安踏體育(2020.HK)：“雙A“集團攜手，全球化戰略展開，維持“買入”評級
機構：國盛證券
評級：買入
Amer 集團規劃未來 5 年收入 CAGR10%-15%，淨利潤增速高於收入增速。公司召開“雙 A”（ANTA&AMER）戰略規劃發佈會，提出未來 5 年 Amer集團的“大品牌、大渠道、大國家”戰略：1）將 Arcteryx、Salomon 及 Wilson三大品牌發展成十億歐元品牌，更聚焦鞋服領域，對應將產品從專業户外運動拓展至户外生活運動，強調專業屬性基礎上加入時尚生活元素；2）加快渠道轉型，大力發展 D2C 直營渠道，從現有的 360 餘家自營渠道拓展至1000+家；3）加快中國、美國等大國家市場的發展，到 2023 年規劃中國區收入增長四倍（2018 年約為 1.4 億歐元），業務佔比從 5%提升至 15%，美國業務增速超過 50%。整體未來五年 amer 集團計劃實現收入 CAGR 為10%-15%，提升效率的基礎上實現淨利率的提升。
“雙 A”集團已達成文化融合，未來業務發展機會與挑戰並存。目前雙方已達成對公司文化的認同及組織架構調整為未來業務發展形成制度基礎：1）安踏完成平台搭建，形成專業、時尚、户外運動三大品牌事業羣，同時搭建零售平台、供應鏈平台以及 IT 財務等後台組織平台，為 AMER 集團提供零售等資源支持；2）Amer 集團層面已經形成全新董事會，構建 GTM 組織，同時實施全新的管理層激勵計劃。Amer 集團業務進入中國區域相對較晚，仍有較大的發展潛力，Arcteryx、Salomon 兩個核心品牌在中國將進入門店直營比例提升+店效提升的階段：Arcteryx 門店數量有望從 100 家+拓展至300 家左右；Salomon 品牌將會從過去的户外專業設備向鞋服產品延伸，拓展直營門店。而我們認為，全球業務方面的運營和磨合將是雙 A 集團未來需要攻克的挑戰，2020 年為調整階段，2021 年有望開始見效增長。
安踏集團 2019 年運營超預期。預計公司 2019 年收入增速超過 35%（安踏品牌實現中雙位數增長，FILA 品牌流水增速超過 50%），經營業績達 59.45億元以上，增速超過 45%，歸母淨利潤預計超過 53.3 億元，增速 30%+。在對 amer Sports 整合過程中，合營公司 JVco 預計給安踏集團報表帶來虧損不超過 6.5 億元，其中 2 億左右為一次性財務費用，不到 5 億的部分為收購價格分攤費用（PPA）攤銷，我們估算 Amer Sports 常規業務為盈利狀態，未來 5 年攤銷費用逐步減少。
投資建議：安踏集團已成為全球化運營的運動鞋服龍頭公司，當前多品牌戰略發展迅速。我們預計公司2019/2020/2021年淨利潤為54.1/70.2/85.8億元，給予目標市值2200億港幣，目標價82港幣，對應2020年PE28倍，維持“買入”評級。
風險提示：終端需求下滑，多品牌及海外業務開展不順；人民幣匯率變動帶來業績波動。
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