本文來自格隆匯專欄：君臨

最近，鋰電池材料圈裏，最常聽到的兩個詞就是——“漲價”、“缺貨”。

自去年下半年疫情恢復後，新能源車一直保持超高速增長，過去的1~5月，新能源車產銷雙雙超90萬輛，同比增速均超過200%，預計全年能達到230萬輛。

下游需求端的持續火熱，直接導致上游兩大產業鏈供應緊張，分別是車載芯片和鋰電池材料。

“缺芯”就不多説了，從年初開始持續到現在，影響波及全球，導致眾多車企焦慮不安，停工停產的消息也是不絕於耳。

動力電池這邊，情況相對好一點，各大電池廠直接產能拉滿，共同貢獻了超過40GWh的裝車量，沒有給車企拖太多後腿。

然而往上看，鋰電池原材料這塊就有點難頂了。

上游碳酸鋰、磷酸鐵鋰、電解液（六氟磷酸鋰、VC溶劑）、銅箔由於供需失衡，從去年下半年開始，便開啟了漲價模式。

01

這裏再簡單介紹下，動力鋰電池由正極、負極、隔膜和電解液構成，成本佔比分別為44%、19%、12%、12%左右。

其中，正極是動力電池的核心，三元正極和磷酸鐵鋰正極因不同的物理及化學結構，導致性能差異，決定了二者不同的應用場景和範圍。

三元正極材料價格上漲主要受到上游鈷鋰漲價的帶動，電池級碳酸鋰由單噸4萬元漲至9萬元，區間漲幅達125%。

磷酸鐵鋰正極從20年9月最低3.2萬元上漲至目前最高5.25萬元，漲幅超過50%，主要由於碳酸鋰漲價，以及磷酸鐵鋰電池持續火熱導致需求量大增。

今年5月，磷酸鐵鋰電池的出貨量已經超過三元電池，不排除在全年產量上，磷酸鐵鋰最終逆襲超越三元。

不過，跟電解液相比，上面的材料在漲價方面只能算小兒科。

電解液的核心材料六氟磷酸鋰（六氟），佔電解液成本比重高達50%，自去年三季度後價格一路飆漲，報價從底部8萬元/噸升至35萬元/噸，創下近4年新高，漲價速度就跟坐火箭一樣。

生產1GWh電池需要1100噸電解液，而電解液與六氟的配比約為8：1，即1GWh電池大約需要140噸六氟，以此推算，一季度新增的電池產能就將拉動4.5萬噸的六氟需求。

