作者 | 沽民

數據支持 | 勾股大數據

2019年2月22日，春節後的第二週，週五。A股大漲，上證收報1.91%，深證2.36%，創業板指3.10%。

那天，A股的兩大牛市指標——同花順與大智慧——紛紛漲停。

隨後便是一個熱血沸騰的週末，轉過來週一，三大指數跳空高開，繼續大漲，光頭光腳大陽線。那天無數大媽大爺盤中親赴營業部辦理開户，資金跑步入場，牛市到來。

這次，同樣是週五，同樣是春節後第二週，同樣是同花順與大智慧聯手漲停（同花順下午開板），同樣是春季躁動行情的預兆……如此魔幻的一致性，熟悉的味道，配方也相似，貨幣財政協同放水。還有證監會再融資新規的“神助攻”。

那麼，這次還能否復刻2019年一季度的牛市與小陽春呢？

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節後兩週的熱點輪動

今天上午和一個券商的朋友聊天，朋友説，一邊是每天幾千號人的確診，與病魔做鬥爭，醫生和護士在“抗擊疫情阻擊戰”的火線上爭分奪秒；另一邊股市在沒心沒肺地狂歡。看着現在的行情，有點心酸。難道股市真的就能和經濟和社會完全脱節嗎？

然而，事實是，A股有時就是這麼魔幻。從節後開市到今天，已經走過一波小範圍的熱點輪動了。

從節前先知先覺資金佈局醫藥股，以魯抗為代表；進而節後口罩股和雙黃連爆炒了一波。

隨後，宅經濟、新零售，雲辦公、遠程辦公、視頻、電子、芯片，特斯拉概念、光伏、電池、鋰鈷鎳……

印度蝗災逼近，通脹預期又起，農藥、養豬等板塊大漲……

再到寬鬆預期，以及夜壺論，地產股受熱炒。隨手一拉都是一片紅。

最近這兩天，熱點有向金融和地產擴散的趨勢，牛市的味道。今天平安銀行發佈業績，銀行股普遍向好，熱點有向金融股擴散的趨勢。

更重要的是，本週五（昨天）牛市概念股——大智慧和同花順——盤中漲停，同花順下午開板，大智慧收盤前再度封板。

老司機都知道，金融股，特別是券商股、交易軟件、以及交易所等股票都是“牛市概念股”，一般在一波行情的開頭（或結尾）是它們表演的時機。

邏輯也很好理解，券商、交易軟件與交易所的盈利都是基於市場成交量，而他們股價大漲的邏輯也無非是兩種：第一，人們覺得牛市要來，認為它們會賺錢，因而提前佈局，預示着牛市要來；第二，牛市後期，市場成交量增加，券商與交易軟件等公司明確受益，熱點輪動一波之後又回到它們這裏，預示着牛市要完。

那麼問題來了，這次同花順大智慧大漲，是復刻去年2月22號的牛市前奏，還是宣告節後這一小波熱點輪動與題材炒作的終結呢？

許多跡象表明是前者。

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估值

如果用市值加權市盈率去看，A股的估值是18倍，符合歷史平均水平；而用中位數市盈率去看，目前A股市54倍，也處於歷史較低的水平。

從市場直觀的角度，我們採用滬深300指數。經過了節後第一天的深蹲，HS300到現在只能説剛剛追回來3900點，比1月中旬的高點、去年4月的頂點，乃至2018年初的大頂，還差得太多。從這個角度來看，A股似乎上行空間不是沒有。

然而，近來有讀到一位券商首席大佬提出了“交易市盈率”（即基於成交量加權的市盈率，Volume Weighted Average PE，VWPE）的概念，我豁然開朗。A股的估值絕不是統計數據所反映的那麼低。

市值加權市盈率是失真的，就像上證綜指是失真的一樣，因為銀行板塊市值太大，一葉障目，其它板塊的估值反映不出來，而銀行又長期不怎麼漲。因而採用根據成交量進行加權，可以更加貼近市場的真實狀態。畢竟真金白銀在交易的那些股票，才是市場真正注意力之所在。

