作者：中泰李俊鬆團隊 

來源： 李俊鬆的黑金世界

投資要點

前言：2016年供給側結構性改革以來，煤炭行業規模化程度明顯提升，從業人員有所減少，全國煤礦總數量從2015年底的1.08萬處減少至2018年底的5800處，減少了46.3%，行業平均單井產能規模從53萬噸/年提升至92萬噸/年，提升了73.6%，行業從業人員從2015年初的456萬人降至2018年底的321萬人，減幅達30%。採礦工業規模化及技術水平的提升，最直接的結果就是推動行業產出成本的下降和結構優化。下面我們以安徽地區動力煤上市公司中煤新集（601918.SH）為典型案例（公司涉及了去產能、分流人員等），具體闡述這幾年來單位煤炭產出成本的變化趨勢以及變化原因，並探討未來行業產出成本進一步下降的空間，這也能夠為未來行業價格的走勢提供一定的幫助。通過關礦井、分流人員，新集能源單井在產產能規模提升21%，人均年度產出提升40%。地處安徽省，隸屬於中煤能源集團，是安徽省內四大煤礦集團之一，截至2018年底，公司資源儲量45.4億噸，可採儲量19.3億噸，共有4對生產礦井、1對在建礦井，生產礦井合計產能2050萬噸/年，在建礦井產能300萬噸/年。供給側改革以來，公司先後關閉原在產礦井新集三礦（75萬噸/年，2016年），原在建煤礦楊村煤礦（500萬噸/年，2018年），通過關閉資源枯竭等高成本煤礦，公司單井在產產能從425萬噸/年提升至513萬噸/年，提升21%。與此同時，公司通過退休退養、社會崗位對接、內部轉崗等方式實現了人員分流，公司員工人數從2015年底的2.4萬人大幅降至2018年底1.6萬人，減少32%，人均原煤產出從2015年的774噸/年提升至2018年的1084噸/年，提升幅度為40%。新集能源的成本結構中，單位人工成本與折舊攤銷下降明顯。2015年公司單位商品煤生產成本為345.4元/噸，2018年僅為299.2元/噸，同比下降13%，從成本結構的變化來看，得益於單井在產產能的增加以及人均原煤產出的提升，公司單位折舊攤銷、人工成本下降最為明顯，單位人工成本從131元/噸降至105元/噸，減幅20%，佔單位成本降幅的57%，單位折舊攤銷從51元/噸減至36元/噸，減幅為29%，佔單位成本降幅的32%。與美國對比，國內煤炭人均產出水平仍有提升空間。據美國能源信息署（EIA）統計，2018年美國679座煤礦產量6.84億噸，煤礦開採就業人數為5.4萬名，摺合人均產出為1.27萬噸/年。2018年我國原煤產量36.8億噸，從業人員321萬人，人均產出1146噸/年，僅為同期美國的9%，造成如此大的差異雖然與美國露天煤礦的比例偏高有一定關係（美國露天礦比例約60%，中國不到10%），更與美國大型機械化的生產優勢有關。展望較為長遠的未來，隨着規模化提升行業礦井數量和從業人員可能進一步下降，推動行業產出成本進一步下滑。2019年以來，國家能源局新核准了42處煤礦，合計產能2.08億噸/年，單井規模約為500萬噸/年。展望未來，國內產量峯值可能約為40億噸/年，假設單井規模達到300-500萬噸/年，則未來1000-2000來個煤礦可能就能滿足國內需求；當前一些新建大型礦井，人均年度產出約1萬噸，隨着大型礦井佔比提升，未來人均產出有望繼續提升。隨着行業內礦井規模化提升，噸煤產出的人工成本與折舊攤銷有望進一步下降，同時，西北富煤地區電價便宜，資源稟賦好計提的安全費用低等，可以共同推動行業產出成本下降。530元/噸的價位預計對2020年動力煤價起到很強的支撐作用。上述是對中長期行業的展望，主要是看趨勢，但是短期來看成本端還是有剛性的，據煤炭資源網統計，10月份動力煤單卡平均成本為0.087元/大卡，再考慮13%的增值税，摺合港口5500大卡動力煤平均成本為540元/噸，若煤價跌到530-540元/噸，意味着處於行業平均成本線的企業基本盈虧平衡，煤價跌至500元/噸左右，則意味着處於行業平均成本線的企業開始虧損現金流（處於行業成本曲線中游位置的新集能源，2018年噸煤折舊攤銷約40元/噸）。另外一方面，發改委印發的文件《關於推進2020年煤炭中長期合同簽訂履行有關工作的通知》，對年度長協基準價535元/噸繼續執行，年度長協價格體系有望繼續穩定。結合上述兩者，我們認為2020年動力煤價可能在530元/噸左右的價位具有較強的支撐。行業產出成本變動的原因及趨勢思考總結：通過對新集能源案例的分析，我們可以清晰看到去產能和減員帶來企業規模化程度和人均產出的顯著提高，進而推動單位折舊攤銷與人工成本等成本項的下降。對比美國的人均產出水平以及參考能源局2019年以來新批准的煤礦項目，我們可以想象到，在行業未來峯值產量40億噸的情況下，國內煤礦數量可能減少至1000-2000來處，人均產出有望繼續提升。規模化程度的提升將進一步推動行業原煤開採成本的下降，可能未來400-500元/噸的煤價都會帶來不錯的盈利水平。具體落實到公司層面，未來煤價下行可能對處於行業成本曲線左側的企業機會大於挑戰，諸如中國神華、陝西煤業等低成本高效企業（2018年單位生產成本分別為112、127元/噸）有望進一步搶佔市場份額，不斷提高市場佔有率水平。風險提示：（1）下游需求不及預期風險；（2）新能源持續替代風險；（3）進口煤政策的不確定性風險。