8月28日，全球电视机销售量市场占有率排名第二的TCL电子（1070.HK）公布了2019年的中期业绩。

首先来回顾一下TCL电子过去三年的业绩增长情况，营业额从2016年的333.6亿港元（单位下同）增长至2018年的455.8亿，复合增长率为16.9%；归母净利润从2016年的1.8亿大幅提升至2018年的9.4亿，复合增长率为128%。

要知道，过去三年国内电视机销售情况可以说是不温不火的，由此抛出两个问题：TCL电子要创造出这样的业绩增速靠的是什么？

截至2019年9月2日收市，根据wind提供的数据所示，TCL电子的PE（TTM）约为5.04倍，PB约为0.79倍，匹配过去三年的业绩增长数据，当前的估值是否合理？

如果带着这两个问题，来看待TCL电子最新一期的中期业绩，或许会有新的启发。

2019年上半年业绩简述：

（1）营业额227.2亿，同比增长8.0%；

（2）毛利37.2亿，同比增长15.7%；

（3）经营利润15.2亿，同比增长98.8%；

（4）归母净利润13.6亿，同比增长138.1%；

（5）扣非后归母净利润5.5亿，同比增长32.9%；

（6）中期的毛利率为16.4%，同比提升1.1百分点；

（7）全球电视机销量为1553万台，同比增17.9%，其中整体TCL品牌总销量为1031万台，同比增长33.1%，海外市场显著增长，其TCL品牌销量同比增长49.8%；

（8）互联网业务收入同比增长125.2%，在各业务板块中最为突出。

（资料来源：公司公告）

TCL电子正逐渐成为互联网特征显著的智慧科技公司

整体上看，2019年上半年营收维持了稳定增长，扣除ODM后的销量增长速度惊人，主要受到海外市场的TCL品牌销量增长带动；互联网变现特征显著，增长态势明显，海外业务的互联网收入也开始体现了，预期后续情况会维持高速增长。

就盈利增速来看，TCL电子的这份中期成绩单所显示出的数据，已经超过过去三年盈利的复合增长水平，反映出利润释放力度正在加大，并进一步提速的情形。我们总结出三个主要因素：第一是毛利率的提升，产品结构及业务结构的调整，特别是互联网业务的贡献，第二是海外业务及海外市场的带动，最后一点是公司优秀的费控能力。综合折射出，这样高速增长的背后是难能可贵的有质增长或内生性增长。

从公告内容中可看出，公司已经反复强调了自身清晰定位，就是要推动全球化、多元化、研发创新及AI x IoT战略转型，立足家庭场景和商用场景，凭借在行业内的领先优势，重点发展智能电视、互联网服务、智能家居、智能影音（智能AV）和商用系统，TCL电子将致力打造成为全球快速发展、具有持续用户运营收入的智慧科技公司。

我们建议，从这一期业绩开始，投资者对TCL电子公司性质的定位，就不要再用以往的智能电视品牌制造商，因为单纯使用这个角度去观察公司，会导致对公司的未来评估不足，忽略了其发展潜力。而更重要的一点是，从实际上来说，公司的“互联网性质”已经是不可切割，亦日益成为营收及盈利贡献的重要来源。而站在未来的角度，公司对“屏”幕的理解已经进一步延伸至人机交互、人工智能、智能家居、大数据及新场景应用和落地。

与此同时，电视机行业本身亦正在发生深刻的变化，电视机或会是未来家电行业中最具想象力的赛道，因为在IoT（物联网）及智能家居中，屏幕或电视已不可避免地成为了继手机之后最为重要的控制中心（交互中心）、信息中心、共享中心，在IoT成为风口行业后，电视机行业所体现出来的战略地位必然会随之提升。电视机行业的成长性及新一轮增长周期能否体现出来？目前来说，虽然暂时没有明显的数据支撑，但可从TCL电子身上，捕捉到这个行业潜在剧变的一个缩影。

