正榮地產（6158.HK）：拿地權益提升，融資成本回落，維持“持有”評級，目標價5.39 港元
機構：西南證券
評級：持有
目標價：5.39 港元
投資要點
業績總結：近日公司發佈 2019 年報，報告期實現收入 325.6 億元，同比增長23.1%，實現歸母核心淨利潤 23.1 億，同比增長 20.4%。
業績增長穩健、盈利能力提升：2019 年公司營收和業績增長穩健，全年實現淨利潤 30.9 億，同比增長 38.6%，淨利潤率提升至 9.5%，核心淨利潤提升至 29.0億，同比增長 42.7%，核心利潤率上升至 8.9%。報告期，公司整體毛利率為20.0%，同比下滑 2.8 個百分點，主要是因為集中結算了一批低毛利率的項目（特別是海西、中西部），扣除其影響後的毛利率約 22%，與 2018 年相差不大。
目標銷售增速放緩，貨值結構較為佔優：公司 2019 年實現合約銷售額 1307 億元，同比增長 21.0%，銷售單價 15488 元每平米，同比下降 7.6%。從區域貢獻來看，長三角、海峽西岸、中部和環渤海銷售金額佔比分別為 55.2%、24.2%、9.6%和 7.2%；從城市能級看，在一線、二線、三線城市佔比分別為 4.0%、78.4% 和 17.6%。2020 年公司預計推貨合計 2400 億，按 60%去化率可完成銷售目標1400 億（對應 7%的增長），考慮到公司的貨值結構，超目標完成概率較大。
拿地聚焦強二線、融資成本有所下降：2019 年公司貫徹區域深耕、聚焦強二線的策略，新增土儲 560 萬方，權益比例大幅提高到 73%（2018 年僅為 33%），二線佔比 85%。報告期末，公司總土儲 2615 萬方（平均地價 4647 元每平米），總貨值 4500 億元（權益比 55.3%），其中一二線佔比 74%。公司資本結構持續優化，融資成本有所回落。報告期末公司持有現金及等價物 353.1 億，同比增加 24.5%，現金短債比大幅提升至 1.76；年末淨負債率為 75.2%，繼續處在健康水平。2019 年公司加權平均借貸成本為 7.5%，同比回落 0.3 個百分點，未來隨着高成本債務被置換，融資成本可能會進一步下降。
盈利預測與評級：預計公司 20/21/22 年 EPS 分別為人民幣 0.70/0.82/0.95 元，對應的動態市盈率為 6.4/5.5/4.7 倍。考慮到公司土儲一二線佔比高、信用評級被多次上調、拿地權益比走高、融資成本走低，我們給予公司 2020 年 7 倍 PE估值，目標價 5.39 港元不變，維持“持有”評級。
風險提示：銷售及回款不及預期，竣工交付低於預期等。
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