作者 | L圆圆

数据支持 | 勾股大数据

昨天盘后，海底捞发布了2019年的中报，对一家餐饮业，看到那继续上升的同店翻台率，不得不说牛逼。今天海底捞(6862.HK)股价一度大涨近11%，收盘涨7.69%，报34.30港元，市值达到1818亿港元，再刷历史新高，动态市盈率高达84倍。

我有个朋友曾经说，港股消费三大泡沫：维他奶、颐海国际、海底捞。维他奶之前业绩不及预期，业绩已经扑街，但海底捞与颐海国际可是杠杠的，海底捞上市以来，已经翻倍有余，而同期恒指什么表现，各位皆知。

那么这份中报到底讲了啥，能让一家市值上千亿，估值80倍的公司再大涨11%呢？

1

海底捞最新业绩

根据海底捞中报数据，营收实现116.95亿人民币，同比增长59.3%，纯利9.11亿元，同比增长40.9%。截至2019年6月30日，海底捞服务超过1.09亿人次顾客，平均翻台率为4.8次/天。这份中报应该来说，在市场预料之中，毕竟，80倍的估值可不是随便给的。

不过，我觉得让市场今天心跳加速的应该是翻台率吧，整体的翻台率4.8，较去年上半年同期下滑0.1。看上去是不好的，但这是因为新开门店的原因。上半年海底捞新开130家餐饮，门店从466家增加到593家，增幅在28%左右。

可以看到，门店增速没有整体营收增速快，这主要是同店增长所致。海底捞同店增长了4.7%，但凡做过餐饮的知道，一个门店落下去，它的产能，它能辐射的范围，基本上已经决定了它的天花板，想有增长很难了。所以能做到4.7%已经很了不得了。

这个增长主要是来源两个，一是客单价，人均消费额提升了4.09%到104.4元，第二个更加厉害，同店的翻台率上升到了5.2%，去年同期是5，这体现的是效率的继续提升。这也是投资者非常关心的一点，因为市场都在猜它的效率究竟可以提升到哪去。

美中不足的是成本控制方面，2019上半年，占比最大的原材料成本49亿元，增长59.9%。门店数量增多了，请的人自然也多了。人工薪酬提高65.8%，共36.5亿元。

所以综合下来，上半年净利润率下降1%，达到7.8%。当然，目前阶段海底捞处于扩张期，市场还不会纠结这1个点毛利率的变化。

在香港市场混的人都知道，餐饮股很难投，你看承诺“一生一世”的翠华去哪了，那个曾经捧出第一女首富的味千股份又表现如何。拉开香港的餐饮股，简直惨不忍睹。近年还上了一个呷哺呷哺，本来也表现不错，但最近这一年也是凄凄惨惨戚戚，最近还发了盈警。

问题来了，海底捞为什么这么牛，它的牛是可以持续的，还是像过去的香港餐饮股一样，昙花一现？

2

海底捞做对了什么

我觉得海底捞很幸运，中式餐饮是一个非常庞大的市场，但并不好做，我住的地方有个门店，自我住附近三年，几乎半年换了一家。中式餐饮有个非常BUG的问题，标准化太难，一扩张，就可能走样，成本就难控制，不扩张，没有规模效益，年年上升的租金成本和人工成本就要坑死你了。

但火锅是个神奇的市场。

这体现在所有餐饮细分菜系品类中市占率第一、口味被接受范围广，容易标准化，市场增量空间大。相比其它分类，更为重要的一点是，无须过度依赖某个名厨。

名厨之于餐厅，就好比调酒师之于酒吧，中餐偏艺术，强调厨艺和口感，这点的重要性不言而喻。看看评选出来的“米其林”餐厅就知道了。“米其林餐厅”或“米其林大厨”的头衔不是靠流量刷出来的。

准备几款锅底，搭配新鲜的材料，消费者水滚下锅就能吃，等待时间较短，一桌菜三两下就能消灭。

可话说回来，国内外做火锅的公司也并不少，街上转一圈，“小肥羊”“小龙坎”“呷哺呷哺”看得眼花缭乱，但为什么只有海底捞做得最出彩？

股价在一定程度上，反映了公司的繁盛程度。来欣赏一下呷哺呷哺和海底捞的走势。

餐饮管理是个非常细的活，本来利润率就不高，如果控制不好，这里多点费用，那里多点费用，一个好好的餐饮就垮了。而餐饮的就业人员普遍来讲学历比较低，你很难用洗脑白领那些方式让他们安定。

但海底捞在这块做得算是有口皆碑。

目前，海底捞有8.8万名员工，工资支出约为36.5亿，占到营业成本的31.23%，那人均半年薪酬是4.1万元。8.8万的员工相当于3个师的力量。这些员工服务于分布在全球各地的593家门店，对公司管理是个超大的考验。

