编者按：恒指公司9月调整的具体名单公示日期恒生指数公司暂未公告，预计披露时间在8月中旬，正式生效在9月上旬。届时将会产生新的港股通名单。格隆汇现推出“冲刺港股通”系列文章，研究本次调整的优质潜在港股通标的，以期帮读者提前布局投资机会。本期研究的标的是建发国际。

港股通成份股的大调整在每年3月和9月，9月调整的具体名单公示日期恒生指数公司暂未公告，预计披露时间在8月中旬，正式生效在9月上旬。

据格隆汇《2019年9月份港股通调整名单预测》报告显示，勾股大数据通过内部港股通实时监测模型计算，其中有18只股票大概率符合纳入港股通名单的标准，其中便有建发国际集团(1908.HK)。

下图可见，建发国际集团2018年7月-2019年6月的成交量流通比率指标情况。根据数据显示，公司的成交量流通比率指标在最近一年内均符合条件。

根据勾股数据显示，上一期港股通调整时，最低进入市值约为60亿港元。因为2019年上半年港股市场整体市值低于2018年上半年，港股通进入市值有所下调。根据模型结果，这期港股通进入门槛约为58亿港元。

从建发国际的市值数据看， 2018年7月-2019年6月建发国际集团月末的平均市值为约62.8亿港元，将符合深港通筛选的市值标准。

总体来看，公司从市值及流动性两个维度都符合恒生综合指数调入标准，因此未来在9月的港股通调整中，建发国际被调入港股通的概率十分大。港股通对公司估值的影响十分大，那么建发国际能否受率先到南下资金的关注呢，下面先来看看。

公司成长性突出，或受南下资金青睐

众所周知，港股市场的投资者结构与A股市场成相反态势，港股市场以机构投资者为主，而A股市场以散户投资者为主。因此在偏好上，港股市场中业绩稳健，发展前景清晰的行业更受到资金青睐，最为典型的便是消费品行业。

但是，从2014年开始，港股通推出，逐渐有大量南下资金涌入香港市场。2018年年初，港股通累计买入成交净额达到高峰，超过7300亿元人民币。

对于港股通对港股市场的作用，投资者都并不陌生。南下资金一定程度改变了市场投资者结构，从而推动了香港市场成交量上升，投资偏好及估值的重塑。2017年，正是这股热潮推动港股市场牛冠全球。

2018年港股、A股及美股三大市场都进入下行周期，因此港股通的资金流入也因此停滞。而如今进入2019年后，南下资金又迎来新的一轮加速。回顾2016-2017年的牛市，以及2019年的上涨，可以明显发现资金都“偏爱”内房股板块，其一直是上涨的核心板块之一。

而在房地产板块普涨周期中，资金对企业的选择也存在明显的偏好。下面我们可以看到在港股房地产板块中港股通持股比例占比最高得依然是内房板块。

上图可以看到近内房股板块中，港股通持股比重最高以及增涨最快的一些企业有这样特点：1.南下资金持股一只保持较高的占比的企业普遍集中于具有龙头房企、国有房企、持续高成长的企业；2.排除如佳源国际这类具备特殊时期的企业，短期占比快速提升的内房企业主要呈现业绩爆发的特点。

综合来看，南下资金对港股通标的增持，成长性是最为核心的驱动因素。而从近年建发国际的基本面表现来看，公司释放出的成长性可谓十分亮眼。截至2018年全年，建发国际归母净利润及合约销售金额增速分别达到331%及145%。这样的业绩增速在2018年可谓是冠绝同行。

如果建发国际9月成功入选港股通，有望被资金重点关注。下面便来看看公司成长性突然释放的原因，以及影响未来增长持续性因素有哪些。

资源整合实现规模跃升，外延扩张打开成长空间

众所周知，建发国际背靠国有集团厦门建发集团，母公司为集团旗下负责的房地产业务板块的建发房产。2018年，建发房产逐步调整组织架构，明确了房地产开发、城投、商业运营、物业管理和新兴投资五大业务板块，并对建发国际业务重新划分：母公司建发房产主要负责一级开发及商业运营等，而建发国际主要负责二级开发、物业管理及新兴投资。

集团有多年房地产开发经验，且持有大量优质地产项目。集团有意将建发国际打造为核心的地产上市平台，为此集团于2016-2018年年底开始对公司提供资产注入支持。三年以来，建发国际通过股权收购方式获取建发房产旗下19个项目，增加土储规模达到391万平米。

资产整合对建发国际使得公司的规模得到跨越式发展，规模的提升无疑推动了公司自身外延能力的提高，从而打开了公司的成长空间。2018年公司通过公开市场获取的土地储备为260万平米，已超过了资产注入的规模。

2019年上半年，公司进一步加大了土储扩充。公司2019年至今共获取16个项目，总建筑面积达319万平米，地区分布在莆田、珠海、福州、南平、张家港等地区。建发国际2018年年底的总土储规模为556万平米（不含国外项目），结合今年新增土储，预计截至2019年6月公司可售货值或超1400亿元。

目前公司共进入25个城市，土储重56%位于一二线城市，44%位于三线城市。优质且充裕的土地出推动公司2019年上半年的销售业绩再次腾飞，保持高水平的成长能力。

根据公司公告显示，2019年上半年，公司连同其合营公司及联营公司实现累计合约销售约168.49亿元，累计合约销售面积为96.9万平米，平均售价为1.74万元每平。

