格隆汇8月28日丨8月27日，北美第二大零售巨头——Costco逆势入局中国市场。

由于不依靠商品本身差价来赚钱，不少在售商品比一般市面价便宜20-30%。正因如此，Costco上海店首日开业异常火爆，贵州茅台、五粮液、还有奢侈品LV等限量商品遭遇疯抢，结账排队2小时，停车场已满等待需3小时，人流太多下午暂停营业……

有网友如是总结：首日爆店是Costco给国内“新零售”们上了宝贵的一课。

纵观国内零售企业，早些年都在说要转型“新零售”，口号倒是喊得响亮，但能真正决心走下去并走得好的企业并不多——盒马生鲜算一个。但是，2016年开业的盒马创造了一个新物种，然而却把一堆零售企业带入了坑里，其中就包括一二线城市随处可见的永辉超市（601933.SH）。

一、中期答卷如何？

8月28日晚间，永辉超市公布了今年上半年成绩单。据财报披露，上半年营收为411.76亿元，同比增长19.71%，归属母公司净利润为13.69亿元，同比增长46.69%，扣非净利润为116.3亿元，同比增长40.78%。

（来源：Wind）

值得注意的是，永辉超市净利润等数据比去年漂亮不少，主要的成长逻辑还是在于门店的持续扩张。

今年上半年，永辉新增门店84家，面积达50.8万平方米。到6月末，已开业门店合计 791 家，覆盖全国 24 个省和直辖市，同店同比增长3.1%；报告期新签约门店达72 家，面积 47.6 万平方米，累计已签约未开业门店 249 家、面积 183 万平方米。

从门店地域分布来看，福建最多，已开业门店131家，已签约未开业门店23家；重庆第二，已开业门店124家，已签约未开业门店23家；四川第三，已开业门店75家，已签约未开业门店38家。四川也是已签约未开业门店数量最多的省份。

此外，永辉打造的mini业态（主打“社区+生鲜”小模式超市），也在急速扩张。上半年MINI店共实现了19个省份50个城市的覆盖，开业398家，平均面积为488平米，合计营业收入5.5亿元。

这里要说明的是，永辉超市在2018年将原有的超市业务进行合并管理，分成十个战区，具体来看，一区(福建)，二区（北京、天津、黑龙江、辽宁、吉林），三区（浙江、江苏、上海），四区（重庆、湖北、湖南），五区（四川），六区（广东），七区（河北、河南、山西），八区（安徽、江西），九区（贵州、云南、广西），十区（陕西、宁夏）。

今年上半年，公司在十大战区进行业务拓展，一至四战区的收入同比去年均有所增长，不过一战区仅维持5.56%的增长，并且总营收占比比去年有所下滑；而五至十战区的收入占比在明显提升。特别是七战区和十战区相比去年同期分别增长74.83%、57.75%。

以上提到的业务涵盖在“云超”板块内，永辉还有云创、云商、云金三大业务板块。其中，云创包括超级物种、永辉社区生活店、永辉生活APP等新零售创新尝试业务，云商主要是To B业务，重组原有总部职能部分及事业部，后被改名为采食鲜。但这两大板块均已经出表。

此外，还有云金，即金融业务。截止上半年，累计注册客户数已达23.1万，全年累计支付146.3亿元，贷款余额27.6亿元，不良率0.59%，贷款余额同比去年增长79%，营业收入10668.57万元，较去年增长181%。不过，该业务板块占比过小，亦不是公司的优势所在。

总体说来，永辉剥离掉了此前年年亏损较为严重的云创业务，短期内财报确实好看了不少。

二、两大成长逻辑

永辉超市创立于2001年，起步于福建，于2010年12月正式挂牌上交所。当时，国内超市数量仅有148家。

有了资本的加持后，永辉开店的数量越来越快，走出福建，开始布局全国。并且随着天猫、京东等电商平台的崛起，永辉超市也开始跟风，追热点。

2014年，永辉上线自家APP，试水020。2015年8月，定增融资引入京东。

2017年1月，永辉重磅上线超级物种，市场给予“新零售”转型的厚望。不过，从创立到2018年底，累计亏损接近10亿元，并且去年底已经被残忍地剥离出了上市财务报表。亏损的主要原因在于商业模式混乱，不知道是定义为线上还是线下，是零售还是餐饮。

