作者：明鴻澤 

來源： 長江商報

民營化纖巨頭邱建林在斥巨資急劇擴張之時或許已埋下了隱患。

56歲的邱建林是恆逸集團掌門人，相傳其靠生產襪子起家，經過多年苦心經營，創造了從小針織廠到200億元資產集團的傳奇。2010年2月，一向低調的邱建林出現在公眾視野，其通過旗下資產恆逸石化作價42.34億元成功完成借殼世紀光華，公司因此更名為恆逸石化（000703.SZ）。

近年來，邱建林推動恆逸石化雙線擴張，大肆佈局精對苯二甲酸和聚酯纖維產業。恆逸石化在今年半年報中表示，公司已成為全球領先的精對苯二甲酸和聚酯纖維綜合製造商之一。公司豪賭恆逸文萊項目，總投資高達150億美元。

此外，恆逸石化還頻頻藉助併購實現產業擴張。去年，公司通過發行股份作價44.95億元向控股股東收購嘉興逸鵬等化纖資產。

長江商報記者依據wind數據粗略統計，2017年，恆逸石化淨投資額超過300億元。

大肆投資擴張給恆逸石化帶了什麼？截至今年10月31日，公司新增價款111.09億元，佔公司去年底淨資產的49.89%。截至今年三季度末，公司有息負債363.34億元，同比增長也超110億元，資產負債率升至64.38%，為2016年以來最高點。

恆逸石化的經營業績也有所下降。今年前三季度，其營業收入和淨利潤（歸屬於上市公司股東的淨利潤，下同）均有小幅下降。其中，第三季度，其淨利潤為9.37億元，同比下降逾兩成。

備受關注的是，目前，化纖行業終端市場並不景氣，恆力石化等行業巨頭均大肆擴張。此情此景，毛利率低於6%，恆逸石化會有好的前景嗎？

併購投資並舉資產猛增430億

總資產從300億元到760億元，只用了短短一年零九個月，恆逸石化的擴長速度令人咂舌。

三季報顯示，截至今年9月底，恆逸石化總資產高達766.62億元，較去年同期的547.54億元猛增219.08億元，增長幅度高達40.01%。

恆逸石化的前身是世紀光華，2011年，恆逸石化作價42.34億元完成借殼上市。借殼之前，公司總資產只有2.97億元，借殼完成後，總資產飆升至215.01億元。但直到2016年底，公司總資產仍未超過300億元，為275.34億元。

從2017年開始，恆逸石化的資產規模開始急速擴膨脹。2017年、2018年末，其總資產分別為332.68億元、596.25億元，同比分別增長20.82%、66.53%。至今年9月底，不到兩年時間，其總資產就增長了433.94億元。

恆逸石化資產暴增，源於公司大舉進行產業擴張。最為矚目的就是恆逸文萊PMB石化項目，總投資150億元美元，是迄今為止該國最大的外國直接投資項目。一期投資34.50億元美元、二期投資100億美元，恆逸石化在該項目中持股70%。

恆逸石化還大肆收購。wind數據顯示，恆逸石化相繼收購了嘉興逸鵬100%股權、太倉逸楓100%股權;、雙兔新材料100%股權、海寧新材料部分股權、浙江恆逸物流100%股權、寧波恆逸物流100%股權等多家公司，交易總額合計超過60億元。其中，去年3月，向控股股東恆逸集團收購的嘉興逸鵬100%股權等資產交易金額就高達44.95億元。

恆逸石化現金流量表顯示，2017年至今年前9個月，公司投資現金流流出71.80億元、151.80億元、152.32億元，合計為375.962億元，減去流入金額，淨流出金額分別為59億元、124.34億元、119.97億元，投資現金流淨流出合計為303.31億元。

大舉進行產業佈局，公司發展成為全球領先的“PTA—滌綸”和“CPL—錦綸”產業鏈一體化的龍頭企業，通過海外建設上游煉廠、國內擴建中下游、實施併購重組等差異化發展模式，打造“原油芳烴—PTA—滌綸”和“原油—苯—CPL—錦綸”的“柱狀”均衡一體化產業鏈，逐步實現原料自給自足。

股權融資78億債務仍增258億

大舉擴張後，恆逸石化隱憂浮現，那就是債務激增。

2017年至今年9月底，恆逸石化的資產激增433.94億元，負債也在迅猛增長。2017年，其負債總額為174.17億元，今年9月末為493.58億元，增加了319.41億元，資產負債率由50.68%增長至64.38%，增長了13.7個百分點，為近期最高點。

