藥明生物(02269.HK)：下半年起業務強勁復甦，新冠項目進度大超預期，維持“增持”評級，目標價 256.6 港元
機構：中泰國際
評級：增持
目標價：256.6 港元
下半年新增訂單總額超越預期，未來 3 年強勁增長可期
藥明生物於 10 月 20 日晚間召開業務更新會議。公司下半年獲得大量新增訂單，10 月底在手訂單總額從 6 月底的約 94.64 億美元增加到約 102.7 億美元，與 2019 年年底相比更是已經翻倍，其中將於 3 年內完成的訂單總額也從約 6 月底的 9.25 億美元提升到 10 月底的 14.4 億美元，將支撐未來 3 年業績的強勁增長。考慮到優於預期的新增訂單情況，公司上調 2021 年收入增長指引，預計將至少增長 50%。值得注意的是，公司新增的 72 個項目中，有 10 個是從其他公司轉入藥明生物的項目，而且其中有 3 個是三期臨牀項目。公司在疫情環境中能從競爭對手獲得項目並擴大市場份額，表現出強大的競爭力。我們認為如歐美疫情持續導致部分競爭對手經營出現問題，公司還可能獲得更多訂單。
中和抗體與疫苗雙輪驅動，新冠項目落地速度大超預期
公司目前未完成訂單中，包括約 5.28 億美元新冠項目，涵蓋新冠中和抗體與疫苗。公司於上半年與 GSK 簽訂新冠中和抗體項目，藥明生物提供研發外包服務，公司管理層預期該中和抗體如進展順利可能於 2021 年上半年上市。另外，公司新籤項目中包含約 1.5 億美元的新冠疫苗項目，而且如對方有需求疫苗的訂單總額也可能最多增加到 4 億美元，總體來看公司新冠項目落地速度大超預期。國務院今早公佈今年年底國內新冠疫苗產能將達 6.1 億劑，明年將在此基礎上繼續加大。我們認為在流感季來臨之際新冠疫苗需求強大，而且目前的情況疫苗研發將獲得全球政府支持。藥明生物是全球領先的生物藥研發服務（CXO）提供商，如市場有需求公司還有能力獲得更多訂單。
重申“增持”評級，上調盈利預測與目標價
我們早前考慮到疫情對歐美市場的影響，而且也不確定公司能否迅速獲得新冠疫苗訂單，因此做了保守預期。考慮到公司獲得訂單的速度與能力顯著強於預期，在疫情的情況下能從競爭對手獲得訂單，而且收費較高的Ⅱ期臨牀與Ⅲ期臨牀項目總數從 6 月底的51 個增加到 57 個，後期項目的增加將提升公司利潤率。長期看，獲得訂單的能力加強也有利於公司進一步提升在 CXO 行業的競爭力和市場份額。考慮到這些因素，我們將反應核心業務盈利的 2020E-22E 經調整淨利潤分別上調 0.6%/11.9%/11.8%。我們重申“增持”評級，將目標價從 195.6 港元提升至 256.6 港元，以反應公司盈利增長加快與人民幣匯率提升的因素。我們的目標價對應 128.1 倍 2021E PER。
風險提示：（一）新冠疫情反覆導致公司生產受影響；（二）新冠疫情反覆導致公司客户經營受影響被迫減少研發支出；（三）項目進展中出現問題可能導致中斷。
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