8月26日，雅迪控股（1585.HK）發佈了2020年中期業績。期內，雅迪控股實現營業收入76.387億元，同比增長87.5%；錄得毛利13.925億元，同比增長103.8%；歸屬於母公司股東淨利潤3.85億元，同比增長113.8%。此外，期內研發投入2.15億元，比去年同期增長73.77%；存貨同比減少10.22%，經營活動現金流入淨額同比增長104.47%。

雅迪控股2020年上半年的業績遠超市場預期，收入大幅增長帶動利潤翻倍式增長，代表着雅迪的進入了新一輪增長階段。研發持續的高投入賦予產品競爭力的加強，以及規模效應的貢獻，市佔率將進一步提升，2020年市佔率有望超20%以上（2019年市佔率17.59%）。經營活動現金的淨額的增加與利潤的增幅一致，業績增長的含金量高，並且存貨的持續減少預示着公司產品需求加快及現金回籠提高，公司總體運營效率大幅提高。

從產品銷量來看，電動踏板車、電動自行車、電池及充電器、電動兩輪車零部件銷售額均實現大幅增長帶動公司業績大幅提高，其中電動踏板車銷量實現225.35萬台，同比增長107.3%；電動自行車銷量實現180.53萬台，同比增長90.81%。

回顧2019年，雅迪全年銷售數量609萬台，相比於2018年的503.9萬輛銷售數量同比增長20.85%；而2020年上半年已經實現了405.88萬台，相比於2019年的上半年的203.3萬台，同比增長99.65%，如此一來，2020年銷售或有望突破1000萬台。而公司業績持續增長的邏輯和成長性，接下來我們逐一梳理。

一、新國標加速行業集中度提升，龍頭公司將持續受益

2019年4月15日起，《電動自行車安全技術規範》（簡稱“新國標”）正式生效執行根據新國標規定，電動自行車須具有腳踏騎行能力、最高設計車速不超過25km/h、整車重量（含電池）不超過55kg、電機功率不超過400瓦、蓄電池電壓不超過48伏，不符合規定的電動車不得銷售。

那麼在合規方面，兩輪電動車企業面臨兩種抉擇：

1）選擇符合新國標要求，例如重量控制在55公斤之內、具有騎行能力的電動自行車型；

2）進軍電動摩托車產業。但是電動摩托車生產資格認證嚴格，在新國標正式實施後，電動摩托車被列入機動車管理目錄，電動摩托車的使用者需要考駕照。

而最直接的結果是：過去專攻低端產品的電動車的落後產能大面積退出，據統計國內電動自行車廠商從1000家左右規模鋭減至目前僅存的170家（同時擁有電動自行車、電動輕便摩托車和電動摩托車生產資質）。

資料來源：各級人民政府、市場監督管理局、經濟和信息化委員會、公安局、交通局

另外，在“新國標”實行的背景下，各地方政府頒佈了對超標電動自行車的處置方案，並設置了三年的過渡期以淘汰超標車輛。由於不同地方的政府執行力度有不同，在當前我國近3億的電動車社會保有量中，由於產品設計不規範，預計有超70%是超標車輛。按照各地政府的清退方案，假設中性預計執行力度為50%，2020-2022年更替需求將集中爆發，預計三年合計接近1億輛的電動車面臨更替，摺合平均每年更替需求約3000萬輛。

所以新國標提升行業准入門檻，行業低端產能被動加速出清，市場集中度將加速提高，2019年行業CR6已達60%，而雅迪/愛瑪/新日的市場佔有率已經從2016年的11.3%、12.2%、3.7%提升至2019年的17.59%、14.7%、4.9%，其中雅迪市場份額提升的幅度最大。在新國標的推動下，地方管理政策帶來存量市場換購潮加碼，作為行業龍頭及市場份額增長最快的雅迪將持續受益。

二、“內循環”產生的新需求，市場規模持續擴張

除了“新國標”的影響以外，還有疫情衝擊、外賣拉動、共享電單車等新需求帶動行業增量空間打開，行業龍頭雅迪受益匪淺。首先，在2020年初在疫情影響下，民眾更傾向於獨立出行，可降低感染風險保障健康，因此民眾“一人一車”及家庭用車數量提升帶來了新的需求。

值得借鑑的是十七前的“非典”疫情期間，電動兩輪車經歷了一輪行業爆發式增長。2003年，電動自行車全國銷量為490萬輛，較上年同比增長208%。在2003-2008年間，電動車的產銷量均保持50%以上的增長。

由此預計，2020年疫情改變人們出行方式並且讓人們重新審視電動兩輪車出行帶來的便利性，將使電動車需求增長趨勢延續到2023年，並且每年帶來百萬輛級別的增量。

其次外賣、同城配送、快遞等催生了大量的電動兩輪車需求，截至2019年，我國外賣用户規模達到4.2億，2015-2019年複合增速達到19%；2019年我國快遞數量超過600億件，2015-2019年複合增速為32%。並且在疫情期間，人們線上消費習慣加深，進一步促進外賣、快遞、同城配送等快速成長，刺激電動自行車需求持續增長。

最後，共享電單車的興起，主要解決3-10公里出行痛點，更是催生了電動自行車的TO B端增量空間打開，雅迪作為上游供應商，持續受益於共享電單車的推廣浪潮。

共享電單車正在進入加速發展期，尤其在三四線城市發展迅速。因此哈羅助力車、滴滴青桔電單車、美團電單車等體量較大的共享電動車平台應運而生，並且行業不斷有新的競爭者湧入。根據艾媒諮詢的數據，2019年我國共享電單車數量超過100萬輛。未來幾年，隨着各大平台持續地投放共享電單車，將有更多用户使用共享電單車，艾媒諮詢預測2025年共享電單車投放車輛將超過800萬輛，2019年到2025年的複合增長率將達到41%。美團也將在2020年加大對共享電單車的投入，計劃採購超200萬輛共享電動車。

