來源：中國基金報

格力“易主”終塵埃落定。

2019年10月28日晚間，格力集團函告公司，經評審委員會對參與本次公開徵集的兩家意向受讓方進行綜合評審，確定珠海明駿投資合夥企業（有限合夥）為最終受讓方。

根據格力電器此前披露的方案，格力集團將轉讓所持格力電器9.02億股，佔公司總股本的15%，轉讓價格由不低於45.67元/股調整為不低於44.17元/股，意向受讓方需繳納63億元作為保證金，轉讓總金額不低於398億元。

珠海明駿背後即高瓴資本。至此，歷時六個月，格力股權轉讓落下帷幕。

在這場中國頂級資本的決戰中，高瓴資本為何勝出？入局後，一向倡導“價值投資”的高瓴資本將為格力帶來怎樣的升級和轉型？格力的一場混改後，中國家電市場又將產生怎樣的變革？

“價值不菲”的格力

六個月以來，格力電器股權出售事件一直處於資本市場的話題旋渦中心。

2019年4月8日格力電器公告稱，控股股東格力集團擬通過公開徵集受讓方的方式協議轉讓格力集團持有的格力電器總股本15%的股票。本次轉讓完成後，公司控股股東和實際控制人可能將發生變更。

值得一提的是，受股權轉讓方案消息刺激，格力電器4月9日復牌逾130萬手大單封死漲停，股價報51.93元，市值達3124億元。公司所屬的家電板塊也隨之受到提振，坐上漲幅榜的“頭把交椅”。

2019年5月22日，格力投資者見面會陣容之豪華，堪稱A股之最。

共有25家機構投資者參與此次見面會，包括百度、淡馬錫控股、高瓴資本、厚朴投資、博裕資本等知名機構。

然而，由於徵集受讓方條件苛刻（交付63億元保證金，簽約後5個工作日付40%，在辦理股份户前付清全款等），在與會的25家機構中，最終僅有高瓴資本及厚朴投資兩家報名。

CVSource投中數據顯示，截止至2019年9月，高瓴資本2019年投資數量28件，累計投資金額101.19億元，厚朴投資2019年投資數量7件累計投資金額13.97億元。

“從外界來看，兩家機構的路子完全不一樣。”某PE機構合夥人孟川對投中網表示，“厚朴很會把握節奏，在二級市場很多‘快進快出的案子都很漂亮，而高瓴一貫以‘長期持有者身份著稱。”

贏家落定之時，數位投資人對投中網表示，高瓴資本的勝出，並不是意外。

CVSource投中數據顯示，高瓴資本成立於2005年，投資覆蓋TMT、消費零售、醫療健康、企業服務、能源與製造業等領域，投資案例包括百度、騰訊、京東、美團點評、滴滴出行、摩拜單車、藥明康德、信達生物等。

“近年來，高瓴資本對於成熟企業的參股型投資在弱化，收購的案例佔大多數，對控股的傾向性明顯。在這樣的情況下，投資格力是個難得的好機會。”PE從業者吳穎對投中網分析稱。

同時，“這樣的投資與張磊一直強調的‘價值投資契合度很高。”吳穎提到。

高瓴資本曾對外解釋稱，所謂“長期結構性價值投資”，是相對於週期性思維和機會主義而言的，核心是反套利、反投機、反“零和”遊戲、反博弈思維。

“對服務實體經濟來説，價值投資關鍵點在於，在敏鋭洞察技術和產業變革趨勢基礎上，找到企業轉型升級的可行路徑，通過整合資源藉助資本、人才、技術賦能，幫助企業形成可持續、難模仿的‘動態護城河，完成企業核心生產、管理和供應鏈系統的優化迭代。”高瓴資本表示。

由此，孟川對投中網分析稱，“高瓴資本在進行To C業務的產業鏈佈局。無論是此前涉獵過的鞋業也好，藥店也罷，最終都會走向產業的轉型和升級，這次的電器也是一樣。”

高瓴資本的新戰場

高瓴資本入局的意義，可以從格力集團此前公佈的轉讓條件中初見端倪。

首先，格力要求，受讓方有助於促進上市公司持續發展，有能力為公司引入有效的技術、市場及產業協同等戰略資源，協助上市公司提升產業競爭力。

收購百麗，成為了高瓴資本契合度極高的背書。

2017年7月，高瓴在成為百麗控股股東後，與百麗開啟企業數字化轉型。無論是構築線上線下全渠道系統，還是利用科技創新重塑線下傳統門店，藉助數據化工具賦能百麗基層店員，高瓴資本的重心都是在推動百麗信息化、智能化的方向上探索。

