近日，中信證券研究部發布赤子城科技(09911.HK)投資價值分析報告，首次覆蓋給予"買入"評級，目標價11港元。報告指出，作爲全球泛娛樂社交領域的龍頭，赤子城科技憑藉多年海外運營經驗，以"產品複製+國家複製"模式，紮根中東北非，並加速向全球市場擴張，正在進入"產品收穫期"，未來前景廣闊。
產品矩陣驅動高增長，複製能力構築護城河
中信證券指出，作爲全球泛娛樂社交龍頭，赤子城科技近年業績增長強勁。"憑藉多年海外市場經驗，公司能夠快速實現‘產品複製+國家複製’，高效落地‘產品矩陣’戰略。作爲一家典型的產品型公司，赤子城科技正在進入產品收穫期。"
研報認爲，赤子城科技業務結構清晰，三大業務板塊形成協同增長趨勢。通過中臺系統的能力複用、本地員工佔比較高的團隊配置、投研並舉的增長方式和AI技術的迭代可以快速實現"產品複製+國家複製"，後發產品得以精準把握市場需求並快速落地，以較低成本搶佔社交區域市場的先發優勢。
作爲公司業務基本盤，泛人羣社交業務形成健康的產品梯隊。公司旗下共有4款旗艦產品，其中成熟期產品MICO、YoHo貢獻現金流，後發產品TopTop、SUGO增長顯著，2024年收入分別同增超100%、200%。中信證券表示，"短期預計2025年TopTop+SUGO仍能實現約50%的收入同比增長，中長期公司有望憑藉強大的可複製經驗繼續打造明星產品支持業務發展。"
同時，多元人羣社交業務在海外市場亦加速拓展。Frost & Sullivan 預計2026年全球多元人羣規模將增長至6.6億人，該羣體具備高收入、高消費、線上社交需求強烈等特徵，且行業進入門檻較高，公司率先積累用戶的先發優勢顯著。中信證券認爲，公司的全球化多元人羣社交平臺HeeSay增長空間較大，後續有望憑藉直播玩法、東南亞/日韓等市場拓展，實現滲透率提升，"我們預計2025-2027年收入增長CAGR約25%。"
在社交業務護城河不斷加深的同時，公司亦通過打造手遊與社交電商等創新業務，構建了第二增長曲線。中信證券認爲，通過戰略性選擇市場空間大但尚未被充分發掘的休閒遊戲賽道，以及創新的產品設計、靈活的運營策略，赤子城科技旗下合成類遊戲《Alice's Dream: Merge Games》實現超預期表現，開始爲上市公司貢獻收入。"未來，我們預計，伴隨成功經驗的積累，公司有望復刻推出產品回收週期更短的精品新遊，打造新的增長曲線。"
此外，中信證券亦關注到公司旗下社交電商業務的優秀表現。"國內HIV藥品和成人用品的線上渠道購買需求強烈。荷爾健康是深耕‘互聯網+防艾’的電商平臺，是部分HIV藥品的最大線上分銷商，當前國內市佔率約50%，通過用戶、渠道、速達等優勢驅動增長。"
全球情緒價值賽道紅利持續，給予目標價11港元
中信證券認爲，全球社交媒體市場空間廣闊，Grand View Research預計2030年全球社交網絡市場規模有望達3103.7億美元，其中中東、東南亞均爲當前滲透率低但用戶粘性高的高潛力市場。
研報指出，受益於石油等行業發展，中東北非國家人均GDP較高，但因自然環境、宗教文化習俗等因素，用戶線下社交娛樂受限，對線上社交娛樂有強烈需求。在"有錢有閒"的用戶特徵加持下，社交應用在中東北非市場空間廣闊。根據Verified Market Research預測，2032年中東媒體和娛樂市場有望達到820億美元。同時，東南亞市場年輕網民基數大，伴隨着數字化基礎設施完善，2025年東南亞數字娛樂GMV有望達34億美元。
中信證券認爲，赤子城科技專注於暫無明顯巨頭的陌生人社交賽道，而伴隨Z世代逐漸成爲主流用戶羣體，陌生人社交的細分需求會進一步加強，社交和娛樂之間的邊界被逐步打破。因此，滿足用戶個性需求的社交產品具備較大的用戶粘性。赤子城科技目前已擁有"社交+"直播、遊戲、語音類別的旗艦產品，未來有望在其他細分賽道實現進一步探索。
研報指出，赤子城科技財務表現亮眼，業績維持強勁增長、現金流充裕。2020-2024年之間，公司營收從11.8億元增至50.9億元，CAGR達44.1%。同時，公司盈利能力明顯提升，社交業務毛利率持續改善，經營現金流健康，在手現金儲備充足，能夠爲後續擴張提供充足彈藥。
綜合以上分析，赤子城科技長期成長性明確，中信證券預測2025-2027年公司歸母淨利潤分別爲9.49/12.15/15.19億元，現價對應PE 11/8/7倍，結合可比估值法及DCF估值法，給予目標價11港元/股。未來，依託AI技術迭代、新興市場拓展及全球情緒價值賽道持續爆發，赤子城科技有望持續鞏固全球泛娛樂社交龍頭地位。對於長期投資者而言，當前估值低位或是佈局良機。
