來源：詩與星空

11月27日，均勝電子（600699.SH）發佈一則公告，稱香山股份（002870.SZ）擬採用現金方式，收購均勝電子持有的控股子公司寧波均勝羣英汽車系統股份有限公司（下稱“均勝羣英”）51%股份，交易總金額為20.4億元。

2015年均勝電子計劃收購 Quin GmbH（德國羣英）100%股權。2015年1月，完成對其75%股權的收購，股權轉讓款為5.06億元人民幣；2018年10月，完成對剩餘25%股權的收購，股權轉讓款為1.71億元人民幣。兩次轉讓合計為6.77億元人民幣。2019 年 3 月，公司旗下子公司均勝汽車電子與德國羣英合併為均勝羣英汽車系統公司，主要從事汽車零部件的生產，包括髮動機進氣增壓器、車身電子控制系統等。

香山股份是一家從事廚房、體重電子秤生產的企業，為什麼會收購一家汽車相關的公司？香山股份在同時發佈的公告中稱，擬通過本次交易進入汽車零部件行業，形成儀器儀表業與汽車零部件行業雙主業，通過內生式和外延式的發展，增強公司盈利能力，謀求長期健康發展，為全體股東創造更大效益。

2016年以來，香山股份的業績就逐年下滑，2019年虧損6492萬元。2020年受疫情影響，廚房秤和體脂秤線上銷量大增，業績迅速反彈。但從長遠看，公司的產品缺乏競爭力，已經進入下滑通道，進行多元化轉型是大勢所趨。

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從巔峯逐步下滑

2018年以來，汽車行業有史以來第一次增速下滑。中國汽車業的發展曾經對標國際發達國家水平，美國千人保有量800多輛，日本千人保有量500多輛，而中國在千人保有量170多輛的時候，行業的高速發展卻戛然而止。其實中國的千人保有量已經達到世界平均水平，不能進一步大規模提升，是因為具有一定的特殊性。中國的城市建設以集中型的社區為主，局部密度比較大，大城市已經車滿為患，依賴高度發達的公共交通疏散客流，而在廣袤的鄉村，汽車並不一定是剛需品。

之後汽車銷量持續下滑。乘聯會數據顯示，2019年,中國汽車累計產銷量分別完成2572.1萬輛和2576.9萬輛,同比分別下滑7.5%和8.2%；2020年1-10月汽車總計銷量1966.71萬輛，同比下滑4.7%。

從事汽車配件的行業也脣亡齒寒，均勝電子2018年達到業績巔峯後，逐步滑落。

2020年三季報顯示，公司營收338.81億元，較上年同期下滑同比下降26%，虧損5.16億元，較上年同期下滑140%。雖然三季度單季有復甦趨勢，實現營業收入133.5億元，同比下降10.9%；歸母淨利潤2.6億元，同比增長36.5%，但全年年報大概率盈虧勉強平衡甚至虧損。

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不計成本的併購

在2015年的時候，均勝電子還只是一家營收規模80億元的公司，是什麼原因讓公司開啟了大踏步跑步前進呢？

是不計成本的併購。

2016年6月，公司斥資9.2億美元完成對美國KSS公司的收購，KSS是全球知名的汽車安全系統供應商，主要生產安全氣囊、安全帶和方向盤等關鍵配件；隨後2018年，KSS以15.88億美元的高價收購高田公司的主要資產。

目前，均勝電子旗下多達147家分子公司，併購帶來的商譽超過77億元。

這些商譽並不十分安全，尤其是趕上2020年疫情這個巨大黑天鵝事件，全球汽車行業都受到重創，公司的商譽不可避免地受到重大影響。雖然公司三季報中計提商譽減值準備非常少，但考慮到半年報和季報未經審計，公司可能為了修飾利潤沒有足額計提商譽減值準備，待到年報的時候，事務所審計後集中計提。

支撐公司大規模併購的資金從哪來？財報顯示，公司主要是依賴貸款。

2015年，公司短期借款17.73億元、一年內到期的長期借款1.27億元、長期借款5.74億元、應付債券3.99億元，有息負債合計約28.7億元；2020年三季報，公司的短期借款60.64億元、一年內到期的長期借款23.49億元、長期借款129.89億元、應付債券10.4億元，有息負債合計約140.3億元。

暴增的貸款帶來了鉅額的利息支出，2020年1-9月份，公司的利息支出超過8.1億元，全年有望超過10億元，資金使用成本不堪重負。

公司三季報末賬面現金只有60.38億元，償債能力堪憂。從公司併購的時機來看，很顯然沒有預料到2018年汽車行業的急剎車，更無力抵抗2020年的疫情影響，最終在資金週轉壓力下斷臂求生，實屬無奈之舉。

