來源：新浪財經

截至11月1日，A股休閒零食行業上市公司三季報全部披露完畢。

總體來看，各大公司營收增速可觀，唯有剛上市不久的有友食品營收同比下滑12.96%，緊隨其後上市的三隻松鼠營收增速最快，同比增長43.79%；淨利潤方面，主打麻花的天津老字號桂發祥淨利潤同比下滑2.1%，“休閒零食第一股”來伊份Q3扣非淨利潤虧損825萬元。

期間費用上，休閒零食行業“重銷售，輕研發”的局面未發生改變。Q3各大公司研發費用均未過億，多數營收佔比不超過1%；與此形成強烈對比的是休閒零食公司的銷售費用，2019年Q3三隻松鼠銷售費用高達14.06億，佔比20.94%，對比去年同期增長約4.5億元，行業銷售費用佔營收比例的算術平均值為18.96%。

縱觀全行業，新浪財經將選取其中具有代表性的幾家公司進行逐一分析。本文主要分析老字號天津大麻花，也是三季報唯一淨利潤下滑的一家公司——桂發祥。

上半年營收同比降2.95% 

麻花賣不動了？

三季報顯示，桂發祥前三季度營業收入3.97億元，同比微增3.55%，歸母淨利潤6947萬元，同比減少2.1%，扣非淨利潤6518萬元，同比減少3.37%。與上述休閒零食行業上市公司對比，桂發祥營收增速偏慢，僅超過有友食品和來伊份兩家，且是十家休閒零食上市公司中唯一一家淨利潤下滑的公司，延續去年下跌趨勢。

桂發祥作為還有8年就滿百年的麻花老字號，上市之後麻花卻似乎面臨賣不動的窘境。

三季報公司並未公佈麻花的具體營收，但從中報及往年年報來看，麻花這一主打品類營收呈小幅波動下行的趨勢。今年上半年，麻花營收1.67億元，同比減少2.95%，2018年全年麻花營收3.17億元，同比減少4.8%。除麻花外，公司其他品類食品的營收均小幅上升。

來源：公司財報、wind

麻花佔總營收的比例也逐漸下行。2014年至2019年上半年，麻花營收佔比分別為74.25%、72.57%、71.79%、68.54%、65.99%和63.48%，外採食品營收佔比則不斷上升，由2014年的13.25%增至2019年上半年的19.51%。

2018年年報中生產銷售數據表明，對比2017年，桂發祥銷售量同比減少5.88%，生產量同比減少2.36%，庫存量同比上升9%，或也可佐證公司銷售遇阻的問題。

來源：2018年年報

桂發祥為此也做出了相應的努力。首先，公司加大了研發投入。2015年、2016年和2017年，公司研發支出分別為287萬元、288萬元、299萬元，維持相對穩定，2018年研發支出上升至417萬元，同比增加約39%，研發佔比也由2015年的0.63%上升至2018年的0.87%。此外，公司還於今年5月作價420萬元收購王記麻花，試圖彌補清真麻花業務的空白，擴充消費羣體。

但半年報公司麻花營收1.67億元，同比下滑2.95%，三季報未公佈麻花的具體營收數據，總營收僅微增3.55%，可見這兩方面努力未獲明顯效果，公司業績疲軟的現狀未能改變。

與桂發祥境況相似、做紅棗生意起家的好想你近年來也面臨紅棗業務虧損的情形，但好想你在2016年以18倍的溢價作價9.6億元收購百草味，目前，好想你經營業績基本依靠百草味支撐，公司通過外延併購尋找了新的增長點，三季報顯示，好想你前三季度營收同比增長13.44%，相比來看，桂發祥上市後面臨主營業務增速緩慢時顯得較為保守。

全國開店計劃縮水 

募集資金買理財

2016年上市時桂發祥曾承諾將募集資金用於空港經濟區生產基地建設項目、營銷網絡建設項目以及償還銀行貸款和補充營運資金，合計4.8億元。但近3年過去，承諾的募投項目一再延期，並在不久前發生了變更。

今年年初，公司公告稱將空港經濟區生產基地建設項目和營銷網絡建設項目延期一年，隨後9月底，公司再度將該項目延期2年至2021年底，並做出調整。

公告顯示，原空港經濟區生產基地建設項目包括新建8條麻花生產線、異地技改8條生產線，更改後變為新建6條麻花生產線、異地技改4條生產線；原營銷網絡建設項目包括全國開設19家直營店和7家銷售分公司，調整變為京津冀區域開設31家直營店、改造10家老舊店鋪。

來源：公司公告

公司在公告中提到此前曾收購其他品牌麻花，併購置2條迷你麻花生產線擴充了休閒小規格麻花的產能，故而縮減計劃的生產線。

對於留守京津冀、取消全國開店計劃這一舉動，公司解釋稱，對於全國市場的拓展，公司已使用自有資金近5000萬元投資參股電商代運營公司，下一步公司將以經銷商為抓手，利用各地經銷商成熟的市場資源，借力新零售的聯動效應，搭建全國銷售體系。

公司提到的電商代運營公司為直接持股22.42%的昆汀科技，2018年和2019年上半年，昆汀科技為公司貢獻利潤494萬元和335萬元，並未對公司業績造成明顯提振。

雖然在外延併購和擴張時桂發祥管理層思維相對保守，但搞起理財卻絲毫不見猶豫。

10月24日，桂發祥使用閒置募集資金合計9000萬元購買結構性存款產品，之前，公司銀行理財合計取得投資收益約452萬元。

來源：公司公告

桂發祥還多次使用自有資金購買銀行理財產品，三季報顯示，桂發祥貨幣資金由起初6.4億元降至三季度末1.4億元，即因為公司使用閒置資金購買保本浮動收益型結構性存款所致，交易性金融資產隨之增加。2017年至2019年Q3，公司投資收益分別為2148萬元、2284萬元和1621萬元，佔利潤總額的17.6%、20.8%、17.9%。2016年這一比例僅0.2%，上市前兩年公司投資收益均未過萬。（文/vicky）