機構：申港證券

評級：買入

事件：

20Q3 公司實現營收 1254.47 億元（QoQ+29%），毛利 566.47 億元（QoQ +33%）；淨利潤(Non-IFRS) 323.03 億元（QoQ +32%），整體略高出市場一致預期。公司Q3 業績穩增，毛利率為 45.2%，同比提高 1.5pct，主要因廣告業務和增值服務毛利率提升，社交生態繼續凸顯其壁壘和價值。

投資摘要：

遊戲行業維持高景氣度，手遊增速領跑行業。20Q3 騰訊手遊營收 392 億元，同比增長 61%，主要由包括《和平精英》及《王者榮耀》在內的國內及海外智能手機遊戲的收入增長所推動。 1）老遊亮點：《王者榮耀》2020 年 1-10 月的平均 DAU 超 1 億，用户基數還在持續擴大中，同時作為頂級 IP，未來將會有兩款衍生新遊、一部動畫及一部電視劇；2）新遊亮點：四季度新遊《天涯明月刀》表現亦亮眼，上線首日便登頂 iOS免費榜，iOS 暢銷榜至今仍保持在 TOP5 以內，據伽馬數據預測，該產品首月流水將超過 13 億元。3）騰訊手遊增速遠超行業水平：Q3 騰訊手遊增速 61%（Q1 為 62%）> Q3 全球手遊市場增速 27%（Q3 為 27%）>Q3 國內手遊市場增速25%（Q3 為 26%）> Q3 中國遊戲出海增速 23%（Q3 為 32%）> Q3 國內遊戲市場整體增速 16%（Q3 為 15%）。

作為世界龍頭，騰訊遊戲未來將持續受益：1）從業務戰略看：相比 ARPU 騰訊遊戲一直更重視流量，背靠微信強社交圈營銷成本低，基於社交屬性的遊戲爆款成功率更高，用户基數全球難逢敵手；2）從遊戲類型看：騰訊的爆款類型集中在MOBA、FPS、SLG、ACT 等，學習成本低（偏向於 play to be cool 而不是 playto win），生命週期長（至少 3-5 年），運營門檻高（長期運營和玩法創新）；3） 從商業化模式看：持續的 IP 創新和技術創新帶動遊戲質量提高，爆款遊戲流水得以長期強勁，比如《王者榮耀》和《和平精英》的皮膚更新與神話、歷史、節日、文娛等 IP 緊密關聯，文化產業的進步和逐新決定了該種商業模式下業績長 期確定性較強；4）海外業務成長空間大：海外方面騰訊始於 10 年代開始重點戰略投資，包括 Supercell、Riot Games、Epic Games、暴雪等，股權投資方式可 以分享國際頭部遊戲公司在海外的高增長業績，同時降低當前中美政治環境下的博弈風險，遊戲出海方面以 PUBGM 為代表的手遊也長期位列暢銷榜之首；5）基於遊戲場景的多產業聯合：比如騰訊遊戲&JD Esports、《王者榮耀》&多品牌聯名、《和平精英》&特斯拉定製、《QQ 飛車》&勞斯萊斯虛擬賽車、《天天愛消除》&消除煩惱咖啡館等，都將多維度提振消費者粘性，打通產業間壁壘，場景共享創造雙贏。

我們長期看好國內外手遊市場及雙賽道均受益的騰訊：1）國內手遊景氣度維持： Q3 國內遊戲市場銷售收入 685 億元，手遊市場佔比為 74%佔據主導，手遊同比增速達 25%。2）因疫情原因全球手遊市場景氣度上行（Q2、Q3 同比+27%，Q1同比+16%），是確定性較大的業績提振方向。

我們認為，憑藉超級社交壁壘+深度運營+優秀研發+IP 及產品儲備，重度遊戲領域騰訊仍有望長期稱霸，同時看好遊戲作為文化輸出平台的產業協同能力。

端遊方面 Q3 收入為 116 億元（QoQ1%），同比增速自 2018Q2 後首次轉正，尤其《Valorant》Q2 成為 Twitch 上全球觀看時長最高的遊戲。