作者 | 陳肖

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10月29日晚，國內高頻覆銅板行業的大龍頭生益科技（600183.SH）發佈前三季報業績。

公司前三季度營收94.7億元，同比增長5.53%，營業利潤13億元，同比增長31.67%，歸屬母公司淨利潤10.4億元，同比增長28.66%。其中，Q3單季營收35億元，同比增長10.44%，環比8.01%增長，營業利潤5.3億元，同比54.49%環比16%增長，歸母淨利潤4.13億元，同比增長49.12%環比8.93%增長。

總體看，這是一份不算太好但也不算差的成績單，按照不少券商的説法，總體是符合預期的。

但令人無比意外的是，今日早盤開市，生益科技開盤後迅速放量跳水，5分鐘不到便被摁到了跌停板，一度被封了10分鐘，所幸抄底資金源源不斷，空頭在未能有效封板，此後多空雙方全日在跌停線上展開激烈博弈。不過隨着大盤持續走弱，該股還是未能逃脱被封板的命運，截至收盤，股價報23.01元，暴跌10.01%，全日成交22.67億元，換手率高達4.3%，市值一日蒸發掉了58億元。

從今日的持續不斷的天量拋單及成交量看，市場對生益科技的短期判斷明顯由此前瘋狂看多轉為屬於悲觀，寧可跌停封板也要第一時間逃出去。

那麼，生益科技這一份財報，究竟透露出了什麼問題，讓市場如此悲觀？

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為何市場不滿意了？

資料顯示，生益科技是以生產覆銅板起家，一直到現在主營都沒有變化，公司1998年成功在上交所上市，算是老牌科技企業了。

目前公司主要生產覆銅板、半固化片、絕緣層壓板、金屬基覆銅箔板、塗樹脂銅箔、覆蓋膜類等高端電子材料。產品主要供製作單、雙面線路板及高多層線路板，廣泛用於家電、手機、汽車、電腦、航空航天工業、通訊設備以及各種中高檔電子產品中。公司的主要客户包括華為、中興、諾基亞、博世、聯想、索尼、三星、飛利浦等國際知名企業。

2013年來，得益於中國4G時代、消費電子及汽車銷量爆發等多重利好的歷史發展紅利，生益科技也被資本推到了萬人矚目的高度，公司股價在4G時代至今累計漲幅一度超過10倍，市值一度超過650億元，是市場公認的大白馬之一。

但在近兩年，隨着宏觀經濟環境惡化及國內經濟放緩，手機及汽車銷量增速持續下降等影響，生益科技也遭到了從猛跑到小跑的換速週期，也就是發展的瓶頸。

回看生益科技的這一份財報，除了淨利潤的繼續實現高增長外，還有一些其他值得一提數據。

公司的測算PCB板業務Q3營收7.16億元，同比增長24%，淨利率超過15%。帶動公司毛利率及盈利提升。Q3毛利率環比提高1.31pct至28.45%，淨利率環比提高0.05pct至12.73%，顯示公司的盈利能力呈現逐季增加。

同時，得益於通信高層板需求的放量和服務器交換機市場的拓展，覆銅板的價格在近期也有所回升，而且從目前趨勢看未來還將有保持上漲態勢，這對公司Q4的利潤有一定增益。

另外，公司的經營活動產生的現金流量淨額14.02億，同比增長了83.4%，主要系本期銷售商品、提供勞務收到的現金增加以及購買商品、接受勞務支付的現金減少所致。

此外，公司存貨週轉天數為75天，環比提升1天，應收賬款週轉天數114天，環比下降3天，顯示營運指標表現在改進。

但其中也有一些指標數據顯示目前該公司仍存在一些問題：

首先最為重要的是公司的前三季度營業收入雖然環比中期有所提升，但也只有5.53%的個位數增速，已經連續第三年呈現雙位數下跌，雖然單獨Q3的營收增速有10.44%，但依然相對較小，這種增長趨勢實際並不算健康。