《中資海外併購2019回顧與2020展望》報告顯示，中資海外併購的交易宗數與披露金額，在2016年、2017年出現爆發式增長後迅速回落，直到2019年才稍有回升。

均勝電子正是趕上了這一波併購潮，之後是稍顯痛苦的整合過程。

中國企業在海外併購過程中，經常因為“水土不服”付出額外的成本。均勝電子在2018年計入企業重組費用就高達7.94億元，包括安置職工的支出、整合費用等非經常性損益；2019年，有所好轉，依舊高達5.98億元；2020年半年報顯示，企業重組費用仍有1.63億元。

這也是公司2020年前三季度虧損的重要原因之一。

雪上加霜的是，公司毛利率逐年下滑。

2015年的時候，公司綜合毛利率21.65%，到了2020年三季報，這一指標已經降到了15.2%。

而均勝羣英則是公司各大板塊業務中，毛利率相對較高的一部分，2020年半年報中，該板塊的毛利率22.76%。

另外，預收款和營收比例不匹配。

一般來説，產品暢銷的企業，預收款也會水漲船高。2015年，公司預收款賬面餘額1.4億元；但隨着營收規模的快速增長，公司的預收款並沒有同等規模遞增，2019年預收款5.35億元，2020年三季報回落至1.4億元。這意味着公司在手的訂單減少很多，未來業績堪憂。

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難以完成的對賭協議

均勝電子承諾均勝羣英未來三年（2020-2023年）的扣非淨利潤不低於9億元，近三年（2018、2019、2020前三季度）來的財務數據顯示，均勝羣英的扣非淨利潤分別為1.14億元、1.39億元和1.21億元。

很顯然，對於均勝羣英來説，三年業績實現9億元的任務非常艱鉅，考慮到汽車市場的發展趨勢，這是近乎不可能完成的任務。

香山股份發佈的重大資產購買報告書草案顯示，均勝羣英來自前五大客户的營收為85.26%，依賴度極高。

前五大客户分別為戴姆勒、大眾、寶馬、通用和菲亞特克萊斯勒，如果均勝羣英未來三年實現扣非淨利潤9億元，也就意味着差不多從這五大客户身上收穫的利潤要翻一番還多。而據公開消息，戴姆勒、大眾等公司的營收和利潤近年來或在下滑，或僅有微增。

大眾發佈三季報，營收同比下降23%；戴姆勒則發佈公告稱，預計2020年的銷量和收入同比出現顯著的降低；寶馬發佈三季報，集團整體銷售額下降了12.5%……

從大客户的經營情況看，能讓均勝羣英業績暴漲的可能性很小。

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各取所需？

三季報顯示，均勝電子的資產負債率已經接近70%，其中速動比率只有0.86，公司短期償債能力極差。

從財務指標看，公司出售盈利質量最好的板塊，是不得已而為之。20.41億元的現金足以緩解公司的燃眉之急，但這並不能徹底解決公司當前存在的問題。為了籌措資金，不僅上市公司負債累累，大股東還質押了大量的股權。均勝集團質押股權超過三分之二，公司董事長王劍峯質押股權超過92.77%，單純從質押比例看，這是大股東清倉跑路的節奏。

據質押公告，大股東質押的原因是：均勝集團生產經營需要，為融資提供擔保。

半年報顯示，均勝電子作為均勝集團的被擔保對象，被擔保的貸款超過25.2億元。從這個角度看，均勝集團質押股權確實是為了均勝電子，而非清倉跑路。

但董事長王劍峯股權質押獲得的資金並沒有體現在公司的財報上，説明並沒有借給上市公司，這不由讓投資者感到擔憂。

均勝羣英是家好公司，卻不見得找到了“好婆家”。此前在2018年，香山股份發佈公告收購寶盛自動化。寶盛自動化主營業務為向LCM/OLED平板顯示及觸控生產企業提供配套裝備以及生產整線。公司研發、生產和銷售LCM、OLED、CTP全自動智能化生產配套裝備、非標自動化設備。

但這筆收購從第一年開始就是賠的，寶盛自動化當年沒能完成業績承諾，並且連年虧損。2019年虧損高達-9489萬元。

可見香山股份整合新業務的能力相對較差，均勝羣英是香山股份的第二筆大手筆收購，結局會如何，拭目以待。