閲文集團(0772.HK )：新麗傳媒業務模式創新，與騰訊版權合作深化，維持“買入”評級
機構：國金證券
評級：買入
事件
2019年10月23日，公司與騰訊2019年版權合作框架協議的修訂生效，上調2019年至2021年版權合作持續關聯交易金額上限，餘下其他重大條款將保持不變。2019年至2021年的新年度上限分別為9.5億元、13億元和17億元。修訂主要原因是新麗傳媒在2019年年中採取新業務模式，將在劇本階段與視頻平台採取簽訂劇本許可費協議，提請獲得劇本版權所帶來的回報，並優化現金流，每項劇本版權許可在0.5億元至4億元不等，預計將提高2019年至2021年騰訊向新麗傳媒支付的劇本版權許可費金額。
評論
影視劇製作行業進入整合期，新麗傳媒內容策劃和製作實力出眾，新模式下變現能力或將增強。視頻平台競爭膠着，高品質內容搶手。而新麗傳媒的內容策劃和製作實力相對佔優，為將優勢在各環節中最大程度地變現，不同於以往直接售賣影視劇成品的播放權，新業務模式的實質是將影視劇從內容策劃、劇本完成到落實拍攝製作環節拆分變現，發揮原本沒有製作餘力的優秀劇本儲備價值。因為影視劇的生產週期較長，一家制作公司對於產品質量和數量追求很難兼得，中間環節有價值損耗。新模式充分發揮內容策劃及製作方面的核心競爭力，也可以鎖定劇本版權的買家並更早獲得劇本版權許可所帶來的回報。2019年，閲文集團將向騰訊授出4至5項劇本版權，2020年和2021年預計每年還增加1至2項劇本版權。
與騰訊的合作為新麗傳媒新模式的廣泛開展提供標杆，雙方合作深化是長期戰略決定的，也是雙贏基礎奠定的。騰訊需要閲文集團、需要優質內容，閲文集團也可以借力實現商業價值最大化。騰訊視頻的流量頭部地位明顯，新麗傳媒與騰訊合作推行劇本版權許可費的新模式只是一個起點。新麗傳媒目前擁有超過100部劇本版權，擁有內部文學策劃團隊和多名長期簽約編劇，除了保證現有產能的影視劇作品供應外，額外劇本儲備也可以在新模式下持續變現。並且截至2019年6月30日，閲文集團擁有約780萬作家、1170萬文學作品。閲文集團原文學作品業務與新麗傳媒的聯動也預計會不斷加強，版權運營業務長期發展空間較大。
投資建議
我們預計公司2019/2020/2021年歸母淨利潤將分別增8.5%/28.9%/19.4%，EPS分別為人民幣0.97/1.25/1.49元。基於P/E/G和SOTP的混合估值，得到目標價37.34港元，對應27倍2020EP/E，維持“買入”評級。
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