“同樣是傳統行業，同樣是To C業務，高瓴這次即將對格力做出的升級和變革可以從百麗的案子中略知一二。”吳穎對投中網表示。

其次，維護股權結構穩定性。買方購買股票後，鎖定期不低於36個月，不得有影響上市公司股權結構穩定性的重大不利安排。

值得注意的是，此次轉讓條件中“36個月的鎖定期”遠超出了證監會所要求的12個月期限。由此可見，格力的初衷是尋找一位“長期穩定的持有者”，這與高瓴資本的投資風格相符。因此，可以預見的是，高瓴資本的入局將為混改後的格力股權的長期穩定打下基礎。

最後，格力要求，買方需承諾保持管理團隊穩定，並提出維護管理層穩定的具體措施及未來與管理層合作的具體方案。

數位投資人對投中網表示，“高瓴資本的控股風格一向友好，對收購企業的原有管理團隊包容性較高。”

同時，高瓴資本自2016年一季度起便看好格力電器，買入4536萬股，花費近8億元，並一直持有至今。作為格力電器的第八大股東，高瓴資本在此次股權轉讓前持股比例為0.73%（僅次於持股0.74%的格力電器董事長董明珠）。三年來，格力對於老股東高瓴資本的行事特徵已有所掌握，“‘保持管理團隊穩定對於高瓴資本來説，頗為順理成章。”吳穎評論稱。

格力電器股東構成（截至2019年6月30日，截圖來源：東方財富網）

此外，值得一提的是，2019年9月6日，有媒體報道稱高瓴資本的LP中出現了美的實控人何享健的名字。

有知情人士對投中網表示，何享健的寧波美域股權投資合夥企業（有限合夥）（以下簡稱“寧波美域”）其實是珠海高瓴天成二期股權投資基金（有限合夥）（以下簡稱“高瓴天成二期基金”）的LP。高瓴天成二期基金即高瓴資本人民幣二期基金，通過中國證券投資基金業協會備案系統查詢，該基金早在2017年4月就已成立。

該人士表示，該基金有幾十個LP，何享健的寧波美域只是其中之一，17年就已成為該基金的LP，投資額度很小。與今年格力混改毫無關係。

同時，該人士還透露稱，高瓴天成二期基金在成立之初，在與投資人（LP）簽訂的協議裏，就有約定，如果投資人在未來會對某個投資項目產生利益衝突或不利影響，高瓴可以排除該投資人（LP）參與該投資項目。

因此，高瓴資本此次控股格力電器，並不會涉及競品美的的相關利益。

傳統家電市場的顛覆

格力“易主”，只是中國大批傳統家電巨頭轉型的開端。

“更市場化的激勵機制、更高的執行效率和更靈活的競爭機制。”提到傳統家電巨頭混改的意義，孟川對投中網如是總結。“這樣的變化將為中國家電市場帶來更多元的可能性。”

股權出讓前，格力管理層持股均來源於股權分置改革時期和2016年的員工持股。與美的集團（四類股票激勵計劃）、青島海爾（2009－2014年四期股權激勵、2015－2018年三期員工持股）日益常態化和多元化的股權激勵相比，格力電器的股權激勵的次數、規模、覆蓋人數均明顯滯後。

“高瓴控股後，格力的組織架構、股權激勵及經營模式等都將發生根本性的顛覆。”吳穎對投中網表示，“格力的變革下，中國傳統家電市場的轉型也即將到來。”光大證券同樣提到，格力電器此次股權變動有望進一步帶來對國企混改概念板塊的提振。

與此同時，市場化資本的引入將使得傳統家電巨頭的競爭策略更加靈活，從而為企業帶來智能時代下核心壁壘的提升。

近年來，人工智能賦能家電產業，傳統家電廠商面臨向智能家電轉型佈局的迫切需求：或是掌握智能家居場景的主動權，或是專注某些家庭場景，或是尋求技術外援，傳統家電廠商進軍“智能化”已成為必然趨勢。

國內傳統家電廠商各有路數。

通過推進智能家電，海爾已開發智能芯片，形成網絡電器+交互+服務+平台模式，意在打造一個U+智慧生活平台。TCL和創維則在技術上選擇與第三方互聯網公司合作，把重點放在了產品上：推出超級APP和智能家居設備，試圖以曲線救國的方式加碼智能家居。

格力自然不甘人後。

2018年8月，格力電器成立全資持有的珠海零邊界集成電路有限公司，主做空調芯片。2018 年12月，格力電器宣佈擬斥資30億元參與聞泰科技（600745.SH）收購安世半導體。

但這只是個開始。“對於格力混改，董明珠曾説，‘此次交易絕不接受野蠻人蔘與。但市場化資本加持的格力電器本身又是否會成為傳統家電市場的野蠻人？”孟川對投中網表示，“我們不得而知。”

（應受訪者要求，文中孟川、吳穎均為化名）