受疫情的影響，世界石油需求大幅下降，加上3月初沙特和俄羅斯為了市場份額相繼增產。需求的下降，供給的增加，導致了油價崩盤式的下跌，NYMEX原油從最高的65元下跌到最低的19元。 

但是各國石油生產成本是擺在那邊的，所以持續的價格戰是各方都不能承受的。這個週末，市場最關注的莫過於OPEC+減產的問題，在經歷了4天的電話會議之後，目前達成了一份減產協議草案。

按照協議，減產計劃從2020年5月開始實施，為期兩年，並將在2021年12月由相關國家進行再次審核。計劃分為三個階段，其中2020年5月至6月將每日減產1000萬桶，2020年7月至12月將每日減產800萬桶，2021年1月至2022年4月將每日減產600萬桶，其中沙特和俄羅斯兩國的減產以每日1100萬桶為基準，而其他國家的減產則以各自2018年10月的產量為基準。

這項有史以來最大的石油減產幅度是2008年最高減產幅度的四倍多，OPEC+在一份聲明草案中稱，預計從5月1日起，全球的石油減產量將超過2,000萬桶/日，佔全球供應量的20%。

但我們看到的是，這個結果並沒有對油價產生立竿見影的作用，週一石油市場基本處於一個輕微上漲的狀態，説明市場目前不確定性還是集中在需求端，畢竟疫情的影響現在誰都沒有一個準確的估計，而且從全球目前情況去看，今年結束疫情的概率並不高，那麼需求端持續的下滑，對油價最終還是負面的。

因為對油價的悲觀，所以市場上對很多油服企業的未來並不看好。

比如美國的貝克休斯 

哈里伯頓

包括中國國內的眾多油服企業，比如港股的宏華集團從今年最高的0.62跌倒了最低的0.215塊。

A股的中海油服也從30多跌到了8快。

相比於市場整體的跌幅，油服板塊的跌幅肯定是遠遠超過市場的。雖股價如此，但其實中外油服公司的情況各不相同，而中間實則隱藏了一些投資機會。

1、中國能源安全的警鐘並不會因為低油價而減弱

縱觀過去十年的全球石油行業，最大的變數就是美國頁巖油的發展，使得全球石油的供給市場發生了天翻地覆的變化。

美國石油產量 單位：千桶/天

上圖是美國石油的產量，可以看到，美國石油產量從2010年左右500多萬桶每天增長到了現在1300萬桶每天，超過了俄羅斯和沙特，成為世界最大的產油國。

全球前十大產油國 單位：千桶/天

雖然美國頁巖油的成本顯著高於沙特和俄羅斯，但是從國家安全的角度來説，美國終於實現了能源的自給自足。2019年9月，美國每天出口的原油和石油產品數量較進口多出8.9萬桶，自1973年有月度記錄以來首次成為原油和石油產品淨出口國。

現在回到我們，目前中國的情況如何？

中國原油進口、出口與產量 單位：百萬噸

上圖可以看到，隨着中國經濟的發展，我們石油對外依存度越來越高，能源安全是我國重要的課題之一。

另外一個角度，美國和中國又是世界上石油消費量最大的兩個國家，但是美國目前可以自給自足，而我們超過三分之二的需求需要進口來解決。所以前段時間也看到了一個新聞，説中國用84艘VLCC去中東趁着低價去買油。雖然84艘被證實是假的，但是從中國進口原油運價指數可以看到，我國的確是油趁機囤油的現象。

2、三桶油的資本開支減了多少？

2020年是國內油氣七年行動計劃第二年，仍處於起步階段，國內原油產量較2億噸紅線仍有差距，天然氣也較目標有較大距離，2018-19年天然氣產量增速不足以達到2020年產量目標。

另外油氣田從勘探評價到規模上產，也需要長達3-5年甚至10多年的投入和努力。短期的低油價，不會干擾到我國能源安全戰略的實施。

而且前幾天最讓人關注的問題是什麼？就是美國願意100%補貼美國企業從中國搬回美國的所有費用，可見未來大國博弈和政治地緣問題會持續緊張。目前市場上討論的一個熱點就是國產替代，作為進口量排名芯片之後的石油，理論上必須也要有一個增加自給自足能力的過程。

