11月17日，凱萊英公吿全資子公司Asymchem,Inc.和吉林凱萊英醫藥化學有限公司與美國某大型製藥公司客户簽訂了小分子創新藥（輝瑞新冠藥物 Paxlovid）新一批的《供貨合同》，截至該合同簽署日，該產品的CDMO服務累計合同金額為4.81億美元（約30.7億人民幣），合同供貨時間為2021年至2022年。

11月29日，凱萊英再次公吿:“公司持續為某製藥公司的一款小分子化學創新藥物提供合CDMO服務過程中，近日再次與客户簽訂了相關產品新一批的《供貨合同》，本次合同金額摺合人民幣約27.20億元。若本合同順利履行，交貨時間為2022年度”。兩次訂單疊加金額高達58億，2022年公司收入端有可能再次超出預期。

就在昨日，博騰股份公吿收到美國某大型製藥企業的新一批《採購訂單》，該訂單為客户某小分子創新藥（大概率是輝瑞新冠藥物 Paxlovid）相關的CDMO訂單，合計訂單規模約為2.17億美元，訂單交付時間為2021年~2022年。

國內CDMO企業能夠收穫大額新冠藥物訂單，可以説是意料之中的事情。上週末國金醫藥做了一份調查問卷，針對現在疫情投資方向的調查問卷，有63%的機構投資者認可CDMO板塊相關標的，不難看出機構對CDMO板塊的認可度非常之高。

不誇張的説，CDMO板塊是目前國內生物醫藥行業當之無愧的C位，那背後的原因到底什麼呢？

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 政策避風港

根據此前弗若斯特沙利文的報吿，2021年全球小分子化學藥CMO/CDMO外包市場空間約420億美金，預計到2030年增長至822億美金，巨大的市場規模給予CDMO企業發展的機遇，而小分子新冠藥物則會成為提速的催化劑。

全球小分子CMO/CDMO外包市場規模

資料來源：藥明康德推介資料，民生證券研究院

當前全球已有四款小分子新冠藥物獲批/提交EUA，十餘款產品處於研發階段，其中輝瑞的Paxlovid臨牀數據表現最為亮眼。考慮到小分子藥物具有成本優勢與使用上的便捷，疊加優異的療效，其應用範圍十分廣闊。

簡算算一下，小分子新冠藥在美國的目標羣體約1.5億人（輝瑞3Q21業績會），參考輝瑞當前定價529美金/療程，則美國整體小分子新冠藥市場規模約800億美金，全球市場預計在千億美金以上。

其次新冠藥物為突發需求，且供應量需求大，預計其生產外包率較高——假設原料藥成本佔比6%，外包率80%，則對應CMO市場可能超過50億美元——若進一步假設其中50%的生產外包給到中國企業（供應鏈快速集成需求強，中國企業反饋快），則中國小分子CDMO企業能拿到的小分子新冠藥物相關市場預計超過25億元美元。

同時本次疫情加速了海外產業向國內的轉移（出於供應鏈穩定的角度，以往選擇歐洲供應商的企業有增加中國供應商的趨勢），CDMO行業作為科技屬性（工程師集羣和低成本優勢）+重資產屬性並重的高景氣度賽道，受益於工程師紅利與成本優勢，全球CDMO產業鏈持續向中國轉移，國內龍頭CDMO企業或有望持續受益於新冠訂單的滾動增加。

小分子CDMO領域是我國發展最早，能力最為成熟的CDMO業務。我國頭部企業已經普遍擁有承接MNC藥企原料藥訂單的生產能力。但從市佔率上來看，除藥明康德的小分子CDMO業務全球市佔率超過1%之外，其餘企業市佔率均只有千分之幾的水平。隨着歐美MNC藥企供應鏈向中國傾斜以及我國企業科技製造屬性的持續強化，未來全球份額提升潛力巨大。

小分子 CDMO 行業全球競爭格局

資料來源:各公司年報，華創證券測算

總結一下，CDMO行業是難得的政策避風港，同時受益於產業轉移、政策利好及本土創新研發浪潮，目前是黃金增長期。

那麼除了凱萊英、博騰股份兩家，新冠藥物訂單還會給到誰？

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下一個是誰

當前全球最大的小分子CDMO公司收入規模在10~12億美元，其中技術和細節領域佈局最完善的是Lonza、另外製劑領域業務比較突出的是Catalent。國內知名的包括和全藥業（藥明康德子公司）、凱萊英、博騰股份、康龍化成、九洲藥業等...國內龍頭CDMO企業與MNCs（跨國藥企）保持長期穩定的合作關係，有望持續受益於新冠訂單的滾動增加。

小分子CDMO行業分梯隊分佈情況

資料來源：公司官網和公吿，華西證券研究所

對於CDMO板塊投資標的的選擇，小公司抱個好大腿彈性肯定也很大，但如果追求更長期的穩定增長，肯定還是選項目管線儲備豐富的平台型公司。

龍一，藥明康德為全球CDMO行業龍頭（管線覆蓋全球14%的臨牀階段小分子創新藥，2Q21），與MNCs保持長期緊密的合作關係（2020年前十大客户留存率100%）。截至3Q21，公司CDMO業務擁有1548個分子，其中37個商業化項目，47個臨牀3期項目。

1-3Q21公司從外部獲得了31個項目，未來在“follow the molecule”與“win the molecule”策略之下，公司訂單有望進一步快速增長。公司當前API產能約1400立方米，22-23年新增產能2486立方米，CDMO板塊強勁訂單+產能釋放有望驅動藥明康德實現增長提速（2018-2020收入CAGR=28.7%vs 2021-2023E：35.2%）。

龍二，凱萊英為全球CDMO行業龍頭，看好業績提質提速（21-23E年歸母CAGR42%VS 18-20年的28%），訂單方面，20年完成商業化階段、臨牀階段、技術開發服務項目數量32/241/413個，其中臨牀III期（42個）及商業化階段項目數（32個）行業領先。公司近日陸續披露4.81億美元、27.20億元新增合同大訂單，有望顯著提振21-22年業績。

產能方面公司預計在2H21和22年分別新增產能1390立方米和1500立方米，且通過領先技術的應用提升產能利用率；最後是技術，目前核心技術已達到世界先進水平，尤其是連續性反應技術和生物酶催化技術已實現世界領先。

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 尾聲

CDMO雖好，但大部分標的估值都不算便宜，可能在出現大的利空時，出現殺估值的情況，很多時候買好的不如買得好。