中國建築國際(03311.HK):行穩致遠,提質增效,多項核心競爭力助力公司跨越式發展,維持“買入”評級,目標價6.33港元
機構:天風證券
評級:買入
目標價:6.33港元
內地+港澳兩地拓展,盈利顯著優異
公司於 1979 年在香港成立,經過近四十年的發展,成為港澳地區龍頭企業。2007 年開始積極拓展中國內地基建投資業務,形成“港澳承建+國內投資”的雙核驅動模式。多年來公司保持高於行業內其他央企的業績增速,2011-2019 年營收、淨利潤複合增速分別為 18%、17.33%;盈利能力也一直優於同業,2020 年上半年公司毛利率為 18.10%,歸母淨利率為 11.20%,顯著高於行業內其他央企的平均水平。目前公司在手訂單充足,截至 2019年底達到 2271 億港元,訂單保障係數為 3.67 倍,多年來始終高於同業,對未來業績形成強有力支撐。
我們認為,造成公司業績高增速、高盈利能力的核心主要有以下原因:
1)市場化程度高,管理體制優勢明顯。公司在高管薪酬、高管持股等方面市場化程度高,管理層薪酬較高,多年來人均產出高於行業內其他央企的平均水平;公司在央企中管理創新改革比較超前,通過採用“底盤承包責任制”,制定獎項及超額利潤獎金來獎勵員工,在市場上保持較強競爭力。憑藉市場化激勵以及管理優勢,公司在成本控制上表現突出,銷售與管理費用率常年低於行業內其他央企的平均水平,助力盈利水平的提升。
2)快速響應市場需求,經營模式創新多變。2015 年起,公司加大 PPP 項目的承接力度,由於 PPP 項目週期較長、資金週轉較慢,導致公司的資產週轉率、ROE 等指標出現明顯下降。隨着 PPP 項目監管趨嚴,地方政府也在探索各類新型基建投資模式。為快速響應市場需求以及國資委對央企提質增效的理念,公司以提升項目週轉率、改善現金流為目標,積極拓展安置房定向回購(GTR)、工改等短週期項目,現金流回正時間大幅縮短。
3)資金優勢明顯,未來騰挪空間較大。公司憑藉央企和外資的雙重背景,具有境內外雙通道融資平台,中港兩地的資金流通更加靈活。近年來隨着內地融資環境的邊際改善,公司融資逐漸向人民幣資金傾斜。借貸成本較低,資產負債率多年保持在 70%以下,有較好的財務張力。
科技驅動工程高質量發展,內地裝配式業務有望快速發展
2020 年公司順應時代發展之必要,提出新戰略,通過“技術+投資+承建”新引擎,依靠科技驅動工程高質量發展。公司科技優勢已積累多年,目前強化六大核心技術優勢,這些優勢對獲得優質項目、提高盈利能力、節約資金成本、加快週轉等方面發揮了重要作用。其中,公司在裝配式建築、醫院和酒店施工方面均有項目落地。同時,隨着內地裝配式行業的快速發展,公司計劃採取差異化發展,主推組裝合成建築法(MiC)技術,使得產品具有更高的附加值與技術優勢。目前公司已和大地產商強強聯合,預計 2021 年將有具體項目落地,對業績形成一定提振。
投資建議
公司質地顯著優異,預計短期內繼續穩固港澳龍頭地位,內地訂單結構的優化有望提升動態回報率和 ROE 水平,未來業績有望得到快速發展;同時多年來保持較高分紅水平,股利支付率維持在 30%左右,目前股息率為7.02%,且估值處於底部區域。考慮到公司經營結構優化有助於中長期的業績增長,我們將 2020-2022 年 EPS 從港幣 1.16、1.32、1.44 元/股調整為港幣 1.16、1.32、1.49 港元/股,給予公司 2020 年 PE 為 5.46 倍,目標價為5.32 元人民幣(對應 6.33 港元),維持“買入”評級。
風險提示:短週期模式拓展不及預期;裝配式業務拓展不及預期;外匯風險。
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