機構：中泰證券

評級：增持

寫在前面的話：之前週期多為政策端驅動的，價格呈現暴漲暴跌走勢，2020年3月份以來，氧化鐠釹價格由26.75萬元/噸→39.85萬元/噸，漲幅達到49%，漲價速度平緩很多，背後主要因素則為需求端持續高增長，政策因素影響較小，這也是本輪上行週期與之前最大的不同。市場關注，這一行業景氣度能夠延續麼？

供給端：礦或為瓶頸，供給較為剛性。1）資源分佈較為集中：全球稀土資源總量為1.2億噸，其中中國佔比達到37%，越南和巴西佔比均為18%，俄羅斯佔比10%，印度佔比約6%，CR5佔比達到90%。2）國內礦實行總量指標控制：從稀土礦採指標來看，2018年12萬噸增加1.5萬噸，2019年13.2萬噸增加1.2萬噸，2020年14萬噸增加0.8萬噸；從稀土冶煉指標來看，2018年11.5萬噸增加1.5萬噸，2019年12.7萬噸增加1.2萬噸，2020年13.5萬噸增加0.8萬噸。可見，年度指標增加在1萬噸上下，即5-6%。3）黑色產業鏈：在環保、督查等政策高壓下，黑色產業鏈目前佔比很小，對供給端影響不大。4）海外礦：主要來自緬甸、美國、澳大利亞等國家，特別的，緬甸優質資源逐漸減少，產能或週期見頂，美國、澳大利亞等受制於環保、產業鏈配套不完善、建設週期長等因素，預計產量增長也較為有限。5）在未出現國內、外政策超預期變化假設下，稀土原料供應未來三年複合增長為3%左右。

需求端：新能源汽車等綠色經濟、新能源需求驅動磁材消費高增，氧化鐠釹趨勢性供不應求。1）氧化鐠釹主要應用於磁材領域，傳統磁材增速較為平穩，而高性能釹鐵硼磁材下游應用領域為新能源汽車、風電、變頻家電、節能電梯、消費電子等領域，綠色經濟、新能源大發展是釹鐵硼市場快速發展的產業大背景；2）尤其是，新能源汽車領域高性能釹鐵硼市場空間廣闊：我們預計2022年新能源汽車領域高性能釹鐵硼需求量將達到2萬噸，較2020年翻一倍；3）能效標準提高，空調領域結構性增長：釹鐵硼變頻空調的滲透率有望從30%提升至70%，預計空調領域增速維持在10%左右；4）消費電子則有望成為新增長點：以iphone12為例，引入了全新無線磁吸式充電，背後設有一圈磁鐵（釹鐵硼永磁體），單機大概消耗約30g磁材，假設2022年iphone12銷量為2.24億部，僅iphone12自身帶來高性能釹鐵硼需求量就達到7673噸（即50%新能源汽車消耗量）；5）我們預計2020-2022年全球釹鐵硼需求量分別為25.0、26.7、28.0萬噸，對應氧化鐠釹需求量為7.63、8.12、8.54萬噸，年均複合增速為5%左右；而全球氧化鐠釹的供應量分別為7.40、7.76、7.92萬噸（REO），或將出現趨勢性供不應求，2022年達到6000噸的量級，缺口達到10%左右。

投資建議：新能源汽車、家電、消費電子驅動下游高性能釹鐵硼磁材需求高增長，而供給端較為剛性，預計2020-2022年氧化鐠釹進入短缺週期，氧化鐠釹價格或將持續上行，行業景氣度也將不斷改善。而釹鐵硼磁材作為稀土的“影子”，採用成本加成的定價模式，也將受益於稀土價格上行。給予小金屬稀土板塊“增持”評級，產業鏈核心標的：正海磁材、北方稀土、盛和資源等。

風險提示：國內稀土政策，如生產指令性計劃等變動風險、海外稀土供應超預期、下游需求不及預期等風險。