來源：新浪財經

近期，作為國內能量飲料的佼佼者，東鵬飲料在今年4月首次遞交招股書的6個月後，更新了招股書，以及今年上半年的經營數據。

在技術壁壘低、產品同質化競爭的能量飲料行業，東鵬特飲的名氣遠趕不上紅牛，但包括今年上半年在內的過去幾個財年，東鵬的業績增速遠超同行。這不得不讓投資人，對其隱含部分關聯關係的經銷商發出疑問：業績增長是渠道堆出來的？

產品壁壘低、同質化競爭

東鵬飲料的前身也是國有企業，不過在2003年的國有企業改革中被“抓大放小”了，時任銷售總經理林木勤買下了公司的品牌和生產設備，將東鵬飲料從國企轉變為民企。

目前，實際控制人林木勤直接及間接持股比例達56.43%，預計發行後將降低為49.74%，但仍將是實控人。“醒拼飲料三十年”，這是林木勤對於自己前後兩個16年的總結，但即使是在飲料行業深耕多年，東鵬飲料的存在感依然不高。

根據東鵬飲料的招股書披露，公司當前的主要產品包括三大類：能量飲料、非能量飲料、包裝水。除能量性飲料外，公司的包裝水以及非功能飲料所面對的競爭對手在市場上一抓一大把：農夫山泉、統一、康師傅、怡寶……

因此，除能量飲料外，東鵬的產品在市場的存在感很低，營收規模也很小。2019年，三大類產品的營收分別為40.03億元、1.48億元、0.99億元，能量飲料佔總營收的比重達到95.11%。

不過，僅就能量飲料來説，這也是一個技術壁壘低、產品同質化競爭的細分行業。這可以從以下幾點看出來：

首先，潛在進入者眾多。

當前，國內能量飲料市場主要的玩家包括紅牛、東鵬特飲、樂虎、體質能量、戰馬等品牌，紅牛以57%的市場佔有率高居第一，市場集中度很高，頭部競爭也很激烈。但這未能妨礙其他飲料巨頭進入這個增速最快的細分行業，如統一旗下的夠燃、安利旗下的XS，甚至連伊利也開發了旗下的喚醒源，想要分一杯羹。

其次，輕研發重銷售。

截止今年上半年，東鵬特飲總人員6568人，其中銷售人員4282人，佔比達到65.19%，此外按學歷來看，大專及以下的人數合計5882人，佔比達到89.56%。

2017-2019三年，相應的研發費用率僅為0.76%、0.72%、0.67%，而銷售費用率達到29.02%、31.92%、23.37%。

最後，產品主要是賣瓶子和白砂糖。

招股書顯示，東鵬主營成本主要由包裝和白砂糖組成，包括瓶胚、紙箱、外帽、瓶蓋等包裝成本佔總採購成本的39.4%，而白砂糖及香精也佔39.4%，合計約80%。

如同農夫山泉的主要成本來自PET塑料的成本一樣，東鵬的能量飲料在行業內也是同質化競爭，且競爭格局隨着新進入者的增多，逐漸變得不穩定。而東鵬也並沒有明顯的差異化品牌策略，主要是跟隨紅牛的宣傳思路，就連廣告詞“累了困了喝東鵬特飲”也是照搬早期紅牛的“困了累了喝紅牛。”

今年增速“意外”遠超同業

儘管東鵬特飲處於無差異化、完全競爭的能量飲料細分賽道，但東鵬的銷售及業績增速卻遠超同業。

Euromonitor數據顯示，2019年我國能量飲料市場銷售總規模達到427.75億元，從2014年至2019年的複合增長率達到15.02%，是飲料細分行業中增速最快的之一。而東鵬飲料2019年營收增速達到38.56%，並預計今年前三季度，將實現營收36億元-44億元，同比增長11.08%-35.76%，淨利潤5.8億元至7.4億元，同比增速為33.27%-70.03%。

相比之下，2020年上半年，紅牛維他命功能飲料銷售額為133.93億元，同比下降約3.6%。而包括樂虎在內的達利食品即飲飲料業務收入為33.1億元，同比下滑22.7%。

東鵬的增速遠超同行，難以理解之處在於，國內的能量飲料市場排名前4的公司，佔據市場88%的市場份額。也就是説，紅牛、東鵬、樂虎基本就代表了整個行業，而東鵬的業績任性到完全沒有“照顧”行業的大環境。

而在這過程中，東鵬的財務數據顯示，其並不存在有明顯的降價鋪貨的行為。2017-2020上半年，東鵬飲料的毛利率及淨利潤率均未有明顯的波動，這就排除了東鵬利用不同於市場的銷售手段，降價提升市場份額的情況。

同質化競爭，但明顯超出行業的表現，不得不讓投資人，對其隱含諸多關聯關係的經銷商發出疑問：業績增長是渠道堆出來的？

關聯渠道拿貨增速快

招股書顯示，東鵬前五大下游經銷商客户中就有兩家為關聯方，東莞金愉食品的實控人林景照持有鯤鵬投資4.5%的股份，後者為東鵬的第三大股東。深圳安爾雅公司的實控人鄭細強同樣持有鯤鵬投資1.8%的股份。

在東鵬業績大增的2019年，數據顯示東鵬從深圳安爾雅處確認的收入達到6400.58萬元，同比增長76.2%，從東莞金愉處確認收入8311.54萬元，同比增長41.4%，均超過當年收入增速。

但查看公司前五大經銷商在整個收入佔比的情況看，關聯方的銷售佔比並未明顯增加，説明東鵬的整體動銷增速也是好於同業的。此外，2019年、今年上半年的現金回款也高於收入，賬面的合同負債也在增加。