目前，六氟行業庫存已經探底，部分生產企業持續滿產，訂單也已經飽和，行業開工率超過八成。

到9月份傳統生產旺季，六氟的價格預計還將上漲，達到40萬元/噸，接近16年的頂點水平。

而另一塊影響電解液產能的VC溶劑，價格也已上漲至27萬元/噸，較去年市場均價的15萬元增長了80%，一度出現斷供的局面，後面很多中小電解液企業可能拿不到貨。

按目前的情況，以上材料，下半年還將維持緊缺或緊平衡的狀態。

電解液由於擴產週期長，六氟緊缺的情況短期內難以緩解，可能延續至2022年上半年，帶動電解液價格繼續強勢。

正極方面，電池級碳酸鋰和磷酸鐵鋰需求旺盛，產能釋放緩慢，正極材料價格也將維持高位。

動力電池生產環節，材料成本約佔80%，工費成本約20%。

上游材料瘋狂漲價，各電池廠表示壓力很大，一季度由於庫存原因，受到的影響相對有限，但二季度開始，隨着低價原材料庫存出清，電池廠的毛利率肯定會有明顯下滑。

在銷售端，電池廠想通過漲價來轉移成本的方式較為困難，但頭部企業總有辦法，寧德、億緯、國軒等企業紛紛通過技術優化、拓展產業鏈等形式來降低成本。

寧德財大氣粗，降本的方式最直接，就是買買買，直接或間接參股的上游材料企業超過20家，涉及領域包括鋰、鈷、鎳，碳酸鋰/氫氧化鋰、正負極材料、電解液及添加劑等。

針對這次電解液漲價，寧德的解決辦法更是壕氣十足，直接預付6.75億給天賜材料，鎖定了1.5萬噸電解液。

今年4月，公司公吿計劃對產業鏈優質上市公司投資不超過190億，準備進行垂直一體化佈局，打造一方電池王國。

“二線”大哥億緯鋰能，雖然財力上比寧德差點，但也在通過擴大“朋友圈”的方式來降本提效。

5月份，億緯鋰能宣佈子公司與貝特瑞、SKI設立合資公司，確定了5萬噸高鎳三元正極的年產量。

此前，億緯還與德方納米成立合資公司，保證了磷酸鐵鋰正極供應；18億元入股華友鈷業，加碼高鎳正極和三元前驅體。

“技術流”玩家國軒高科不光在電池能量密度上不斷突破，對產業鏈的佈局也非常深入，除了四大材料，還開展了電池循環回收業務。

前幾天，國軒在肥東的電池材料基地正式開工，總投資120億元，計劃建設年產10萬噸負極材料產線和20萬噸磷酸鐵產線，目標實現對自己100GWh電池產能的供應。

對電池廠而言，最大的訴求是上游供應鏈穩定，未來都是上百GWh的產能，上游隨便出個幺蛾子，搞得停產停工，損失難以估計。

因此，為了緊跟電池廠擴張步調，材料企業也在積極部署產能擴張，爭取拿到頭部企業的訂單。

原材料漲價，對原料成本佔比高、成本加成定價的環節影響更加正面，比如正極、電解液，二者原材料成本佔比均為90%左右，可以通過產品漲價來覆蓋原料漲價，因此在本輪漲價行情中更加受益。

02

正極材料

之前的文章中也提到，動力電池目前兩大確定性路線是高鎳三元和磷酸鐵鋰，前者主打高續航，後者主打安全、性價比。

以此為區分，正極材料也分成三元和鐵鋰兩大陣營，2020年全球動力電池所需正極材料合計為27萬噸，三元正極材料需求為18.3噸，磷酸鐵鋰正極材料需求為8.7萬噸，比例大概為2：1。

在今年雙方的交鋒中，三元處於下風；CTP、刀片技術改善了鐵鋰的能量密度後，選擇鐵鋰電池的車型也越來越多，甚至包括了中高端車型，比如比亞迪漢EV、特斯拉Model 3、小鵬P7等等。

當續航能達到400~600公里的時候，鐵鋰電池真正痛點似乎只剩下低温表現差這一項了。

不過，主流鐵鋰電芯能量密度已接近極限，未來降本空間主要取決於規模效應及原材料單價下降。

而需要看到的是，三元正極仍處於技術迭代上升期，能量密度不斷提高。

1.三元正極

2020年，三元材料市場集中度逐年小幅提升，CR5達到52%，容百科技繼續蟬聯第一，產量超過2.5萬噸，天津巴莫、長遠鋰科分列二三名。

三元電池中，鎳、鈷、錳等金屬含量配比決定了正極材料的不同性能，如何平衡效率、安全、成本是三元技術路線的重要議題。

正極材料價格主要由原材料價格決定，而其中，鈷價對於成本的影響最大。

全球鈷資源都非常稀缺，探明儲量僅750萬噸，超45%還集中在局勢動盪的剛果（金），國內儲量僅佔1%，高度依賴進口。

此外，鈷價走勢週期性明顯，供需經常出現缺口，價格起伏很大。

而鎳價格相對穩定，基本在8-13萬元/噸之間，多用於不鏽鋼合金，動力電池需求對其影響小。

從成本和供應穩定兩方面考慮，高鎳低鈷路線是目前三元正極的最優解。

2020年，國內高鎳三元正極材料（NCM8系及NCA）滲透率迅速提升，三元正極出貨23.6萬噸，其中高鎳正極出貨5.19萬噸，佔比達到22%，比19年提高了9個點。

相對於低鎳材料，高鎳材料的生產流程更為複雜，8系高鎳製造費用比5系高近一倍，對公司技術和成本控制的要求更高。

目前各大材料企業都在積極佈局高鎳產能，2021年底產能釋放後，正極的競爭格局也會發生改變。

高鎳這一塊，目前優勢最大的是容百科技，技術佈局全面，成功實現大規模量產，未來的產能規劃也最高。

容百是寧德高鎳正極的主要供應商，去年NCM811材料銷量翻倍，今年Q1的增長維持了高速增長。

容百貴州10萬噸和韓國7萬噸高鎳正極材料項目都已經陸續開工，預計明年底建成，產能爆發會在2023年。

傳統龍頭當升科技這邊，高鎳的進展就慢很多了，2020年811材料的銷售額僅佔15%左右，產能擴張上也明顯不如容百，在市場對高鎳材料將不斷滲透的預期下，當升的股價走勢相當疲軟。

