近來基金半年報密集披露，不少大佬們的持倉與觀點浮出水面。作爲價值投資者，在市場波動的時候適當的學習並不可少，其中，大佬們的思路就是一個很好的借鑑。
近日，中庚基金丘棟榮在一次路演中表達了自己對於當下及後續市場的一些看法，重點圍繞“低風險、低估值、高預期收益”這一投資理念展開，表達了自己對能源資源、銀行地產、港股互聯網等板塊的看法。雖大致方向與中報披露大差不差，但表述上還是要深入不少。證星研究院對此作了一定整理，供大家學習參考。
以下是丘棟榮的主要觀點：
1.流動性總體會比較寬鬆
二季度市場波動相對較大，四月份大幅下跌後出現明顯反彈。基本的宏觀背景可以總結爲中國穩增長的壓力，以及以美國爲代表的全球範圍內防通脹的壓力，同時疊加國內疫情的衝擊，以及俄烏戰爭對於通脹的影響，但主要還是前兩個宏觀因素起決定性作用。
4月份之後尤其是5月份的反彈，穩增長政策、流動性持續寬鬆政策，以及一系列的財政政策產業政策，包括汽車產業的產業政策、房地產基建相關的產業政策，和以互聯網爲代表的產業政策，都是在同步支持整個市場的，但美聯儲大幅加息對未來經濟基本面的衰退帶來很大壓力
從目前穩增長以及疫情變化來看，我們傾向於認爲下半年經濟增長狀況是會得到改善，尤其是財政、貨幣以及產業政策的多方支持，延後效應可能會在下半年開始有所顯現，只是力度和節奏上可能會有不確定性，以及在產業分佈和差異化上有不確定性。
整個通脹壓力可能會有所緩解，流動性總體上會比較寬鬆。
2.能源資源板塊配置較多
與一季度相比，二季度只是在結構和權重上做了一些調整，體現在以下幾個方面：
第一個是過去一年多我們最看好的能源資源類公司，尤其是傳統的能源資源類公司，包括煤炭、石油、天然氣、工業金屬、礦產資源等這樣一些公司。配置的核心在於，一是供給不足，二是需求剛性以及持續增長，三是這類公司估值定價非常便宜，同時現金流創造能力很強，資本開支少，股東回報和資本回報較好。
二季度內外能源價差拉大，這是一個比較重要的變化；此外從去年下半年到今年以來，中國以煤炭爲主的能源結構，跟海外以石油天然氣爲主的能源結構之間存在較大差異。這些能源價格都處於高位，但由於國內富煤的稟賦，以及發改委對價格的管制和對供給的推動，導致內外能源價差在不斷擴大，尤其是被嚴格管制的電煤。另外，海外以天然氣爲基礎的發電成本是大幅上升的，雖然國內煤炭也是漲的，但漲幅要小很多，所以內外能源價差幅度拉大，導致板塊價值可能會更高。
落實到投資上，我們希望通過定價比較便宜的資產或資源來獲取收益。企業如果能獲得能源成本優勢，賺到能源價差的錢的話，即便能源成本大幅上漲，即便全市場有10-30%的企業在虧錢，這些具備優勢的企業的盈利能力其實是能夠受到保護的，還是有阿爾法的，所以我們在這塊佈局得比較多，尤其是煤化工和電解鋁。
3.看好工業金屬，但不包括鋼鐵和水泥
對於石油在內的工業金屬，我們的看法也是比較積極，工業金屬的特徵有“三低”。
第一，需求相對較低，在疫情以及經濟情況比較差的情況下，需求低點是比較明顯的，但後續需求的回升是值得期待的；第二，庫存非常低，在價格低需求差的情況下，包括電解鋁、銅甚至石油等這些產品都是一直在去庫存的；第三，供給端的閒置產能非常低，但產能利用率非常高的。
所以我們會看到一個奇怪的現象，就是在產能利用率高，庫存很低，需求比較差的情況下還在去庫存，這也意味着需求一旦回升，因爲沒有庫存沒有閒置產能沒有邊際產能，所以未來的彈性是非常大的。
我沒有把鋼鐵和水泥放進來，是因爲從中長期來看，鋼鐵和水泥的需求是不確定的。我們對鋁、銅等工業金屬需求的增長是非常有信心的，因爲這類工業金屬的增長不那麼依賴於中國的房地產，以及基礎設施的建設，而是依賴於新的增長點，比如新能源車產業、汽車產業，以及光伏產業等。
4.偏好發達地區的城商行和農商行
我們買銀行股最核心的點是買過去三年裏最好地區的城商行和農商行，主要是以蘇南地區的農商行爲主。
原因在於其非常簡單的商業模式、非常簡單的資產負債結構，以及非常簡單和傳統保守的存貸業務，這種存貸業務是以製造業爲基礎的，是以當地發達的、低風險的這種製造業作爲它的核心基礎。
