3月15日，石藥集團（1093.HK）發佈2020年業績情況。公司2020年營業收入249.42億元，同比增長12.8%；毛利186.85億元，同比增長17.4%；歸母淨利潤51.60億元，同比增長38.9%；每股基本盈利43.16分，同比增長38.9%；期末派息每股9港仙。受公司整體盈利符合市場預期影響，當日公司漲幅達到5.08%，收盤價9.92港元/股。

圖表一：石藥集團股價走勢圖

數據來源：WIND，格隆彙整理 數據截止3月17日收盤

歸母淨利潤增四成，核心產品盈利增長穩健

具體來看公司的各項業務表現情況。2020年公司成藥收入204.05億元，同比增長13.8%。表現符合預期，其中，抗腫瘤產品線增長動力強勁，心腦血管疾病及呼吸系統成亮點。受新冠的政策及市場等因素影響，抗生素收入13.73億元，同比增長30.4%。此外，其他業務（如功能食品業務）收入13.06億元，保持穩定增長，同比增加9.5%。

圖表二：公司盈利情況

數據來源：WIND，格隆彙整理

2020年，神經系統疾病產品表現平穩，營業收入74.14億元，同比增長1.5%。主要產品包括：恩必普（丁苯酞軟膠囊及丁苯酞氯化鈉注射液）、歐來寧（奧拉西坦膠囊及注射液奧拉西坦）、舒安靈（己酮可可鹼緩釋片及己酮可可鹼注射液）以及恩悉（鹽酸普拉克索片）。

恩必普（丁苯酞軟膠囊及丁苯酞氯化鈉注射液）是中國心腦血管領域第一個國家化學1類新藥，主要用於急性缺血性腦卒中的治療，是擁有專利保護的獨家產品，2020年銷售收入同比增長17.4%。丁苯酞也正在不斷強化臨牀數據，並探索新的治療領域，有望為產品帶來新的增長點。此外，丁苯酞的兩種劑型在2020年12月均進入國家醫保目錄價格談判，有望繼續提高下沉市場範圍，擴大產品可及性，增加用藥人羣覆蓋。根據管理層預計，恩必普未來有望維持長期100億元銷售峯值。

恩悉是國內第一個通過一致性評價的鹽酸普拉克索片，成為公司首個在帕金森治療領域推出的產品。2020年4月恩悉獲批上市，目前已經在全國超20個省掛網，覆蓋超900家醫院，未來有望持續帶來增長動力。

2020年，抗腫瘤產品表現強勁，營業收入62.94億元，同比增長29%。主要產品包括多美素（鹽酸多柔比星脂質體注射液）、津優力（聚乙二醇化重組人粒細胞刺激因子注射液）以及克艾力（注射用紫杉醇白蛋白結合型），營業收入分別增長41.3%、37.3%以及16.4%。根據管理層指引，三款產品長期銷售峯值有望分別達到30億元以上。

2020年，心血管疾病產品快速放量，營業收入23.59億元，同比增長61.9%。主要包括玄寧（馬來酸左氨氯地平片及分散片）（2020年銷售收入同比增長36.8%）、恩存（硫酸氫氯吡格雷片）（2020年快速放量銷售金額5.68億元）、達新寧（鹽酸決奈達隆片）、阿比康（阿司匹林腸溶片）及美洛林（替格瑞洛片）。

2020年，呼吸系統疾病產品受疫情推動增長迅猛，營業收入4.91億元，同比增長54.4%。主要產品包括琦效（鹽酸阿比多爾片）（作為廣譜抗病毒藥品被納入多版新冠疫情診治指南中，快速放量）、中諾立克（鹽酸氨溴索口服液）、中諾平（鹽酸氨溴索緩釋片）以及諾一安（孟魯司特鈉片/咀嚼片）。

2020年，消化代謝疾病產品穩定增長，營業收入4.92億元，同比增長8.8%。主要產品包括林美欣（格列美脲分散片）、雙樂欣（鹽酸二甲雙胍片/緩釋片）以及2020上半年獲批的欣維平（阿卡波糖片）。2020年其他治療領域產品銷售收入6.47億元，同比增長10.7%。

研發投入加大，重磅新產品蓄勢待發

值得關注的是，公司在2020年研發投入繼續加大，後續重磅新產品逐步進入收穫期，蓄勢待發。

根據公司公吿顯示，公司在2020年研發費用28.9億元，同比增長44.5%，2018年至2020年複合增長率46.7%。目前，公司在研項目約300項，其中小分子創新藥40餘項、大分子創新藥40餘項、新型製劑20餘項，覆蓋範圍包括腫瘤、自身免疫性疾病、神經精神、消化和代謝、心腦血管系統以及抗感染治療領域。

圖表三：公司主要在研產品管線

數據來源：公司資料，格隆彙整理

從目前研發進展上來看，目前公司共計有30個藥品處於註冊審評待批階段，41個產品正在開展臨牀試驗（包括30個創新藥以及11個新型製劑），8個產品正在進行生物等效試驗以及2個產品等待臨牀批件。

從長期來看，公司在研重磅產品將會陸續進入收穫期，為公司帶來新的業績增長動力。根據公司披露，未來三年公司預計將會上市新產品超60個，市場空間超過10億元的重磅產品不少於15個。其中，具有全球專利及看點的納米技術平台研發的米託蒽醌脂質體、多西他賽白蛋白納米粒、紫杉醇白蛋白納米粒（速溶）等產品將會陸續上市，具有市場競爭力。

圖表四：公司在2020年研發進展

數據來源：公司年報，格隆彙整理

小結

在醫改進入深水區之際，醫藥行業正在面臨大變革之時。如何能夠破繭成蝶突出重圍，唯有創新研發。而在研發方面，石藥集團可以看到的是研發管線正在穩步推進，併為公司每年貢獻數十億元的收入。

在這一點上，各大券商都給與積極的公司評級。據不完全統計，僅3月16日，就有8家券商給予“買入”“增持”或“跑贏行業/大市”的評級，其中富瑞給予公司目標價14港元/股，遠高於公司當前市值情況。

圖表五：近日券商評級情況

數據來源：WIND，格隆彙整理

結合當前大環境來看，受到美債利率持續上升影響，境內外高估值資產持續下跌。作為長期研發投入大並且後續有不斷管線兑現的醫藥龍頭企業石藥集團，PE(TTM)僅為19.2倍，遠低於醫藥行業平均值，處於被低估格局，值得持續關注與期待。