近日，艾美疫苗股份有限公司（以下簡稱艾美疫苗）已向港交所交表。在疫苗股備受關注的行情下，這家中國最大的全產業鏈民營疫苗集團，也是國內第二大疫苗製造企業有何看點？

疫苗行業增速獨領全球，市場呼籲優質企業

自18世紀末疫苗問世以來，疫苗一直是公共衛生科學中最重要的創新之一，顯著降低了曾經普遍且通常致命的各種疾病的威脅。

近年來，由於各國創新疫苗的普及、不斷增長的醫療支出及疫苗接種意識的提高，疫苗市場規模正在持續擴大。從灼識諮詢採集到的銷售收入數據看，全球疫苗市場從2015年的401億美元增長至2020年的591億美元，並預計將於2030年達到1,115億美元。在2015年至2020年間，全球疫苗市場規模複合年增長率爲8.1%，中國以20.6%的複合年增長率領先於全球，預計在2020年至2030年間，中國疫苗市場規模仍以12.5%的複合年增長率領先於全球。

圖表一：2015年至2030年（估計）按銷售收入計的全球疫苗市場規模及預測

數據來源：灼識諮詢，格隆彙整理

然而，即便中國在過去五年甚至未來十年市場規模增速領先於全球，即便中國在2020年已是全球第二大疫苗市場銷售收入佔全球市場的15.5%，國內疫苗在創新領域仍落後於國際。在佔據2020年全球63.1%市場份額的十大暢銷疫苗中，五款尚未在中國上市，剩餘五款也是在獲得FDA全球首次批準後數年甚至十數年才獲得國家藥監局批準 。

全球十大暢銷疫苗主要由4家跨國製藥公司生產，我國創新疫苗的生產能力與我國市場規模並不相符，國內亟待與跨國製藥公司一般能生產優質、創新的疫苗公司出現。

         一年6000萬批簽發量奠定艾美疫苗行業地位

隨着國民收入的增長以及對疫苗接種認識的加強，所有年齡層對高質量疫苗的需求不斷提高，產業對創新疫苗開發能力的需求也日益高漲。在市場規模及需求與國內疫苗公司生產能力不匹配時，市場更願意把機會給予有強大研發、生產能力的公司，這也是艾美疫苗行業地位的由來。

當前，全球有五種已獲驗證的人用疫苗平臺技術，包括細菌疫苗平臺技術、病毒疫苗平臺技術、基因工程疫苗平臺技術、聯合疫苗平臺技術及mRNA疫苗平臺技術，各平臺技術構成疫苗公司開發及生產疫苗的基礎。不同平臺技術具備不同的優勢，如細菌疫苗平臺技術優勢在於製造過程簡單，基因工程疫苗平臺技術優勢在於適合免疫系統較弱者，mRNA疫苗平臺技術對抗變異病毒的效率高，充分發揮各平臺技術優勢能針對特定疾病開發出更好的疫苗。

艾美疫苗是唯一一家擁有全部五種經過驗證的人用疫苗平臺技術的中國疫苗企業，在各技術平臺下擁有至少一種獲批產品或處於一種臨牀試驗申請或臨牀階段的在研疫苗。全平臺技術的佈局讓艾美疫苗在開發上能嘗試更多的可行性，如針對當前的新冠肺炎疫情，艾美疫苗採用了已在獲批疫苗上得到驗證的所有四種技術路線同時開發四種疫苗。

圖表二：疫苗平臺技術概覽

數據來源：灼識諮詢，格隆彙整理

除了全平臺技術的佈局，艾美疫苗所擁有的4個生產許可證也是實現多種疫苗的規模化和高質量供應的保證。據招股書所述，藥監局共發放45個生產許可證予33個疫苗製造商或製造集團，其中只有27個疫苗生產企業在2020年有批簽發記錄。2020年，在27家製造商或製造商集團中，20家製造商僅擁有一種或兩種產品的批簽發，只有艾美疫苗及另外3家製造商擁有五種或以上產品的批簽發。