負債增長的同時，承擔利息的債務隨之攀升。2017年底，公司有息負債為105.71億元，2018年底、今年9月底分別為271.83億元、363.34億元，較2017年底增加257.63億元。其中，今年9月底較去年同期增加110.13億元。

11月15日，恆逸石化披露的今年前10個月新增借款公告顯示，截至2018年底，公司經審計合併口徑的淨資產為222.67億元，借款餘額為280.71億元。截至今年10月31日，公司借款餘額為391.80億元，累計新增借款金額為111.09億元，占上年末淨資產的比例為49.89%。

新增超百億借款，主要用於文萊煉化項目建設及收購資產。具體為，文萊項目建設提取銀團貸款較去年底增加29.80億元，另外，同時，該項目已進入商業運營狀態。為保證文萊項目的正常經營，新增貸款24.04億元。此外，因收購杭州逸暻化纖有限公司事項、宿遷逸達新材料有限公司競得江蘇翔盛名下資產事項、嘉興逸鵬化纖有限公司25萬噸差別化功能性纖維提升改造項目投產事項、海寧恆逸新材料有限公司項目建設事項及公司產能規模擴大、日常經營所需資金增加事項等，導致公司貸款增加44.55億元。

與此同時，公司新發兩期公司債券，應負債券增加10億元。

除了不斷向金融機構借款、發債融資外，恆逸石化還通過股權融資獲得了大量免費資金。

長江商報記者梳理髮現，借殼上市以來，公司實施了四次定增，其中三次為融資，合計融資77.50億元。

股權融資高達77.50億元的情況下，恆逸石化的債務仍然急劇增長，令人有些意外。

三季度淨利降逾兩成

斥巨資進行產業擴張、債務高懸，恆逸石化面臨着較大的經營及償債壓力。

從經營業績數據看，大舉擴張推動了業績快速增長。2017年、2018年，恆逸石化實現的營業收入分別為642.84億元、849.48億元，同比分別增長98.29%、28.79%。淨利潤分別為16.22億元、19.62億元，增幅為95.34%、16.47%，扣除非經常性損益的淨利潤（簡稱扣非淨利潤）為16.50億元、15.37億元，變動幅度為217.48%、—3.22%。

然而，今年的經營業績開始下滑。前三季度，公司實現的營業收入、淨利潤分別為622.05億元、22.14億元，同比分別下降6.37%、9.28%，淨利潤下降幅度超過營業收入。其扣非淨利潤為19.01億元，延續去年下降之時，降幅為6.79%。

其中，第三季度，營業收入、淨利潤為204.75億元、9.37億元，同比分別下降11.63%、21.92%，扣非淨利潤的下降幅度達22.23%，也超過20%。

其實，去年四季度，恆逸石化的業績就大幅下降。當時，其實現營業收入241.18億元、淨利潤為—2.43億元，變動幅度為27.82%、—172.81%，扣非淨利潤為虧損5.02億元，同比大降269.01%。

值得一提的是，當年，公司向控股股東恆逸集團收購了44.95億元資產。

長江商報記者發現，恆逸石化的淨利潤中，投資收益不菲。2017年至今年前三季度，其投資淨收益分別為5.77億元、10.96億元、11.40億元，分別佔當期淨利潤的35.57%、55.86%、51.49%，佔比超過50%。

截至目前，恆逸石化持有浙商銀行4%股權，今年前三季度，浙商銀行淨利潤為112.39億元。

雖然投資收益不菲，恆逸石化的財務費用也不低。2017年至今年前三季度，其財務費用分別為3.15億元、7.46億元、5.23億元。其中，去年及今年前9個月，利息費用分別為6.22億元、6.65億元。

目前來看，化纖行業終端市場景氣度並不高，2017年以來，恆逸石化的毛利率分別為3.72%、3.91%、5.80%，雖然有小幅上升，但仍處於低位，堪稱利潤微薄。

行業企業都在擴張，而下游市場需求低迷，恆逸石化槓桿擴張，目前，文萊項目已經投產，邱建林豪賭之下能擺脱潛在風險的襲擾嗎？

截至目前，邱建林所持恆逸石化股權超70%處於質押狀態。