很多中小企业都存在团队凝聚力差、管理低效。能管理好接近8万名以上员工的公司屈指可数，像华为、顺丰、阿里、京东等劳动力、技术密集型的大集团。

人生一世，草生一秋，大多数有上进心的人都希望人生可以活出精彩，但又碍于上升通道狭窄。

《海底捞的店长日记》中记载了李顺军在海底捞的成长过程。现实中的他，从最开始的基层员工一步步走到了高管阶层。他也只是若干个年轻人中的一位，试图通过努力来改变命运。

海底捞的管理为他提供的梦想提供了可能。

它的管理体系以利益分享为基础。在师徒制下，员工不再是只拿固定工资+提成，店长薪酬模式变成了：

①瓜分餐厅利润的2.8%；

②瓜分餐厅利润的0.4%+徒弟餐厅利润的2.8%~3.1%+徒孙餐厅利润的1.5%。

鼓励资历长的员工培养下一代管理生，裂变可以多收益。同一艘船，同一个目的，就是餐厅多盈利。这样的利益驱动下，大家就会很自觉的只想做好本职工作，和孵化下一代”管培生”，还会督促下一代继续孵化。“我要当店长”很自然的就会成为每个人的职业目标。

再换个角度来说，如果徒孙做得不好，直系师傅和师爷也是会受影响的。利益捆绑和分割，产生快速裂变和正向循环。

再看看一些24小时营业的海底捞餐厅，真的倍儿勤劳，人人关店它开着，这样的门店服务密度和劳动强度都很高，可员工整体积极性丝毫不懈怠。无论客人啥时候去，都服务周到。

让数字说话，海底捞的流失率全行业较低，薪酬比例历年较呷哺呷哺高。

在深圳人均消费100元~150元的价格区间，大众点评看到海底捞的服务水平高分门店数量名列前茅。

受欢迎程度较高，在百度搜索指数中，近半年，“海底捞”的搜索次数是“呷哺呷哺”整体日均值的5倍。

这种让人变得更有动力的管理系统，让一批批普通的“丑小鸭”们成长为自由翱翔的“白天鹅”，成为促使海底捞健康发展的生力军。

餐饮第一要素是控制人，海底捞做到了，第二要素是供应链管理，这块海底捞也做得相当不错。

海底捞有超过85%的原材料来自关联企业，向颐海集团(1579.HK)采购火锅底料和调味品，向蜀海集团、四川海底捞采购食材，向扎鲁特旗海底捞买羊肉。

海底捞把控着食材的供应端，最大可能的降低了成本，也确保食材来源的可追溯性和质量。

图片来源：海底捞官网

除了优秀的基本面外，股权的高度集中，令海底捞成了稀缺货，应该也是股价的一大助力。

3

高估值能否持续？

数海底捞的好，很多人应该数得过来，但真到投资，真的很难下手，这哥们太贵了。港股消费三大泡沫，维他奶，海底捞，颐海国际，估值都不是盖的，崩盘前的维他奶70多倍，颐海国际现在70多倍，海底捞更加夸张，80多倍。

这还是消费股吗？

所以，现在这个时间点上，无论是想做多或者做空海底捞，都要回答的一个问题是，海底捞的估值到底靠什么撑起的。

作为日常高频的餐饮消费，稳定的现金流和稳定的业绩（餐饮周期性比较小，只要你有竞争力，保持业绩稳定倒不难）可以是估值的加分项，但也很难撑得起这样在悬在天上的估值。

所以，海底捞的估值最终只在它的增长上。如果增速下来，估值可能就会面临下跌的风险，这跟之前的维他奶是一个道理。

那么海底捞的增速可以一直保持吗？

坦白地说，我觉得比较难。

餐饮业提升收入的方向有两个，一是提价，二是扩张。

食品行业里，在原材料不断提升的过程中，大家一致采取提价策略，比如啤酒、方便面。而火锅的原料价格波动大，蔬菜、肉类，一天一个价，一线城市的房租也会出现上升的情况，但海底捞的人均消费一直维持在100+。

说明海底捞默认了100+的人均消费已经是自己所定位中高端的边界。提价虽然简单，但如果超越了这一水平，很可能消费者会吃不消，即使服务、菜肴品质再好，也会造成客源流失。

正是因为提价与翻台率一定会触顶，所以餐饮行业要增长，基本上只有一条，不断开店，扩大规模。

2018年的门店扩张速度增长70%，预计2019年全年能超700家，从500家到700家或许还是同一个水平。而明年预计能达到1000家，从500家到1000家，密度翻倍，此时的门店管理难度就不再是同一级别了。

在深圳有很多“八合里牛肉火锅店”，这一潮汕风味的火锅很受欢迎。在人流密集的商业中心、商业街、多住宅区的位置随处可见。

同样是吃饭高峰期，你在福田区市民中心分店会遇到大热天排长龙的情况，而在南山某个住宅区附近的商业街可以直接就餐。

知道这种差异后，很可能你以后考虑去等候时间较短的餐厅。所以说，门店密度提升后，门店会成为了彼此的竞争者，分流掉客户。

在选址上，相对来说，第一批门店的选址已经是最优的，即使城市未来还会建设商业区导致分流一定消费者，但出现这种情况较少。很自然，后面开的门店，只能选择次优的位置，那在营销质量上会打一定折扣。

另外，从近五年的门店分布看，海底捞布局重点是中国二、三线城市，如果消费升级的势头在未来几年放缓，这些低线城市的消费力是否依然能支撑得起人均100+的水平呢？

这些隐藏在发展中的不确定性，使得这个80倍的估值恐怕很难令人买了睡得着觉。

股权高度集中，稀缺也是估值的一大支撑，但是稀缺毕竟不能当饭吃啊！