在2020年，艾美疫苗4家持證工廠，即榮安生物、艾美漢信、艾美康淮及艾美衛信針對6種疾病的8種疫苗實現6000萬批簽發量，佔全國總量的9.5%，使艾美疫苗成爲中國最大的全產業鏈民營疫苗集團，三年純利複合增速達到98.7%。

在售產品：涵蓋常見疾病，營收穩中有進

目前，艾美疫苗已經擁有8款商業化疫苗產品，主要覆蓋在中國6種最常見的疫苗可預防疾病，包括狂犬病、乙型肝炎、甲型肝炎、腮腺炎、腎綜合症出血熱以及腦膜炎球菌病。

圖表三：公司疫苗產品

數據來源：招股說明書，格隆彙整理

1、重組乙型肝炎疫苗（漢遜酵母）：全球最大的乙型肝炎疫苗生產企業

乙型肝炎是一種在中國乃至世界範圍內廣泛傳播，由乙型肝炎病毒(HBV)引致的傳染性肝病。在中國，15%至25%未適當治療的HBV患者可能會發展爲肝硬化或肝癌。2020年，HBV疫苗市場爲全球第三大疫苗細分市場，佔全球疫苗銷量的15%。

中國的所有乙型肝炎疫苗均爲重組乙型肝炎疫苗，通過基因技術在其他細胞上表達乙型肝炎抗原，具有長久的保護作用。中國市場上有三種重組乙型肝炎疫苗，即漢遜酵母重組乙型肝炎疫苗、釀酒酵母重組乙型肝炎疫苗及中國倉鼠卵巢(CHO)細胞重組乙型肝炎疫苗。與釀酒酵母及CHO細胞相比，漢遜酵母具有更好的基因穩定性、更高的純度及更強的抗原表達能力，因而具有更高的生產力，更低的成本和更高的免疫原性，因此是公認的更佳重組乙型肝炎疫苗製造技術路線。

自2015年至2020年，以批簽發量計，艾美疫苗是中國及全球最大的乙型肝炎疫苗生產商。在2020年，艾美疫苗的乙型肝炎疫苗產品爲中國唯一獲批簽發的漢遜酵母基乙型肝炎疫苗，佔批簽發總量的59.4%，排名第一。

重組乙型肝炎疫苗（漢遜酵母）在2020年爲艾美疫苗貢獻了4.47億元的營收，佔總營收的24.7%。由於重組乙型肝炎疫苗在國內面向兒童屬於一類疫苗，免費向兒童提供，已覆蓋約81%新生兒，由政府以相對低廉的價格採購，增長相對平穩。另一方面，該疫苗面向成人屬於二類疫苗，需要接種者自費支付。當前成年人的接種意識及付費能力正在逐步上升，而可比競爭對手在技術上存在明顯差異。綜合來看，該疫苗在未來較長的時間內會爲艾美疫苗貢獻穩定的營收。

圖表四：2020年中國乙型肝炎疫苗市場份額排名

數據來源：灼識諮詢，格隆彙整理

2、人用狂犬病疫苗（Vero細胞）：全球第二大狂犬疫苗生產企業

狂犬病是由狂犬病病毒引起的急性腦炎，通常通過受感染動物的叮咬進入人體。狂犬病病毒的潛伏期一般爲1至3個月，潛伏期無任何徵兆，疾病發作後，通常在7至10天內死亡。狂犬病是一種高風險疾病，沒有有效的治療方法，但暴露於病毒後可以通過疫苗預防。

基於較低的單位成本及較高的質量控制水平，2020年批簽發量市場第二的艾美疫苗採用了Vero細胞滅活技術。預計在未來數年，人用狂犬病疫苗（Vero細胞）仍然是人用狂犬病疫苗的主流類型，人二倍體細胞的疫苗有望佔據越來越多的市場份額。根據灼識諮詢的資料，中國的疾控中心於2015年至2020年平均需要約7000萬劑人用狂犬病疫苗，預計於2021年至2030年將增至8000萬劑，市場需求強烈且不斷增長。

