正式歸來。

三年十倍的祕密

從18年上市至今，B站的股價少有下跌，三年十倍，是投資者用腳投出的票，資本市場並不傻，B站如此受青睞的祕密是什麼呢？

在講出這個祕密之前，我們先看看整個視頻行業的發展趨勢。

隨着移動互聯網的快速發展，中國視頻化趨勢持續加速，抖音與快手的火爆、電商帶貨的風靡，均是視頻市場快速發展的佐證。2019年，中國泛視頻(包括視頻與移動遊戲)市場規模達到5829億元，預期2025年增長至1.8萬億元，CAGR達到20.7%。

在這個領域，年輕人羣體是行業增長的核心驅動力，這可以體現在三個方面。

首先是滲透率：2020年，中國Z+世代(出生於1985-2009年)人羣達到4.5億人，其中超過74%的人羣是各類視頻平台的用户，預計2025年滲透率會接近100%。

其次是用户黏性：2020年，Z+世代每天在移動端看視頻平均花費3.71小時，比全年齡段的平均用時還要多45%，視頻內容在年輕人的生活娛樂中具有更高的佔比。

最後是付費能力：2019年，Z+世代在泛視頻市場用户佔比達到64.8%，人均產值從2016年的人民幣516元增加至2019年的人民幣1280元，CAGR超過35%，預期2025年會達到人民幣3042元。

三年十倍的祕密呼之欲出。

2020年，B站35歲以下的用户佔月活用户比例超過86%，這是在中國其他各類視頻平台中都不存在的現象；

2020Q4，B站MAU(月活躍用户數)達到2.02億，三年前才剛過7000萬，增長速度極快；

此外，B站單個活躍用户平均每天花在移動端應用上的時間保持在80分鐘以上，在2020年Q4，日均視頻瀏覽量約為12億次，同比增長70.1%，用户體現出高黏性的特徵。

用户快速高質量增長+聚集年輕人的社區，B站抓住了視頻行業最核心的增長要素，這就是B站如此受資本市場喜愛、三年十倍的祕密。

"破圈"與快速增長

B站為何受年輕人青睞？又為何能夠實現用户的持續快速增長？

2009年B站誕生的原因，是當時還是A站用户的徐逸不滿其使用體驗，於是自己搭建了另一個平台B站。AcFun主要以二次元內容為主，B站在運營早期也是同樣，因此從生來就帶有年輕人的屬性。

二次元的受眾多是年輕人，但年輕人的標籤不止有二次元。

無論從《後浪》演講還是"最美的夜"晚會，或是後來何同學與庫克的對話，都可以清楚地看出，B站在多年發展中，早已和過去小眾社區揮手作別，成為了綜合性的視頻社區。

"君子美美與共，和而不同"，也正如B站的slogan"你感興趣的視頻都在B站"，年輕人可以在B站找到他們感興趣的一切，也可以分享他們世界的千面。

圖：何同學對庫克採訪  來源：嗶哩嗶哩

隨着內容品類的不斷豐富，B站的"破圈"也幫助自己迎來了更廣泛的受眾。

從Q4最新數據來看，B站的MAU正式破2億，社區增長邁入全新里程碑；需要通過站內考試的"正式會員"人數突破1億，並體現出高留存率。

圖：B站月活情況  來源：公司公吿

圖：B站正式會員情況  來源：公司公吿

除了平台本身年輕的氛圍，B站的內容生態也是其核心競爭力之一。

PUGV的正向循環

B站的內容創作生態，是典型的正向良性循環。

B站的視頻內容，主要以PUGV(專業用户生產視頻，也就是UP創作)為主：創作者創作優質內容→內容吸引用户→用户成為粉絲→粉絲激勵創作者再創作，乃至於用户本身成為創作者，形成一個循環。

用內容吸引用户，用社區留住用户，這就是B站經營的核心邏輯。

圖：B站的正向循環  來源：嗶哩嗶哩

2020年，B站平均每月收到約560萬份視頻投稿，而2019年為260萬份。2020年B站每月約有180萬名上傳視頻稿件的活躍內容創作者，而2019年平均約為90萬名。

在內容數量增長的同時，用户黏性的增長使B站的社區氛圍越來越濃，用户能在社區裏找到他們感興趣的視頻並與自己志趣相投的人交流。無論是"法外狂徒張三"還是"我的心都是冰冰的"，PUGV模式的正向循環邏輯，隨着用户數據的不斷新高在一次一次被驗證。

