中國建材(03323.HK)：建議重組有望釋放價值，重申“增持”評級，目標價10.65 港元
機構：銀河證券
評級：增持
目標價：10.65 港元
中國建材宣佈，擬將部分水泥業務出售予天山股份（000877.CH），但該提案尚未敲定。
該交易的主要目的是解決子公司之間的內部競爭。
這可能有助中國建材釋放水泥業務的價值，原因是股份的 2020 年市淨率為0.77 倍，而天山股份的 2020 年市淨率為 1.73 倍（根據市場共識預測）。
計劃向天山股份出售若干水泥業務
中國建材宣佈，已與持股 45.87％的子公司天山股份簽訂合作意向書，擬重組水泥資產，出售若干水泥業務資產。公司指，具體範圍尚在論證中，當中包括直接持有的中聯、南方、北方、西南和中材水泥，以及附屬公司中建材投資持有的水泥資產。由於出售範圍尚未確定，因此最終未必會出售上述所有資產。如果交易進行，將以天山水泥的新股或新股加現金的方式進行結算。寧夏建材（600449.CH）和祁連山（600720.CH）目前未參與重組討論。
私有化中材股份後解決內部競爭
中材股份（1893.HK）在 2018年初被中國建材私有化後，市場普遍預期中國建材的水泥業務將進行重組，因為子公司數量很多（圖 1），而這可能會導致內部競爭。但是，由於此次交易考慮的資產範圍幾乎涉及到中國建材的所有水泥業務（佔 2019 年中國建材總淨利潤的 84％），因此此次出售是否僅包括若干水泥業務還有待觀察。
有機會釋放價值並減少負債
由於中國建材的 2020 年市淨率為 0.77 倍，而天山股份的 2020 年市淨率為 1.73 倍，因此此次交易有機會帶來雙贏，因為中國建材或可將若干水泥業務以高於賬面值出售，而天山股份則有可能以低於自身估值（1.73 倍市淨率）的價格收購資產。根據公告，如果資產出售確認進行，中國建材仍將是天山水泥控股股東。如果交易代價涉及新股和現金，也將幫助中國建材降低負債率（2019 年底的淨負債/權益比為 107％）。
重申增持評級
由於該提案仍在考慮當中，可能不會進行，因此我們暫時維持盈利預測不變。重申「增持」評級，目標價 10.65 港元（0.9 倍2020 年市淨率）。
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