TCL电子的成长密码之一，海外业务与互联网业务的潜力巨大

2019年上半年，TCL电子继续在海外市场维持强劲增长趋势，海外市场TCL品牌电视机销量为707.3万台，占公司全球电视机总销量（包含ODM）的45.6%，若单独考虑全球TCL品牌电视机销量占比，其海外市场销量的占比可达68.6%。

从海外市场各种增速来看，可感受到这种“高占比”之下的推动力量。在2019年上半年，海外市场电视机业务的销售额增速为32.5%，毛利增速为42.2%，经营利润的增速更是大幅上升132.1%，这些数据均远高于公司整体的营收、毛利及经营利润增速。

我们观察到公司在海外市场的成功之道之一，就是成功实现了“本土化”。有效市场营销无非讲求产品、渠道及广告的能力。

以北美市场为例，2019年上半年TCL R系列斩获26个第三方专业评测机构大奖，包括最佳电视、最佳4K电视、最高性价比电视等奖项，其产品力不但是有目共睹的，更有来自客观的专业机构评价，经得起考验；在渠道方面，TCL电子已经打通北美线上线下的6个包括亚马逊、沃尔玛、Costco、BestBuy等最具代表性的重要渠道，同时签约NBA雄鹿队知名球员—扬尼斯·阿德托昆博（字母哥）担任北美TCL品牌大使，并在北美知名影视作品、体育赛事和电视节目（Ellen Show）中持续进行品牌曝光，这些行之有效而成功的市场策略令到TCL电视在北美市占率持续提升，2019年上半年TCL品牌电视销量排名北美市场前二，市占率同比提升3.6个百分点。其中，在美国市场，公司3月销量市占率更一度超越三星，攀升至第一位。

同样的“打法”，我们在印度市场也看到了其有效的复制。TCL电视自2016年进入印度市场，到目前为止已经覆盖了约3000个线下商超和连锁门店和多个线上渠道，包括亚马逊、印度最大电子商务零售商Flipkart、印度知名电商Croma 、Vijay Sales、Reliance Digital等，厚积薄发，2019年上半年，TCL电子在印度市场的电视机销售量同比大幅增长216.8%。

根据GfK数据显示，目前印度电视机市场年容量为1250万台，这个市场容量虽然仅为中国电视机市场约1/4，但由于印度人口基数巨大，新出生人口更增长迅速，人口结构也较为良性发展，所以可预期未来印度电视机市场的潜力巨大，绝对是推动公司在海外市场持续增长的重要市场。因此，TCL电子携手华星光电全面进军印度市场，设立海外首个模组整机一体化智能制造产业园，从生产到销售进行全产业链、全方位的覆盖，有助于发挥协同效应、降低生产成本，提升运营效率，持续增强公司产品在印度市场的综合竞争力。

未来TCL电子将坚持其全球化战略，继续深耕海外重点市场并积极拓展新兴市场，加快提升各地区市场占有率，在智能电视机领域，现时全球市占率坐二望一，在个别市场已经成功挑战三星的霸主地位，未来有机会上升至全球第一。

在推动公司盈利持续维持高速增长方面，互联网业务功不可没，虽然目前公司的互联网业务收入规模相对较少，但由于该业务的毛利率及经营利润率较智能电视机或其他智能终端销售业务的毛利率及经营利润率要高得多，所以对公司净利润提升的弹性最大。

2019年上半年公司互联网业务快速发展，收入规模达3.5亿港元，同比大幅增长125%。其中雷鸟网络科技在2019年4月份才开始并表，雷鸟网络科技在2019上半年服务收入约2.5亿港元，同比提升63.3%，其上半年净利润7759万港元，超去年全年净利润，净利润率高达30.7%。这意味着，在下半年的TCL电子的报表上将“完整”体现出雷鸟网络科技的业绩贡献，公司的互联网业绩将在下半年进一步提速。

