宇華教育(06169.HK)：併購湖南涉外經濟學院剩餘股權，確定性增長強勁，維持“買入”評級
機構：國盛證券
評級：買入
事件：以總對價7.21億元收購湖南獵鷹（湖南涉外經濟學院舉辦者公司）剩餘30%股權。公司公告（1）於2020年9月25日通過司法拍賣程序以1.43億元收購陳正仙女士持有的湖南獵鷹7.2%股權，以及（2）於同日與廣東南博簽訂協議，以5.78億元收購其持有的湖南獵鷹22.8%的股權。兩筆交易完成後，湖南獵鷹將成為公司的全資附屬公司。
併購對價亮眼，併購完成後公司擁有旗下4所高校100%舉辦者權益。根據公司公開電話會議披露，湖南涉外經濟學院預計FY2020（截至2020年8月31日）實現淨利潤約3億元，則30%股權對應淨利潤9000萬元。本次併購交易總對價為7.21億元，對應2020財年僅8倍PE，交易對價較低。此外，公司已於2020年8月以1.6億元交易對價完成山東英才學院剩餘10%的股權併購。至此，公司已擁有旗下四所高校100%的舉辦者權益。
併購湖南涉外經濟學院帶來高確定性增長。公司早在2017年12月完成對湖南涉外經濟學院70%的股權併購，經過高效整合，湖南涉外經濟學院2017-2018學年到2019-2020學年在校生人數/本科學費/專科學費分別實現8.9%/21.1%/12.8%的複合增長。2019-2020學年，湖南涉外經濟學院擁有在讀學生3.3萬名，本次公司併購其舉辦者公司剩餘30%股權，相當於併購一所在校生人數達1萬人規模的本科高校，且相較於新增併購標的，湖南涉外經濟學院的整合效果已驗證，未來增長確定性更高。
2020-2021學年旗下高校學額及學費提升顯著，內生增長強勁。在2020年一系列擴招政策推動下，公司旗下三所國內學校學額均有所增長。根據公司公開電話會議披露，2020-2021學年，鄭州工商學院/湖南涉外經濟學院/山東英才學院學額同增1200/1400/1750名。學費方面，湖南涉外經濟學院和山東英才學院本專科及專升本學費均同增3000元+，而鄭州工商學院專科/專升本學費同增約2000/3000元。量價雙升帶動下，公司2021財年有望實現強勁的內生增長。
投資建議。公司提供從幼兒園到大學的民辦教育服務，高等教育作為公司上市後發展重點，通過高效外延併購持續擴大在校生人數規模。根據公司2020-2021學年學額及學費增長，並考慮完成湖南涉外經濟學院和山東英才學院的剩餘股權併購，我們維持FY2020年歸母淨利潤預測9.52億元，並上調FY2021/2022歸母淨利潤預測至14.12/16.83億元（原13.04/15.73億元）同增96.3%/48.4%/19.1%、對應EPS0.29/0.42/0.50元，現價對應PE20X/14X/11X，維持“買入”評級。
風險提示：《民促法實施條例》終稿尚未落地，存在政策不確定風險；公司經營及盈利能力不達預期；外延併購規劃不達預期。
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