由於中國供應短缺，自2019年至2020年，人用狂犬病疫苗（Vero細胞）的銷售收入及批簽發量分別增加47.3%及114.1%。人用狂犬病疫苗（Vero細胞）在2020年爲艾美疫苗貢獻了10.72億元的營收，佔總營收的65.5%。參照近年來養殖寵物數目上漲的趨勢，在產能匹配的情況下單款產品爲艾美疫苗創收的規模仍有上漲空間。

圖表五：2020年中國人用狂犬病疫苗市場份額排名

數據來源：灼識諮詢，格隆彙整理

3、甲型肝炎滅活疫苗（人二倍體細胞）：中國第二大甲型肝炎滅活疫苗生產企業

甲型肝炎是由甲型肝炎病毒(HAV)引起的，存在急性甲型肝炎發病導致肝功能突然喪失的風險，尤其是老年慢性肝病患者。

2020年，中國共有兩種批簽發的甲型肝炎疫苗，即甲型肝炎滅活疫苗及甲型肝炎減毒活疫苗，兩者均基於人二倍體細胞。對於甲型肝炎滅活疫苗，病原體在注射入人體前被殺死。因此，對比減毒活甲型肝炎疫苗，它的安全問題更少，在生物學上更加穩定，易於儲存。國家藥監局已批準6種甲型肝炎病毒疫苗，包括三種減毒活疫苗和三種滅活疫苗。按批簽發量計，2020年艾美疫苗是中國第二大甲型肝炎滅活疫苗供貨商。

甲型肝炎滅活疫苗（人二倍體細胞）在2020年爲艾美疫苗貢獻了0.97億元的營收，佔總營收的5.9%。雖然近年來新生兒數目的減少，整體甲型肝炎疫苗市場增長緩慢，但是具備更高安全性的滅活疫苗會分去減毒活疫苗的市場份額。在可預見的未來，該疫苗應是營收金額緩慢上升但在總營收佔比下降。

在研產品：多線路齊發，打造疫苗產品組合

在研產品管線上，公司擁有針對13種疾病領域的23個在研疫苗，針對可通過疫苗預防的傳染病，用具有巨大市場潛力的顛覆性在研疫苗形成全面且富有戰略性的疫苗組合。

圖表六：公司疫苗在研管線圖

數據來源：招股說明書，格隆彙整理

在當前時間節點，市場對 COVID-19疫苗最爲關注。各國政府在疫情之前表現不一，但對實現國內羣體免疫均有極高的需求。後續即使疫情平穩，政府也會收購疫苗用於儲存，以及未來可能用於對抗病毒突變，爲COVID-19疫苗提供中長期需求。當前全球已獲批的疫苗可歸結爲使用了四種技術線路開發而成。艾美疫苗得益於全平臺技術的佈局，目前正在同時採用四種技術線路開發四種不同的COVID-19疫苗，並均取得一定成效。

圖表七：COVID-19疫苗技術分類

數據來源：灼識諮詢，格隆彙整理

在全球獲批COVID-19疫苗的四種技術路線中，mRNA疫苗的保護有效率最高（94%至95%），在國際上以輝瑞和Biontech所生產的疫苗爲首，在國內尚未獲批上市。艾美疫苗的mRNA COVID-19在研疫苗是僅有的由國內公司開發的三款獲批臨牀試驗申請的mRNA候選產品之一，並已於2021年6月啓動一期臨牀試驗，預計於2022年第4季度上市，是當前四種疫苗中進度最快的一款。

艾美疫苗正與上海公衛中心合作開發一種潛在全球首研的重組腺病毒疫苗載體，靶向高度保守的病毒表位（幾乎被絕大多數類型的冠狀病毒所擁有），從而製造針對引起SARS-CoV-2、SARS及MERS的不同冠狀病毒的潛在廣譜疫苗。該項目目前處於臨牀前階段。

