作者：國盛汽車研究小組

來源：國盛汽車研究小組

事件：公司公告計劃將沃爾沃汽車和公司各自現有的發動機業務合併成一個獨立的業務板塊，結合沃爾沃集團官方披露信息，新單元將成為開發下一代發動機和混合動力系統的新一代全球供應商。新業務單元計劃吸納來自沃爾沃汽車和吉利的原發動機部門研發、採購、製造、IT和財務人員，分別約3000名、5000名員工。

協同發展再上台階，聚焦研發資源。相較於此前聯合研發模塊化生產平台，預計此次發動機業務整合將使得雙方聯繫更為緊密，集團內部資源更為聚焦。沃爾沃汽車將專注研發純電產品，實現全系車型電動化，而新業務單元將專注在發動機+混合動力系統的研發，為沃爾沃汽車提供混合動力系統，同時為吉利、寶騰、路特斯、倫敦電動汽車以及領克等品牌提供發動機和混合動力系統。

打通平台，再獲技術背書。自2010年吉利控股收購沃爾沃汽車以來，公司和沃爾沃汽車資源整合、協同效應不斷增強。2017年起由吉利歐洲研發中心開發的CMA平台同時搭載在吉利、領克和沃爾沃品牌的車型上。未來雙方還將繼續打造多個通用性的乘用車平台，而此次雙方計劃合併發動機業務後，吉利旗下車型將有望共產品搭載高效領先的動力總成及混合動力系統，進一步提升公司產品系列的技術實力和品牌力。

規模優勢有望更為突出。根據公司“藍色行動”規劃，到2020年90%以上的吉利汽車產品都是混合動力以及純電動的新能源汽車，沃爾沃汽車計劃到2025年左右，在售的純電動和混合動力車型將各佔總銷量的一半。沃爾沃汽車目前發動機產量為60萬台左右，雙方合併發動機業務後有望達到200萬台級別的年產量。同時吉利和沃爾沃汽車合併後的新業務單元將成為獨立的動力系統供應商，未來有望外銷。此次發動機業務的整合計劃，將使雙方在研發、生產、採購及運營方面的規模化效應得到進一步提升。

盈利預測與投資建議。預計公司19-21國盛汽車研究小組年歸母淨利潤分別為94.7/128.9/149.8億元，對應PE分別為11.7/8.6/7.4倍。中長期我們依然看好公司作為自主龍頭受益行業復甦以及競爭力持續提升，維持“買入”評級。

風險提示：合併需得到沃爾沃汽車工會、雙方董事會及兩國監管部門的批准，具有一定不確定性。

報告正文

一、集團收購沃爾沃汽車後技術領域深化合作

1.1集團收購沃爾沃汽車回顧

2010年吉利控股集團正式完成對沃爾沃汽車公司的全部股權收購，在收購完成後，吉利和沃爾沃汽車之間在技術方面展開了有效合作。2012年3月9日，吉利控股與沃爾沃汽車簽署諒解備忘錄進行技術轉讓，並於綠色環保系列發動機、小型車平台及電動車動力總成系統技術領域上合作開發戰略項目。

集團收購沃爾沃汽車後不斷消化吸收先進技術。2015年上市的博瑞車型是吉利控股收購沃爾沃汽車後推出的首款中高級車型，這是一款完全自主研發的車型，但採用了部分沃爾沃汽車技術，2017年公司與沃爾沃汽車成立的合資品牌領克，旗下首款車型領克01上市，該車型首次採用CMA架構。

CEVT研發中心與CMA架構，為吉利提供雄厚的技術保障。一方面，CEVT研發中心隸屬於吉利控股集團，與沃爾沃汽車、吉利汽車並列，其工作範圍涵蓋了吉利未來戰略產品以及研發平台的各方面，包括共享架構、底盤、動力總成、傳動系統，以及上車體以及車型外觀設計，此外還包括整車採購、質量管理以及新產品的市場營銷等。另一方面，CMA架構是由沃爾沃汽車和吉利聯合開發的模塊化架構，投資規模約為200億人民幣，將會為吉利汽車和沃爾沃汽車提供下一代中級車模塊化構架體系，並滿足沃爾沃汽車和吉利汽車對未來緊湊型產品的多重需求，以期在沃爾沃汽車和吉利之間實現最大程度的平台共享，包括未來沃爾沃XC40等產品也會來自這個平台。CMA中級車基礎模塊架構已經賦予了領克研發從A0到B級車的能力，除此之外沃爾沃汽車最新的動力總成科技和電氣化技術、自動駕駛技術都將逐漸導入到領克的產品研發中。