並且這並不是特殊時期時間，自從2017年Q3以來其營收增長就一直在不斷放緩，完全體現不出行業應有的高增長特點，2018年度的Q4度及今年Q1還一度出現負增長，這無疑會非常動搖投資者的信心。

同時，從三季報中還可以看出一些小問題：

前三季度，公司的預付款及預收款雖然相比年初有了超大幅度的增長，但實際金額規模其實相對公司的近百億的營收規模來説幾乎可忽略不計，這從一定程度上説明公司在未來經營方面去偏向保守。

另外，2019Q1-Q3管理費用增幅較大，同比增長130.31%，公司解釋主要是子公司生益電子擴產和江蘇生益投產所帶來的員工工資薪酬費用的增長，但這跟公司的營收增速相比，真是異常不匹配。

實際上，筆者認為，生益科技績後股價爆雷，其中最主要的問題還是在於營收增速問題上。

對於平均營收規模增速動輒數十個點的整個科技行業來説，作為高端覆銅板龍頭的生益科技這種個位數的業績增速實在是低得拿不出手的。

畢竟收入規模遲遲上不去，利潤增長就難有持續性，一直吃不飽的大白馬，負重跑起來就容易飄，有時剎車太猛就容易出事兒。

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未來又該怎麼看？

如果從生益科技所處的賽道看，行業增長邏輯都非常硬。

生益科技最大的業務亮點是卡位非常完美：一是5G通信時代，通信基站鋪設規模比4G時代至少要翻倍，二是消費電子也隨着5G時代即將面臨更新換代時期，三是國內的汽車無人駕駛時代來臨，這三方面都統一指向覆銅板電路板會在需求量及質量層次上都會上一個巨大的台階。

另外，高端覆銅板市場長期被國外廠商所壟斷，我國在這方面的話語權一直較弱，而受到貿易摩擦的影響，國家對高端材料的國產替代戰略有了更明確的肯定，未來高端覆銅板的實現國產替代趨勢必將提速。而生益科技作為我國高頻覆銅板的核心龍頭之一，未來的訂單業務是無憂的。

在公司本次業績報告中，可以看到公司的高頻覆銅板Q4交貨延續向上爬升趨勢，但還是受制於產能的緊缺，目前公司在增加產能正在提速，總額約7億元的東城三期、技改項目和江西項目正在加快建設。

長期看，如果生益科技的新增產能在不久的將來可以如期落地，那麼這家公司的未來業務規模就有希望實現恢復高增長，未來還是非常有盼頭的。

另外，還需要注意的5G通信基站推進和國內汽車銷量持續下滑帶來的潛在負面影響。

不過，生益科技近期的高管及大股東在股價高位減持也遭到了不少市場投資者的詬病，數據顯示，今年6月至今，公司高管何自強及陳仁喜相繼幾次在股價高點減持套現，累計金額2300多萬元。

10月14日，佔公司總股本的7.14%的大股東之一廣東省外貿開發有限公司也發出了減持公告，擬自減持計劃公告之日起15個交易日後的6個月內，採用集中競價方式或大宗交易方式按市場價格減持不超過公司總股本比例的1%。

雖然股東的減持幅度不算大，但既然有了開頭，誰也不能保證接下來還有沒有股東也要宣佈減持，這無疑從一定程度上對市場信心造成不利影響。

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結語

從生益科技這龍頭大白馬的身份以及投資者對其能在5G時代會大有作為的超高期望看，這樣的成績單算是難以交差的。

但從其賽道的市場空間及其未來產能放量帶動營收上漲的情況看，其實大家也無需過於悲觀。截至目前，生益科技的動態市盈率為42.45倍，對比近期通信硬件行業龍頭級別的平均估值是稍微有點兒高，但作為國內高端覆銅板的核心龍頭，這種估值水平實際在也還在可接受範圍內的。

至於今日的股價爆雷，會不會是給大家提供一個上車的機會，那就是智者見智了。