與此同時，B站OGV(職業生產內容)內容也產生了協同效應，目前B站已經是國內最大的動畫和紀錄片出品方和播出方之一。

當然，這一切最終都會帶動B站業績的增長。

不斷增長的業績

2020年，B站營業收入達到人民幣120億，同比+77%，在19年高增速(yoy+64%)基礎上進一步加速提升，同時毛利率創下歷年來的最高(23.67%)。

圖：B站營收情況  來源：公司公吿

目前，B站正處在公司的快速發展階段，用户高質量強勁增長是市場關注的核心。因此，B站銷售費用的投放力度在不斷擴大，高投入帶來了高增長，根據艾瑞數據報吿，2020年中國前十大視頻移動端應用中，B站的用户增長幅度是最高的。

圖：B站費用率情況  來源：公司公吿

在高增長的同時，B站的用户也一直顯示出高黏性的特徵。2020年，B站的用户月均互動量達51億次，而2019年和2018年的互動數分別為21億次及7.7億次。2018年以來每月訪問B站的正式會員，其第12個月留存率均保持在80%以上。

圖：B站2019年每月正式會員留存率  來源：公司公吿

先使用户數量快速增長，再使他們留下，下一步就是付費。

2020年Q4，B站MPU(月付費用户數)提升至1790萬，較19年實現翻倍；用户付費率提升至8.86%，同比增長2.1pct。

圖：B站MPU及付費率  來源：公司公吿

可以看到，隨着B站內容質量的不斷提升，用户的付費意願也在增長。在內容方面，不斷豐富的OGV內容，是B站大會員對用户的吸引力不斷增強的重要原因之一。

B站在OGV內容上選擇差異化發展，除了眾多高分紀錄片，B站擁有《説唱新世代》等流量綜藝節目。在"出圈"的同時，B站也依然保持着國內二次元內容第一平台的地位。除此之外，《凡人修仙傳》等國創內容的火熱，也是B站不斷嘗試新內容的成功結果。

在付費意願的提升的同時，用户消費的額度也在增加。

從直播與增值服務業務來看，B站的月度ARPPU(每付費用户平均收入)連續三年保持增長，大會員數量一路上行。

圖：月度每付費用户平均收入-直播與增值服務(萬)  來源：公司公吿

圖：B站大會員數量變化(百萬)  來源：嗶哩嗶哩

目前，B站的主要目標還是用户增長，在變現上還保持着剋制。比如，B站為了不降低非會員用户的體驗，依舊保持無貼片廣吿，有助於提高核心用户的留存。

在今年的財報會議上，陳睿表示："作為綜合性視頻社區，我們將牢牢把握'視頻化'帶來的巨大機遇，持續豐富社區內容生態，為未來增長打下更紮實的基礎。"

用户，依然還是B站戰略中的重中之重，陳睿也立下戰書，要在2023年達到4億的MAU。

尾聲

B站是什麼？

對於投資者來説，B站是9626，這串代碼來到香港，將三年十倍的故事帶到這裏。

B站的投資價值在過往三年間被市場逐漸理解，高用户增速與高留存率，以及持續提升的付費率，使B站未來變現的想象力十足。從數據來看，B站的用户12個月留存率超過80%，人均使用時長超過80分鐘，在移動應用領域，僅有微信、抖音、快手等頭部產品有這樣的數據。在平台價值被發現的過程中，B站的股價一路向上。

而對於用户來説，B站是2233，站在開屏頁的2233娘已經隨B站走過十年，她們代表着陪伴，這是B站對於年輕人的核心價值。

圖：2233娘  來源：嗶哩嗶哩

一路走來，無數的B站UP主將世界的千面以視頻作媒介，把喜怒哀樂帶給屏幕前每一個人。是的，每個人都可以找到自己想看的內容，B站確實實現了"你感興趣的視頻都在B站"。

在滿屏的彈幕中，你看到了別人和你一樣的笑點；在安靜的學習區，"2人正在看"讓你知曉也有人和你一樣在用功努力。B站的高留存率是有道理的，因為每一個人在這裏都不會感到孤獨。

回頭看看B站的使命：豐富中國年輕一代的日常生活。

他們確實做到了，並在做得更好的路上繼續前行。