吉利和沃爾沃聯合開發的發動機逐步在集團內部廣泛應用。領克品牌上市後的第一款車領克01直接搭載型號為B4204T30沃爾沃發動機，而領克02搭載的1.5t三缸機則由吉利和沃爾沃共同研發。隨後改款1.5t發動機和吉利自產後的2.0t發動機逐步在吉利品牌推廣，分別搭載在嘉際和星越上面，同時新款1.0t發動機也開始裝備在繽越和繽瑞上。未來沃爾沃系列發動機有望在吉利多款車型上應用，成為集團主推的動力系統。

1.2吉利控股集團2019年銷量彙總

集團旗下主要品牌吉利、領克、沃爾沃、寶騰品牌2019年上半年共實現銷量103.6萬台，同比下滑7%。主要系吉利品牌受行業整體下滑以及國六政策影響下滑幅度較大，除此之外其餘三個品牌均實現正向增長，其中寶騰品牌增速最高，達到61%。發動機業務整合完成後，其年產能有望提升2倍以上，規模效應得以體現。

二、公司和沃爾沃汽車發動機業務強強聯合

2.1吉利發動機產業佈局梳理彙總

吉利旗下發動機產品覆蓋從1.0-2.4L的自然吸氣和渦輪增壓發動機，涵蓋吉利品牌和領克品牌。其中1.0排量自然吸氣、渦輪增壓和1.5排量渦輪增壓發動機為三缸機產品，其餘均為四缸機。其中排量為1.5T的JLH-3G15TD系列發動機和2.0T的JLH-4G20TD同時搭載在吉利品牌和領克品牌。

公司自成立以來，在動力系統核心系統堅持獨立自主研發，發動機產品研發歷史可以分為三個階段：

1）第一代發動機從“0”到“1”。公司首款1.3L發動機MR479Q在2003年正式面世，並在2005年5月正式實現了裝車。

2）技術突破，領跑自主發動機產業。2006年8月，吉利正式推出了我國首款CVVT發動機JL4G18。這款發動機技術可靠性能優異，後續衍生出多個型號，是吉利相當長時間內的主力發動機。

3）吸收沃爾沃汽車技術，開發業界領先產品。吉利與沃爾沃汽車共同研發的1.0TD、1.5TD發動機和沃爾沃汽車主導研發的2.0TD發動機動力系統，在高壓直噴、VVT、渦輪增壓、高效潤滑等領域處於國內領先地位。

吉利動力製造生產基地分佈國內5省9地，共8大量產基地，3大產業化項目。其中2014年建立的義烏基地總投資75億元，涵蓋1.0TD、1.5TD兩條各40萬台年規劃產能獨立生產線以外，以及一條年規劃產能40萬台的2.0TD和1.5TD混合生產線，總計規劃年產能120萬台。

義烏基地主要生產1.0TD、1.5TD、 2.0TD三款全新一代發動機，工廠製造工藝全面採用VOLVO工廠標準，是吉利第三代動力系統規劃的核心環節，產品將同時應用於吉利品牌汽車，還搭載在了領克、沃爾沃等品牌的諸多車型上。

未來吉利還將在台州、貴陽分別建設一座現代化發動機工廠，和已建成的義烏、寶雞基地構成吉利3.0智擎的基石。

2.2 沃爾沃汽車是全球發動機產業領先製造商

作為全球最早使用渦輪技術的汽車廠商之一，沃爾沃汽車在2014年發佈的動力總成Drive-E Powertrains，中文命名“E驅智能科技”。該動力總成涵蓋兩個系列（汽/柴油）共八款發動機，排量為2.0T的Drive-ET5獲得過2015年“沃德全球十佳發動機”的稱號，而Drive-ET6最大功率達到320馬力，並在2016年蟬聯這一殊榮。

Drive-E系列發動機兼具智能化和電氣化的創新特點。Drive-E“E驅智能科技”的目標就是以輕量化和電氣化並行，滿足日益嚴苛的全球二氧化碳排放標準。憑藉小型輕量化緊湊設計，Drive-E發動機比目前普通發動機減重達50公斤，燃油經濟性顯著提升。Drive-E 發動機平台從一開始就為電氣化做好準備，“Twin Engine E驅混合”動力技術，使得Drive-E發動機可以匹配高效電動機。

2016年在張家口建成的沃爾沃汽車發動機工廠投資32.5億元，建成產能32.5萬台，是沃爾沃汽車全球第二座發動機工廠。另外一座是位於瑞典瑞典斯科夫（Skövde）的發動機工廠，該工廠建立於1975年，擁有45萬發動機產能。

風險提示

合併計劃具有一定不確定性。上述計劃仍在討論過程中，待計劃成型後，尚需得到沃爾沃汽車工會、雙方董事會及兩國監管部門的批准。