此外，這個區域經濟好，產業和產業結構也好，同時這些存貸款業務是以製造業企業爲核心的資產來源，這與大部分傳統的銀行都不太一樣。同時這些企業的管理層治理結構是良好的，公司治理是奮發有爲的，自下而上的管理和盈利能力也是非常突出的。
在這種情況下，我認爲它的阿爾法可能會非常強，最重要的是，估值便宜。
5.相信地產的需求真實存在
我們銀行買的是小銀行，地產是買的是大地產，這種公司不會出什麼大問題，整體風險相對較低。在供給層面上，我們相信這個市場始終是有的，尤其是在一二線城市的核心區域，需求是真實存在的。
現在出問題的那些民營企業，他們的問題其實不是在衰退期出現的，而是在繁榮期出現的，在市場持續上漲的過程當中，無節制地加槓桿、高價拿地、期待市場會持續上漲，導致過度投資和過度資本開支，從而導致一系列問題，所以那些擴張最嚴重的公司倒閉得最快。
現在我們買的公司都有一個重要特徵，就是在衰退的情況下還有能力去拿地和擴張，說明這些公司自身的風險較小，同時，這個時候還能拿出比較好的資產和價格，說明他有較高的盈利能力和預期回報率。
這裏面最核心的邏輯有三點：第一，這些企業本身是有優勢、有阿爾法、低風險的；第二，從供給側的邏輯來思考這個問題是可行的；第三，需求在恢復和回升，對於這點我們的看法是積極的，但我們同樣也意識到這種積極是有風險的。
6.更看好互聯網而非新能源車
在成長股裏，我們最看好的其實是互聯網而不是新能源車，原因有這麼幾點：
第一，最核心的原因還是供給側。我們認爲決定資本回報的最重要的因素不是需求，而是供給，以及由供給結構決定的競爭格局。更直白一點，可以說是壟斷，或者說是某種程度的壟斷，這是決定能不能賺錢的最核心要素。
以這個標準來評估，我們喜歡互聯網的原因不是因爲它能夠爆發式增長，而是在於清晰的競爭格局在行業的整合與調整之後已經開始逐漸形成。尤其是這個行業裏最優秀公司的壟斷力量，即市場中最真實的壟斷力量，已經形成。
它的定價能力以及盈利能力是很清晰的，是可以評估的，但是以這個標準來評估新能源車或者其產業鏈，可能很難達到這種標準。
第二，需求。我們一直把互聯網當做消費股來看待，因爲我們認爲基本上新消費的所有要素，包括產品、品牌、渠道、消費者，甚至促銷，都繞不開互聯網公司。如果我們對未來消費有信心，或者說對中國未來發展有信心，那麼就會對互聯網領域的成長潛力有信心。
第三，估值定價。即便是3月份以來，整個互聯網公司反彈了不少，但是我們重新去看，現在的估值定價和隱含回報率仍然是足夠高的，仍然是低估值價值投資策略能夠接受的價格估值水平。
具體細分行業方面，不管是短視頻還是外賣消費服務，我們認爲最核心的點就是格局清晰——經營性的硬資本投入和長期資本都明顯下降，現金流有非常的明顯改善，這裏面的大部分公司今年都有機會實現經營性的現金流回升，這是一個非常好的事情。
7.港股性價比很高，配置接近50%的上限
整個的港股市場的表現和反彈是落後於A股的，它的估值定價的差異被進一步拉大。
這裏面既包含了像能源資源、石油、煤炭、電解鋁這樣的傳統的行業，也包含了銀行、地產這樣的價值性的行業，同時也包含了我們更感興趣的互聯網、醫藥、科技成長股。從低估值的價值投資角度來看，我們認爲港股是非常有吸引力的。
在交易層面，港股表現比較差和外資流出有關係，但現在國內政策已經在轉向，最壞的時候已經過去了。
更重要的是海外的因素，包括從特朗普時期開始的限制美國甚至全球的公司投資中國企業，也包含了所謂的ESG的政治正確約束，還有會計制度差異的影響。這種因素可能也消化得比較充分了，在交易上流出上已經反映得淋漓盡致。
最終，資本會流到那些基本面最好的、價格和預期回報率最高的地方，最聰明的錢會進來，這種變化可能正在發生，所以我們對這個市場的看法非常積極。以橋水爲代表的美國資產管理公司，對中國資產尤其是港股的配置金額和比例都在提高。
總體來看，丘棟榮的觀點都在其持倉中有所展現，還是比較知行合一、言行一致的，感興趣的不妨以此覆盤。