值得一提的是，在上半年的互联网业务中，更首次新增了来自海外互联网业务收入9602万港元，占上半年互联网业务总收入的28%。今年上半年公司在北美、欧洲及南美市场分别深化与Roku 和Google等全球流媒体和互联网巨头的业务合作，共同提升海外TCL电视用户体验，这些合作极大加强了公司在海外互联网业务的变现能力。TCL电子已经成为行业内首家拥有较大规模、持续性的海外互联网业务收入的中国企业。

据此我们判断，公司互联网业务的国际化及全球化进程将跟随公司的智能电视、智能家居及其他电子消费终端在全球的扩张，及深化与全球互联网巨头在“本土化”业务中的合作，因而迎来了爆发性增长机遇。

跟随传统赛道向新赛道转变，剑指“AI x IoT”

2019年被称为5G的商用元年，正是因为5G的高速率及低延迟性的优势，使得高清视频及“AI x IoT”的实现成为可能，而这些需求，都需要“载体”。

如果我们把TCL电子看作是为这个需求提供解决方案的设备及服务提供商，那么在5G时代、人工智能及万物互联的新时代，TCL电子已经做出了什么样的战略布局？

面对高清视频的大趋势，除了继续提升自身销售产品中4K及大尺寸的占比之外，TCL电子在2019年的UDE（国际显示博览会）上，展出了全球首台5G+8K QLED电视，该产品正是其为5G场景打造的解决方案之一，CEO王成更在大会上讲述了TCL电子在“5G+8K”之下如何开创全场景新智能时代，TCL的“AI x IoT”中的AI将是一个全场景的AI，AI全场景代表着全能、全员、全时及全屋的链接，通过控制中心发挥出AI赋能、交互、相应及融合的极致优势。

而不同于其他厂商，TCL电子实现“AI x IoT”落地过程中，其系统的内核“去中心化”特征显著，是一种全场景的开放式架构。公司自主开发的以智能电视为终端的智能家居系统，通过互联互通管理和控制所有智能家居终端产品，例如T-Home，已搭建以TCL智能TV为核心入口的全品类、多品牌IoT平台。针对智能家居的场景落地，公司也推出了不少IoT产品，比如TCL物联网智能锁，公司的智能门锁品牌在今年电商“618”购物节中分别在天猫、京东获得该品类销售排名的第三、第四名次。另外在出行及旅游的场景，公司推出的T-Lodge更是针对酒店式公寓初步搭建了SaaS企业云平台，除此之外TCL电子新的“4T战略”矩阵中还有T-Life、T-Park等可供长足发展。

在CEO王成重新定义之下，TCL电子在新时代的未来是“硬件+软件+万物链接+融合”的解决方案提供商，推行“AI x IoT”战略。对比于以往，公司切入的赛道及方向已经发生了显著的改变，正从全球家电第一阵营向全球智能科技阵营转型。

在2019年的中期业绩会上，TCL电子王成给大家描绘出TCL电子发展的“三条曲线”，“三条曲线”理论体现了当下TCL电子最新的企业进化战略。

按照我们的理解，公司目前尚在“第二条曲线”的成长阶段，对应目标为“抢占核心流量入口”。所以公司对销售的智能终端进行重新的定义，以极高的制造效率生产的智能终端销售（即指智能硬件），是实现这个目标的手段，而非追求的结果。业务的重点变为围绕客户提供多元化多层次的内容信息、各类软件应用及服务；同时在这个阶段，公司的互联网特征将持续上升，全平台的MAU、MPU及ARPU值将显著提升，互联网业务的盈利贡献逐渐占据主导地位，打造核心流量入口的平台属性也会逐渐增强。

“第三条曲线”最终要达到物件之间在时空的连接融合，实现用户需求、IoT设备功能和AI能力三者相互组合。 在这样的组合矩阵里面自然会创造出指数级增长的丰富场景，有了稳定的应用场景便有了服务需求，通过满足这些需求，可获得具有持续性的用户运营收入。相对于传统的互联网软件及服务，拥有较强海外市场和互联网业务优势的TCL电子，“AI x IoT”才是其未来业务的升级版和“星辰大海”。