就這樣，如果採用成交量加權計算的話，A股的估值（VWAPE）一下子就飆到了100倍以上。

這張圖有些失真，因為目前計算市盈率還是基於截至三季報的TTM扣非口徑；而由於2018年四季度的財務大計提，2018年4季度到2019年3季度的滾動利潤大幅下滑，故而數值是偏高的；事實上基於2019年四季報的PE值可能更為市場所認同接受。

但即便如此，高達110倍左右的VWAPE還是相當高的，説明當前交易熱點多在題材類上，而即便是在疫情發生之後，炒作也並未發生明顯收斂，甚至市場的風險偏好還在提高。

人們不解，疫情之下，為何市場的風險偏好卻在玩命提升，炒作氛圍也愈發濃厚？

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風險偏好提升的原因

在疫情這波嚴重的黑天鵝事件之下，股市還能夠如此放肆地炒作，實際上是對未來寬鬆政策預期的提前反應，以及對於部分新經濟與新產能的樂觀態度。

具體來講，2019年上半年新興經濟體普遍降息，到年中的時候，美聯儲貨幣政策也開始轉向，標誌着全球貨幣政策重拾寬鬆，許多國家已經實施負利率。此外一些政府和公司計劃推出數字貨幣，也增強了對貨幣寬鬆的預期。

但是流動性的傳導需要一個過程，而且有明顯的路徑效應。特別是疫情當下，許多企業復工存在一定困難，因而對於流動性的分配者而言，投資實業並不可行。因此，多餘的流動性會留在金融體系內部，乃至出現空轉。這也增加了股市的風險偏好。

此外，疫情導致全國人民外出活動減少，因而許多新經濟的邏輯得到證實，例如居家消費、遠程辦公、線上診療、以及視頻教學。先前發愁流量從哪裏來，現在一下子把服務器擠爆。市場開始憧憬，在疫情結束之後，這些遠程的在線的“雲”的經濟形式，或會延續下去。因而相関概念的股票得到爆炒。

還有科技革命的因素，以特斯拉如入華量產為代表。新能源汽車在過去十年一直是屢遭質疑的一個行業，在美國，問題在於難以量產和需求不足，在中國則是過度補貼導致公司盈利能力堪憂。然而去年年底特斯拉入並實現量產，把這兩大質疑都打破了。而市場對諸如特斯拉之類股票，以及中國的一眾特斯拉供應鏈概念股給出的高估值，則計入了許多未來未知的變革。

除了新能源汽車這個正在爆發的科技革命，還有5G、數字貨幣、區塊鏈、雲計算等等眾多題材，隨着科技的顛覆性力量的顯現，市場對這些概念的態度開始逐漸變得樂觀。

總結起來：（1）在資金面上，MLF利率與LPR之間的聯繫已經建立，未來利率只會降不會加，流動性的極度寬鬆會維持，絲毫不用擔心；（2）同時擔憂疫情對經濟的衝擊，未來財政政策也將發力（參見本週三文章《貨幣放水，財政放水，抄底基建正當時》）；（3）再加上科技革命的因素帶來的潛在的未知的爆發性增長，當前市場雖然處於炒作與估值偏高的狀態，但只要這些因素沒有發生逆轉，炒作大概率會持續下去。

退一步講，最起碼大跌是不太容易的。

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未來推演

説説未來的推演吧。

昨天盤後，證監會高調出台A股再融資的新政策，意在為上市公司鬆綁。事實上，伴隨着對地產調控放鬆的預期，地產股這兩天已經開始聞風而動了。

接着就是螺紋鋼、玻璃、水泥，房子蓋好了，賣出去了，裝修就該來了，於是銅鋁、有色、家電；房子買了，汽車能不買嗎？傳統燃油車繼續撲街，但現在買新能源已經可以接上了，因此特斯拉以及新能源產業鏈這波炒作還會繼續。

説白了，這次放水很有可能帶動一波經濟小週期。塵土飛揚的一個躁動的春天，即將到來。從時間上，2017年經濟小繁榮，按照三年一循環的規律，到2020年，時辰已到。

唯一需要防範的是黑天鵝。畢竟疫情的衝擊是在的，而且居民企業負債率也不低；因此週期上屬於復甦到繁榮，但對幅度不要有太高的期待。

疫情衝擊最嚴重的的是今年一季度的數據，因而3月份年度業績應該不會太差。而到4月份一季報披露前的一段時間，就是避險的時間窗口了。