在重組蛋白技術線路上，艾美疫苗憑藉專有技術，使在研疫苗在納米粒子中呈現出SARS-CoV-2結構變種的抗原，並促進對SARS-CoV-2的關鍵中和抗原表位的強烈而平衡的免疫反應。重組蛋白抗原具有世界衛生組織所確定的所有相關COVID-19變種的特點，被認爲對傳遍全球的最令人擔憂的COVID-19變種有效。該在研疫苗有望成爲中國首個基於納米結構重組蛋白的COVID-19疫苗及首批抗擊主要COVID-19變種的在研疫苗。該項目目前處於臨牀前階段。

除卻市場極度關心的COVID-19疫苗，艾美疫苗在多款疫苗開發上有全球首研的創新。如學齡前兒童常見傳染病——手足口病，目前中國所有獲批的手足口病疫苗均爲針對EV71的單價疫苗，預防用疫苗仍未涵蓋另一種最常見的病原體CA16。艾美疫苗正在開發一種潛在的全球首研雙價手足口病疫苗，該疫苗同時針對EV17及CA16，預計這將逐步取代當前的單價疫苗，並大大增強對手足口病的保護。又如中國首個20價肺炎球菌結合疫苗——PCV20在研疫苗。通過比PCV13多覆蓋七種血清型，預計與PCV13相比可引起更強的免疫反應，並通過多糖結合技術提高免疫記憶以提供比PPSV23更強的保護。再如利用mRNA平臺技術的潛在全球首研mRNA人用狂犬病疫苗。

  全產業鏈賦能，產業化實力支撐業績發力

創新，正在成爲醫藥板塊投資的核心競爭力，然而如何將創新轉化爲落地產品進行商業化，或許正在成爲許多創新企業犯難之處。而對於創新疫苗企業而言，擁有全產業鏈，在行業中的競爭顯得更爲重要。

對於艾美疫苗，公司的全產業鏈賦能，正在成爲公司的核心優勢，爲後續公司業績發力提供保障基礎。

從生產能力上來看，艾美疫苗經營着榮安生物、艾美漢信、艾美康淮及艾美衛信的四個持證工廠，透過真實高效互動的研發及製造程序，將科學技術轉化爲高質量的疫苗產品。公司在四家營運附屬公司均設立了專門的研發部門，根據各自的主導產品和製造專業開發疫苗新品種。當前艾美疫苗各廠房建築面積共計約84,205平方米，設計年產能共計9130萬劑，足以支撐當前擴大銷售。

從批籤量來看，公司的高標準的質量管理水平爲高通過率提供保障。目前，公司所有的四家運營附屬公司在中國食藥檢定研究院運作的疫苗批簽發審覈中均保持100%的通過率。

從銷售團隊來看，艾美疫苗的銷售及營銷職能集中化、專業化、市場化，能夠加快戰略制定及執行，實現高成本效益並獲得交叉銷售機會。艾美疫苗的銷售網絡覆蓋中國所有31個省、直轄市及自治區，全國市場上僅有三家同類公司能做到類似覆蓋率。

小結

整體來看，艾美疫苗此次遞表上市，將會成爲近期港股醫藥熱中一道搶眼的風景。

從資本市場來看，自從新冠疫情以來，無論是“一次性手套”龍頭企業在可轉債價格上成爲債中茅臺，還是資質好的疫苗個股在產能尚且不足的情況下股價就已是一騎絕塵，都能看出抗疫相關板塊與個股備受追捧。

而艾美疫苗作爲國內最大的全產業鏈民營疫苗集團，國內第二大疫苗製造企業，三年純利複合增速98.7%，淨利潤超過4億元，這在已經上市的疫苗個股中都拔得頭籌。公司超高的業績增速，全產業鏈的佈局，將成爲疫苗股中的稀缺標的，值得持續關注與期待。