機構：光大證券

評級：買入

目標價：38.39港元

◆19年營收+106.3%，歸母淨利潤+81%

公司發佈19年業績，營收96.45億元同比+106.3%，歸母淨利潤16.71億元同比+81.0%。不含三供一業，基礎物管、業主增值、非業主增值收入分別佔比72%、11%、17%%。整體毛利率下降6.1pc至31.6%，主要受第三方在管面積佔比提升及非業主增值服務毛利率下降影響。管理費用率下降3.73pc至12.5%，主要由於公司調整組織架構，部分區域合併。

◆收入拆分：基礎服務營收高速增長，業主增值服務放量

19年在管面積+52%至2.76億平米，平均物管單價從18年的2.08元/平米/月提升至2.13元/平米/月。基礎物管營收增速達到68%。業主增值服務營收增速107%，主要原因在於家政服務和社區傳媒業務放量，增速均超200%。其中家政服務新推出星級保姆套餐，增加自營業務比例，社區傳媒方面公司推出了自營燈箱廣告等創新。目前業主增值六大板塊家政服務、拎包入住、社區傳媒、增值創新服務、房產經紀、園區空間分別佔比32%、11%、11%、17%、16%、13%，分佈較均衡。非業主增值服務營收增速80%，案場、開荒清潔、車位/尾盤代銷佔比分別為45%、41%、14%。其中車位/尾盤代銷業務收入+193%，佔比提升5.3pc，顯示出非業主增值服務結構改善。“三供一業”業務進展順利，截止19年底已完成目標項目有序接管。其中物管、供熱面積分別收入5.25、9.9億元，淨利率分別達到5.1%、2.7%。

◆業務經營：第三方在管面積佔比提升，單户ARPU+36%

基礎服務毛利率下降1.7pc至30.2%，主要是由於第三方面積佔比提升。19年來自第三方面積的收入佔比25%（18年為11%）。由於優化供應鏈管理、加大催收力度，經營性淨現金流32.6億，同比+110%，覆蓋淨利潤1.9倍（18年為1.7倍）。

業主增值服務方面，受到家政及社區傳媒業務帶動，單户ARPU達到313元，同比+36%。“三供一業”業務進展順利，由於19年處於進場過程，20年收入有望進一步提升。

◆業務拓展：合約覆蓋度維持高位，“鳳凰會”APP加速滲透

基礎服務方面，合約面積6.85億平米，覆蓋在管面積2.48倍（不含三供一業）。社區增值方面，體系進一步優化，目前已建立一站式社區生活場景全週期服務。“鳳凰會”APP註冊用户+89%至428萬人，每户註冊人數1.55（2018年為1.25）。

公司“城市共生計劃”已初見成效，19年正式入駐遼寧省開原市。另外公司以高速公路為突破口，進駐廣東南粵高速、山東高速等，計劃以高速公路為紐帶，結合“城市共生計劃”，構建城市“宜居宜業宜遊宜養”。長期來看，城市服務板塊空間廣闊，公司有望持續受益。

上調目標價至38.39港元，維持“買入”評級

鑑於公司合管比維持高位，業主增值服務積極創新，以及“三供一業”和“城市共生計劃”進展順利，我們上調20-21年預測EPS至0.80、1.15元，引入22年預測EPS為1.51元。鑑於行業成長性較強，市場普遍關注公司在未來1-2年的成長，故選用2021年估值。可比公司2021年平均預測PE為26倍，我們根據公司的市場地位給予一定的估值溢價，給予2021年30倍PE，上調目標價至38.39港元，維持“買入”評級。

◆風險提示

人工成本快速上升風險；增值服務拓展不確定性風險；關聯方依賴風險；外包質量風險。