現在回到一個市場上關注的問題，三桶油的資本開支會不會隨着石油價格的下跌而發大幅縮減，尤其是像下表國外油企那樣削減20%-30%的資本開支，答案是否定的。

中石化：根據年報披露，2020 年中國石化計劃資本支出為1434 億元，2019年的全年資本支出則為1471億元，縮減數額為37億元，同比下降2.52%。根據其初步安排，2020年資本支出在勘探開發、煉油、銷售和化工的分配額度分別為611億元、224億元、220億元及323億元，剩餘56億元則將用於主要用於科研裝置及信息化項目建設。2019年的分配情況則為617億元、314億元，296億元以及224億元，另有20億元用於科研裝置及信息化項目建設。

中石油：中石油2020年資本開支預計為2,950億元，同比下降 0.6%。

中海油：根據中海油官微報道，根據國際油價變動情況，中海油集團公司經過認真研究，明確年度國內原油、天然氣增產目標不動搖，年度投資壓減10%~15%，總成本降低不少於10%，通過推進降本增效專項行動實現降本50 億元，虧損企業治理工作要實現減虧50 億元。公司全年生產經營目標仍然要保證達成。而資本開支的降幅主要來自北美，北美比如加拿大油砂和美國頁巖油等部分現金流虧損的業務會面臨最大幅度的資本開支削減，而其他的盈利虧損但是現金流為正的資產仍然會繼續保持一定的投資。而國內的資本開支則保持相對穩定，降幅有限。而且國內勘探開發支出預算663-741億元，同比增長18%-21%。

雖然整體資本開支相對於原計劃會下降，但是具體到一些細分板塊，比如天然氣的資本開支下降的就相對比較少了，尤其是非常規油氣這塊，是拉動我國天然氣增長的主要動力。

頁巖氣有300億方米的規劃要求。宏華地處四川盆地，專注於四川頁巖氣和其他非常規油氣。所以像宏華這樣有很大業務在四川地區從事頁巖氣開發的企業，具有更強的抗週期性。

3、超額收益來自於哪裏？

巴菲特老爺子也説了，別人恐懼我貪婪。從股價看，市場對油服股的預期非常之差，背後的大邏輯是全球石油公司資本開支的下降，會傳導到油服公司基本面的惡化。但實際上，通過前面三桶油的資本開支情況的分析，我們發現，國內和國外情況並不一樣。

而這中間，可能存在一些非常好的投資機會。尤其是市場預期很差，認為基本面會惡化，但是基本面可能並沒有惡化的公司。國內油服公司可能就存在這樣的機會，尤其是主要業務在國內的公司。

下圖是港股宏華集團（0196.HK）收入分佈的情況，可以看到公司2019年從中國的收入相比2018年翻了一倍，佔整體業績的比例從25%左右上升到了50%左右。

翻看宏華集團的年報，可以看到公司2019年的戰略就是緊跟國家能源安全戰略，聚焦國內頁巖氣市場開發。設備方面則是從主要服務海外的鑽機業務，拓展到了以6000HP壓裂泵為核心的成套電動壓裂設備，用裝備帶動服務，推動油氣工程服務從鑽井拓展至鑽完井一體化的工程服務。

過去國內能源市場完全是“三桶油”主導的，但是2019年8月中央巡視組指出“三桶油”保障國家能源安全不夠有力。

為了增加市場活力，鼓勵更多的企業加入到國內油氣開發的市場，我國將全面開放油氣勘查開採市場，允許民企、外資企業等社會各界資本進入油氣勘探開發領域。只要是在我國境內註冊，淨資產不低於3億元人民幣的內外資公司，均有資格按照規定取得油氣礦業權。

這次全面放開了油氣勘查和開採的市場準入，包括探礦權和採礦權，改變了過去主要由幾家國有公司專營的這種局面。各類市場主體包括外資的、民營企業、各類社會資本的加入將會進一步激發市場活力，加大勘探開發力度，提高國家資源保障能力。

所以更多的市場力量會進入這個行業，反映的是國家層面對能源獨立的政策支持力度增加。

從2019年的業績和經營情況看，宏華是具有非常大的爆發潛力，但是市場的預期差，所以未來只要稍微好於市場的預期，那麼股價就會有非常不錯的表現。

從估值看，市場對宏華集團的預期已經達到了最差的程度，和16年相當。 

我們從利潤看下現在和16年是什麼情況，16-17年，公司業績大幅虧損，最後被迫公司出售。 

市場情緒和16年相當，但是基本面呢？其實遠遠好於16-17年。

根據目前國內三桶油的資本開支情況，我們可以預計，宏華集團的情況至少應該和2019年持平，有沒有超預期不好説，但是肯定不會重複16-17年的情況。

第一個方面，公司的財務情況，完全和當年不同，當年公司還是民營企業，再加上當年不合時宜在海工板塊的突進，導致現金流上出現了較大的問題。現在作為國企，通過不斷置換，出售虧損業務，財務成本大幅降低，有大股東在業務和融資上的支持，融資渠道穩定，融資成本可控。