數據來源：沙利文

根據沙利文報告，未來中國電動兩輪車市場相比以往有更快的增速。在2020年以前，複合年增長為3.9%，而在2020年以後，複合年增速為8.61%。

因此，需求端的放量帶動行業規模的突破具有較長持續性，而不是曇花一現。

數據來源：Wind

從公司的業績來看，在經歷了2018年新國標政策的觀望期之後發生過短暫下滑，由於上述的增長因素支持下，2019年下半年雅迪開始邁入了新一輪增長週期。與此同時，雅迪逆週期佈局渠道，加大研發（上半年研發同比增長73.77%），進一步加強了雅迪未來持續增長的邏輯。

在研發上這裏需要提及雅迪的黑科技：

1、TTFAR電機：雅迪歷時7年，通過SPOKE結構克服電機體積難題，成功研製出符合兩輪車使用的凸極電機，凸極率達到前所未有的1.7！不僅如此，雅迪TTFAR電機的運轉高效面佔到了43.81%，比普通電機增加了35.63%，能效轉換率高達90%，續航里程提升了37%。

2、TTFAR石墨烯電池：相比於一代石墨烯電池，能量密度提升了20%，支持20A反向充電技術，能將回收的電能儲存起來。此外，TTFAR石墨烯電池還支持1小時快充，電池壽命達到了普通鉛酸電池的3倍。同時，雅迪還為TTFAR石墨烯電池提供了長達2年的質保服務（2年內有質量問題免費換新）。

3、TTFAR能量回收控制器。能量回收控制器增加了高速電機才配備的MTPA算法。在FOC+MTPA雙算法聯合電控下，TTFAR能量回收控制器內設3420種行駛方案，充分吸收滑行、下坡制動時所產生的動能並轉化為電能，能量回收率有效提升5.3%，從而實現一邊騎車一邊充電。

三、海外市場增量潛力凸顯，雅迪的產品和技術全球領先

上述增量只是基於國內需求現狀，還未考慮龐大的海外市場。根據沙利文報告，2015-2019年，中國電動兩輪車銷售量佔全球市場的八成以上，排名世界第一。與新能源汽車產業類似，其產銷量佔全球50%以上份額，也曾一度被認為即將觸及天花板。

但放眼全球市場，無論是新能源車還是電動自行車，中國都有着完善的產業鏈，與國外產品對比，技術和成本優勢明顯。一旦海外市場開始放量，國內本土企業產業優勢將十分明顯。

看點一：歐洲市場快速放量

歐洲主要國家電動自行車補貼政策

基於環保的角度及疫情下減少密集交通的考慮，歐洲電動自行車行業與新能源車一樣推出了各種補貼政策。因此能夠大膽預測，未來歐洲的電動自行車行業也將迎來更快速的增長。我國的電動自行車的起步時間早，與歐洲市場先比有更明顯的成本優勢，雅迪作為國內電動車龍頭以其領先的技術和規模化成本優勢將受益匪淺。

看點二：東南亞、印度市場“油換電”

東南亞、印度是全球最大的摩托車市場，道路狀態和收入水平低下是選擇摩托車的主要原因。2019年東南亞摩托車銷量達1375萬輛，佔全球市場的22.4%，印度兩輪車銷量達2118萬輛。東南亞和印度的兩輪車市場電動化滲透率僅維持在7%左右。

但是隨着這些國家的道路環境、環保和防治污染問題凸出。東南亞和印度市場的兩輪車電動化革命也拉開序幕，開始推出適應於當地的機動車/非機動車管理制度，加之電動摩托車、電動自行車使用性價比高於汽油摩托車，電動兩輪車替換汽油摩托車迎來廣闊的市場空間。

根據China Insight的預測，2017年到2022年，東南亞電動兩輪車市場規模將增長400%以上，達到25億美元的銷售額。

雅迪已經在全球化的道路上走出了堅實步伐，越南工廠2019年11月投產，產能20萬台/年，計劃在未來3年內提升到50萬台/年，並以越南為基礎，逐步輻射潛力巨大的東南亞市場。

截至2020年6月30日，雅迪的產品出口88個國家，並簽約好萊塢巨星範·迪塞爾作為雅迪品牌代言人，雅迪的產品通過EN15194、CE、歐盟E-MARK、3C四大國際品質認證，單從技術和產品性能來看，已經做到全球領先。隨着海外市場的放量，將使雅迪邁入全球化及國際化推動的新成長期。

四、總結

新國標導致行業集中度提高，“馬太效應”將逐步凸顯，新進入者的空間將會越來越狹窄，形成更為有利於領先者和行業龍頭的發展格局。國內出行的換購潮、出行習慣改變、共享單車、快遞同城配送的增量需求，將長期帶動電動自行車的增長。

並且以全球化的視野去審視，雅迪正以其技術、規模、成本優勢加快全球化的擴張。當人們還沉醉在電動兩輪車存量3億輛左右，增長空間有限等這樣陳舊的視野，雅迪已經以新的增長邏輯，全球化的姿態踏上了新的增長台階。參考邁入了全球化發展階段後的新能源電池龍頭寧德時代的成長路徑和表現一樣，大象起舞機會也會繼續降臨在雅迪的身上。