2017年3月，收购美国达曼公司股权；同年5月小额贷款公司开张，涉足金融。

2018年12月，永辉推出“永辉优选”，涵盖了田趣、优颂、悠自在、馋大狮、超级U选、Ofresh等，覆盖家居用品、休闲食品、干杂日配等品种,SKU总数接近300个。

其实，永辉优选定位也不是很明确。永辉优选实际上应该是永辉专供，比如田趣、优颂这些品牌应该只有在永辉才买得到。但是在店内可以看出，类似韩束化妆品、常盛果冻、雀巢咖啡等这些各大渠道的常客也都挂上了永辉优选的标签。

不知道，永辉优选不会走上超级物种的老路……

超级物种被永辉给予厚望，但年年亏损，却不得不及时止损。云创业务被剥离出表，已经证明永辉的新零售尝试宣告失败，让市场不知如何YY。

那么，过往多年永辉维持20%以上的营收增长，是靠什么驱动的呢？

其一，门店扩张。

上市初期，永辉仅有148家超市，而到今年上半年已经接近800家，相当于8年多时间，门店数量扩张超过5倍。与此同时，永辉同店收入增长的速度却逐年下滑。

据统计，2011-2018年，永辉同店销售增速分别为13.36%、6.5%、4.61%、4.44%、-2.03%、1.9%、2.2%、1.6%。通过该数据可得知，门店扩张贡献了永辉主要的收入增长，而不是同店。

其二，股权投资。

上市当年，永辉IPO融资23.4亿元，后来又多次定增，累计募资超过130亿元，亦超过上市以来的净利润总和。

融了这么多钱，我们首先想到的是开店所需。其实，并不然。

2010年，永辉固定资产规模从7.7亿元扩张到2018年的45.1亿元。一半左右是厂房，一半左右是设备。长期待摊费用也由2010年底的6.9亿元，增长到2018年底的33亿元，这两项加起来增加了60多亿元。

永辉超市存货由2010年底的13.5亿元，攀升到2018年底的81.2亿元，但是，公司的净营运资本却由2010年的3.5亿元，下降为2018年底的-33.3亿元，公司的规模越大，对供货商对占款也越多，门店增加不但没有占用更多资金，反而，为公司补充了资金。

所以，融资130多亿，大部分不是用于开店，而是进行了股权投资。2010年，永辉超市股权投资为0。而截止2018年，长期股权投资57亿元，交易性金融资产为31.6亿元，可供出售金融资产增加到了6.6亿元，加起来90多亿元。

这些钱又去投资谁了呢？

其中，永辉超市对于中百集团是情有独钟。2013年，永辉持有后者4.99%的股权，而到2018年，增持到29.86%。今年3月，公司还拟要约收购中百集团不超过10.14%的股份。总共加起来就是34%，成为中百的大股东。

如果要约成功，将1200多家中百门店纳入囊中，将迅速打通湖北，将华西、华南等区域连成一片。

此外，永辉还大手笔投资红旗连锁，该公司共有门店2817家，永辉持有后者21%的股份。此外，在2018年底，35.3亿元入股万达商业，持股1.5%。

总之，永辉大手笔融资，另一边却大手笔股权投资，资本运作玩得风生水起。这亦是规模扩张的另一条“腿”。

三、尾声

未来，线下零售商的大趋势还是“新零售”，但永辉超市经过多年尝试却折戟超级物种。让市场没有了更多更大的想象力，因为又回到了传统超市的老路上。虽然把云创、云商给出表，短期能够优化财报，利好股价，但中长期来看，却不那么乐观。

过去10年，永辉超市营收平均复合增长率为29.27%，净利润则为26.52%。如果从这个角度出发，永辉可以给26倍的估值。加之不久可能要把中百集团纳入囊中，最多可以给到30-40倍估值(阿里旗下的高鑫零售仅24.8倍)。而永辉目前动态市盈率高达50倍，估值是有一些泡沫。

永辉属于腾讯系（弱关系），而高鑫零售属于阿里系（强关系），在两强之争中，阿里系或许在未来的“新零售”战场更有看点。对了，还不要忘记外来物种：Costco。至于永辉，就看未来如何折腾了。