在今年特殊的情況下，公司也給出了幾方面穩定現金流的方法，總體來説不會發生問題。

1、收款角度，全面梳理了歷史回款，今年下達的回款目標應該是比較激進，整個業務線協同收款；2、付款角度做了比較嚴格的支出計劃，審批會非常嚴格，尤其是在疫情期間，按月進行剛性支出的審批；3、加大票據的使用，對於一些正常的業務結算，票據結算金額有望達到去年150%；4、科工財務給了很大支持，1個月前專門開了會，目前拿到了19個億的授信，公告後就可以申請；5、今年國家也出台了很多財政金融税收政策，我們也在研究，到3月份拿到了3000萬補貼。現在也在關注一帶一路、出口企業的補貼。6、公司發行利率6.375%的美元債置換高息負債，使用科工財務公司的低息借款，進一步降低財務成本。

第二個方面，公司業務方向也緊跟着國家能源安全，業務開始偏向國內，同時從設備公司，慢慢往油服公司轉型，用裝備帶動服務，且宏華去年開始推進整機到部件的戰略方針，零部件銷售大增，推動整體毛利率上升，公司整體毛利率從25.7%提升至29.7%，比去年高4個百分點。在低油價時期，雖然成套裝備的需求會下降，但是裝備更新換代需求仍存在。下圖看的很明顯，宏華零部件的收入大幅上漲。

2019年，公司在國內油服市場多點開花。鑽井服務上：公司獲得長寧頁巖氣2.3億元的鑽井業務訂單，全年在該區塊完井7口，開鑽的10口井仍在緊張作業中；再次中標貴州地區國家頁巖氣示範鑽井項目；首次進入重慶市場，獲得2口井訂單，並創下在該項目部單日進尺最高記錄。壓裂服務上：公司獲得了首個緻密氣壓裂工程服務合同，金額9000萬元；獲得了5000萬頁巖氣壓裂工程服務，業務範圍從單一的泵注服務拓展到全套電動壓裂服務。壓裂裝備成套化目標按計劃穩步實現，並在川渝地區進行全電動壓裂設備施工作業，得到客户一致認可。全年完成泵注服務2934段，作業區塊涵蓋國內涪陵頁巖氣田、川南頁巖氣、威榮頁巖氣田和長寧頁巖氣示範區四大產區。  

第三個方面，宏華集團的拳頭產品，6000HP電動壓裂泵等產品，相比於傳統壓裂泵，降本增效優勢凸顯，預計在油價長期中樞下移的趨勢中，電動壓裂泵會被優先考慮。 

因為壓裂設備，佔整個油氣開發的比例比較高。在鑽完井過程中，鑽井成本（包括固井）佔資本支出40%，完井佔到53%。與壓裂相關的成本接近完井成本40%，佔總資本支出20%，鑽機和壓裂設備是整個油氣田開發過程中的兩大重要投入。宏華自主研製的6000水馬力/台電動壓裂泵是目前世界上產品較為成熟的功率最大的電動壓裂泵，公司預計通過使用該套壓裂設備及配套系統，上游開發成本有望降低20%以上、購置成本降低30%以上，燃料成本減少40%以上，佔地面積減少50%以上，操作人員減少50%以上，相較於傳統柴油機具有顯著的成本與效率優勢。 

4、總結

綜合來看，今年在錯綜複雜的宏觀環境中，公司要實現業績的大幅增長的確會有難度，但近年公司持續調整產業結構，擴大高附加值的產品佔比，通過多種手段降本增效，維持2019年的情況問題肯定不大。而且從2019年業績來看，大額減值較2018年增加，主要是解決歷史問題，比如海工板塊減值，宏華加入航天科工後，加強了經營的風險管控，企業經營更加穩健。隨着歷史問題逐漸消化，未來淨利潤提升空間仍比較大。

如此一來，低估值給予了公司非常大的安全邊際，所以今年趁着市場預期如此之差時，佈局國內油服行業，佈局宏華集團，大概率會是一個不錯的機會。