作者 | 保尔

来源 | IPO那点事

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微美云息（WiMi.US）将于8月1日赴纳斯达克上市。本次共发行400万股ADS，招股价区间为7.5-9.5美元，按照中位数计算，募集资金规模为3400万美元。

微美云息( WiMi）总部位于中国北京，成立于2015年。其开发及提供基于AR的全息广告服务和娱乐产品。在收入、客户数量，微美全息云在中国全息AR行业排名第一。此外，WiMi已经积累了中国最丰富的全息AR内容库。截至2018年12月31日，这个内容库包含4,654个AR全息内容，从3D模型到全息短视频应有尽有，还包括106个软件版权与219个技术专利。

说到AR，大家大家一定不陌生。AR是Augmented Reality（增强现实）的简称，是一项三维空间（3D）的可视化技术。早在过去，AR和VR（虚拟现实）主题在投资领域掀起一波浪潮，引无数投资者竞追捧。经过过去数年的发展，AR在现代生活中已经随处可见，但是大多都应用于娱乐领域，比如3D电影和游戏比比皆是。

但是大家所不知道的是，AR的大规模商用化还并不是非常成熟的道路，这是一片红海市场。而WiMi是其中的姣姣者，它主要做的的将AR应用于广告和娱乐领域。

WiMi的全息云业务

微美全息覆盖从全息计算机视觉AI合成、全息视觉呈现、全息互动软件开发、全息AR线上及线下广告投放、全息ARSDK支付、5G全息通讯软件开发、全息人脸识别开发、全息AI换脸开发等全息AR技术的多个环节，具有一站式服务能力。

图：WiMi全息云应用平台

资料来源：公司官网

听起来有点酷炫，又有点抽象。没关系，我们抛掉这些酷炫的概念，看看他是干什么的。

2018年，微美云息80.5％的收入来自全息云广告服务业务。没错，用AR全息做广告，是WiMi最核心的业务。全息云广告应用领域分为线上植入广告和线下发布广告两种类型。

线上AR全息化植入广告是计算机全息视觉在视频试卷广告领域的应用，用户可以利用公司的全息AR广告工具将3D对象插入视频素材中。这又听起来非常的酷炫但抽象，但是说白了方式非常的简单：识别视频场景，然后把3D广告的对象插入到视频中，让它看起来就应该本身在视频中一样，浑然天成，巧夺天工。终端客户从视频中真假难辨，平滑接受全息广告植入的内容。

比如在户外的视频中插入一辆行驶中的汽车：

比如在运动场景中把垃圾桶换成要广告的商品：

这其中主要应用到全息物品识别技术领域，通过像素级别地分析基础视频片段，识别可以通过AR全息替换的3D对象，最后让全息化物品AI换脸，将广告嵌入到电影和节目中。对于这种在线全息AR广告技术，识别的精准度是最核心的竞争力之一。

而WiMi的算法较为优越：管理层声称，大多数同行公司可以识别并捕获特定空间单位内的40到50块图像数据，而WiMi可以收集的数量达到500到550。而根据Frost＆Sullivan的数据，WiMi识别和替换速度可比行业平均水平快80％左右。

而WiMi还建立了了广告商可以访问的应用程序编程界面和数据分析系统，提供可嵌入的3D模型，并进行数据挖掘，评估观众如何与软件交互。

除了线上植入广告，线下广告也是WiMi广告收入的重要方式。WiMi提供线下全息广告平台发布广告，通过光粒子广告机、全息玻璃广告机、全息橱窗广告机等特殊设备全息视觉呈现广告。相较于2D平面的传统广告展示，这种方式更引人注目，能更好地凸显商品或者品牌，容易给人留下深刻印象。

高成长性

中国的AR全息市场规模庞大，并且正在高速增长。在接下来的5至10年间，AR/VR市场将达到1000亿美元。随着5G的落地，这一块的市场将得到加速。AR业务对带宽、时延要求很高，4G时代是没有办法满足这个要求的。因此，带宽和延时的因素成为制约AR发展的主要因素；渲染能力、互动体验满意度不足和终端可携带性差等问题，遏制着AR的商业化进程。而5G以其高速的传输能力能打破这个限制，AR的商用化进程有望大大提速。

图：2016-2025年按收入划分的全球全息AR市场规模

资料来源：招商证券研究所

在AR总体市场向好的大背景下，WiMi具有良好的增长性。广告播放量惊人且高增长。2019年Q1，该公司的全息云广告投放了23亿次，比2018年同期增加了91.7％。2018年的观看总量66亿，比去年同期增加了34.7％。而公司客户增速也非常高。根据招股说明书，截至2018年底，微美云息共有121名客户，而截至2017年为97名客户，同比增长24.74%。

客户基数的扩张并不以放弃利润空间为代价。微美云息的单个客户价值保持高位攀升，2018年每位客户平均收入为人民币150万元，较2017年的约人民币140万元的数据，增长7.14%。

而从利润表也可以看到微美云息的成长性。2018年，微美云息实现营业收入0.33亿美元，同比增长17.31%，实现毛利润0.20亿美元，同比增长23.93%；实现净利润0.12亿美元，同比增长高达56.30%。而毛利率方面，微美云息保持高位攀升，2018年的毛利率约为62％，较2017年的59％上升3pct。

隐藏的雷？

从上面的数据来看，WiMi的盈利能力和成长性都保持较好的水平。但是值得注意的是，WiMi美好的外衣下似乎埋了一些雷。

首先是过高的无形资产和商誉。二者占总资产比例高达64％，尤其是商誉，占总资产比例高达57.83%。换句话来说，总资产的过半壁江山，都是商誉的价值。众所周知，会计师在审计商誉和无形资产的估值时确在着很大的困难。

而商誉的形成，大多发生在报告期很久之前，招股书中并没有披露太多这方面的消息。其中，2017年Q1，WiMi以800万美元收购了Skystar Development Co.，Ltd,这次收购的商誉和无形资产占所收购净资产的99％。很多美股分析师预计这次交易的商誉有较大的减值风险。

此外，微美云息存在较大的关联交易。根据招股书中，微美云息有高达1600万美元的应付账款应付给关联方。虽然没法准确预估，但是从这么大体量的应付款中可以知道，公司存在着相当大金额的关联方交易。

我们无法看到进一步的信息来评估，但是大额的关联方交易往往代表了潜在风险：公司销售订单的获得可能依赖于关联方，公司业务独立性存疑；公司的关联方交易的价格无法保证公允，有业绩造假、虚增收入的可能，也有关联方损害公司利益的可能。

还有，整体而言，公司的估价较贵。调整公司现金和债务，该公司EV估值约为5.12亿美元，根据保守估计，对应2019年预计收入，公司估值为13x sales.而同行业可比公司平局水平为7x，高出将近一倍的估值。

抛开酷炫的概念，公司的成长性和成长空间值得这么高的估值吗？这里打下一个大大的疑问。

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