在增速上面，公司合约销售金额增速达到119.96%，仍能保持同比一倍增速。而这一增速在目前在香港上市的内地房地产企业中排名第一。

“兵马未动，粮草先行”，建发国际的土地储备就是发展的“粮草”，它的跃升无疑为公司的成长奠定良好的基石。但是，如今地产行业正处于快速转型期，土储规模与销售规模已难以画上等号，因此公司的内生“软能力”，即“兵马”的能力成为了发展关键因素，下面便来看看能够驱动公司未来成长的核心因素。

内生能力为核心“护城河”，催生长期高价值增长

对于投资者而言，利润就是公司的成绩单，但是不断增长的利润背后无非是“开源”和“节流”。

“开源”方面，过去在地产的野蛮生长的时代中，追求规模变能达到增长目的，然而如今增长的核心已转向周转能力。而以工业化低质量来加速去化的模式已被证伪，周转的核心依然是产品和服务的质量。

“节流”方面，在目前高地价、严限价的环境下，通过降低土地成本来提升毛利的空间已越来越小，最终通过财务管理提升效益成为了关键。

而产品与财务都源于管理，因此地产企业的核心“护城河”便是公司的管理机制以及管理文化，这是公司5-10年都难以改变的基因。

根据公开资料显示，公司实行一年一聘制度，员工干部每年平均升迁率达到20-30%，降职率也近10%。同时，公司注重内部培养机制，给予员工广阔的发展平台，公司约三分之二的高管来自于自身内部培养，员工流失比率极低。

值得注意的是公司高度市场化的人力资源机制。公司从拿地考核到内部考核都是以业绩为导向，使得公司在充分竞争的房地产行业中仍保持高速增长。

与此同时，管理层持股计划正持续提高公司活力。于2015年5月向管理层定向增发5058万股，管理层持股计划有利于更好的激发公司活力，从而提升运营效率及员工积极性。目前管理层持股比例高达6.64%，与小股东利益高度一致，有利于将小股东的价值回报与公司的持续增值紧密结合起来。

而在公司的管理文化之中有两个基因决定了，建发国际获得持久的成长动力。

1.基因一：建发国际集团以优质产品和服务打造口碑为公司核心理念。一直以来，建发国际集团重视产品品质、服务品质的发展模式逐渐崛起，实现可持续、高质量、受认可的价值增长。

在经过多年的创新迭代，公司在稳固高端产品领先优势的同时，注重对现有产品痛点的洞察和对新产品的精雕细琢。公司已形成了“1+3”新中式产品系，其中1个旗舰品系：精粹系；以及3大主流品系：城央系、远见系、自然系。

2019年以来，建发国际多个项目在当地取得良好成绩。如厦门央著，该项目以高于周边竞品20%的价格出售，总成交金额达到17.82亿元；莆田央著方面，项目全盘当天全推且售罄，销售情况异常火爆，成为莆田单盘销冠。

这归根为公司长期致力于对产品的打磨得到客户的认可，高产品力必定推动高去化能力。

2. 基因二：保留了国企原有的稳健及审慎基因。众所周知，国企在管理和发展过程中受到的约束比一般的民营企业，因此传统的国企在发展时“安全”是发展的第一位。建发国际在打破了传统效益低的国有体制同时，却成功继承了国有企业稳健的财务管理优势。

首先，建发国际的自身融资成本低于行业平均，房开项目的常规贷款利率均在银行基准利率以内，平均综合融资成本约5.2%；此外，大股东建发房产对建发国际提供的300亿元授信额度股东借款额度，利率也低至5.7%。在集团及母公司支持下，建发国际俨然具备其他企业无法企及的融资成本优势。

其次，一直稳健的财务管理守则使得公司具有良好的信用评级以及口碑。2019年二季度以来，地产行业融资环境不断收紧，企业融资成本不断攀升，融资渠道受阻。但是，反观建发国际，公司的融资渠道畅通，且融资的利率远低于行业平均水平。

有效的财务管理能力使得公司运营效率不断提升。这一内生动力又继续推动公司利润持续释放，形成高质量的成长。

由此可见，建发国际具备长期生命力的能生机制正颠覆市场对国有房企的刻板印象，同时稳健的财务管理为公司的成长“保驾护航”。公司的内生能力能成为公司未来估值增长的关键因素。

结尾：进入港股通或诱发估值提升

“业绩增长+估值增长”的企业我们通常称其正发生“戴维斯双击”。而港股通进入预期有望加速推动建发国际身上的”戴维斯效应“。

我们以最为典型的代表融创中国为例。融创中国在2017年3月份进入港股通，随后，港股通持股比例便一直高于20%，最高比例超过25%。而2017年是融创业绩的爆发年，当年公司销售业绩更一度超过万科。在叠加，南下资金增持的趋势，公司形成“戴维斯双击”，此后股价涨幅最高达到276%。

未来，建发国际进入港股通后有望产生相似行情。截至2019年7月24日，建发国际PE为4.9x。市场机构预计，公司未来两年具备60-80%的盈利增长空间，因此公司实际PE可能被低估。。而对比行业静态PE估值情况，建发国际估值处于行业中低区间，仍有较大的提升空间。未来受南下资金推动，PE估值有望达到8.0-9.0x区间。可见，公司长期投资价值突显。