除了技術更迭，三元正極另一大特點是原材料成本佔比高，行業整體毛利率低，基本維持在15%左右，很難拉開差距。

為了降本，正極龍頭也在搞一體化佈局，拓展三元前驅體和電池材料回收業務。

格林美、華友鈷業在前驅體、鈷鎳資源、材料回收業務均有佈局。

格林美很早就攻克了高鎳NCA&NCM811前驅體制造技術，目前擁有13萬噸產能，2020年產量僅次於中偉股份，排名國內第二。

高鎳前驅體毛利很高，預期會拉高格林美的整體毛利率，此外，格林美4月份還跟全球第二大NCA生產商韓國ECOPRO簽訂了35萬噸高鎳前驅體訂單，銷路不愁。

鎳資源方面，格林美通過青美邦項目保證了材料供應，可以安心走高鎳路線。

華友鈷業目前正在轉型，從傳統資源型企業向成長型材料企業轉變。

5月份，華友鈷業宣佈向杭州鴻源購買其持有的巴莫科技38.6175%的股權，加上華友控股的表決權，實現對巴莫科技的控制。

巴莫是國內高鎳正極龍頭，高鎳領域市佔率位居國內第二，2020年市佔率36%，僅次於容百科技；而在2021Q1，三元正極市佔率上，巴莫超過容百排名第一。

6月份，華友鈷業又準備發行可轉債，募資76億元用於高鎳正極、三元前驅體的建設，預計在2023年可以建成。

此外，華友還和好基友億緯鋰能一起完成了對印尼紅土鎳礦的佈局，鎖定原料供應。

總體上，三元正極的競爭非常激烈，各大企業都瞄準市場紅利，做出擴產動作。

2021年以來，包括容百科技、當升科技、振華新材、科隆新能、廈鎢新能等三元正極材料企業擴產規劃、項目開工均提上日程，項目總投資合計近108億元。

杉杉股份、優科美也通過抱緊巴斯夫大腿，增強在技術、產能、市場上的競爭力。

三元正極的格局還不太清晰，必須抓住兩大重點——高鎳化和一體化，高鎳正極材料出貨量容百科技領先，一體化佈局格林美、華友鈷業更加全面，當升科技則是傳統龍頭。

正極企業普遍毛利不高，優先關注企業盈利水平的改善，格林美、華友鈷業Q1的毛利率環比都有不小提升，隨着一體化佈局的深入，成本優勢預計會更加明顯。

目前兩家企業估值上都不算太貴，產能和ROE也在不斷提高，可以多多關注。

2.磷酸鐵鋰正極

相比於三元正極，鐵鋰這邊的競爭格局就要清晰得多。

德方納米優勢明顯，憑藉其獨特的液相法優勢和與大客户寧德時代的綁定，18年開始就成了行業第一。

寧德2020年在磷酸鐵鋰電池的市佔率接近6成，德方納米作為一供，供應了其一半左右的正極材料。

產能利用率上，德方納米也一直優於行業平均水平，擴產需求明顯。

老二貝特瑞為了聚焦負極和高鎳三元正極業務，把磷酸鐵鋰正極業務賣給了龍蟠科技，龍蟠憑此收購加碼鋰電業務，貝特瑞產能加上自建產能，2021年產能合計可達到7萬噸。

除了傳統龍頭，一堆搞鈦白粉的化工企業也開始涉足磷酸鐵鋰正極領域，包括中核鈦白、龍蟒佰利、安納達等等。

由於鈦白粉生產過程中產生的廢酸、硫酸亞鐵可成為磷酸鐵鋰的生產材料，因此鈦白粉企業生產鐵鋰正極有天然的成本優勢。

由於需求過於旺盛，鐵鋰正極的相關企業也開始了瘋狂擴產，去年Q4以來總共有6家公司宣佈了擴產或開工項目。

其中，最激進的要屬鈦白粉老二中核鈦白，50萬噸的產能規劃比德方還高，當不成鈦白粉老大就想當鐵鋰正極老大。

目前，在傳統企業中，德方納米規模和成本優勢明顯，不過幾家化工企業進入後，會加劇行業競爭。

中核鈦白、安納達由於產能沒有釋放，估值上還未擺脱化工股的影子，隨着項目逐漸投產，大概率會有個估值爬升的過程。

03

電解液

上半年，整個鋰電池乃至新能源車產業鏈中，電解液都是最吸睛的那一個。

由於供需嚴重失衡，電解液核心材料六氟（六氟磷酸鋰）價格創下四年新高，直奔40萬元/噸大關。

另外，VC添加劑自去年Q4開始供應緊張，今年已經出現了明顯的缺口，上半年也沒有新的產能投放，缺口預計會進一步擴大。

下半年，六氟方面預計會有部分產能釋放，供應稍微有所緩解，而VC添加劑可能成為整個鋰電池放量的瓶頸。

2020年的市場佔有率上，天賜26.8%排第一，新宙邦14.5%排第二，國泰第三。

去年電解液市場給人的感覺還是天賜材料和新宙邦雙龍頭格局，結果新宙邦拉胯嚴重，天賜的領先優勢開始變大。

在新型鋰鹽LIFSI被廣泛使用前，六氟依然是電解液的核心材料，二者的價格走勢基本一致。

現狀是，誰有六氟產能，誰就牛。

國內企業中，天賜的六氟產能最高，不過基本以自用為主，然後是多氟多、九九久、天際材料、石大勝華等，最近相關公司股價也跟着六氟價格水漲船高。

六氟擴產週期一般是一年半左右，目前價格可能維持到明年1季度。

天賜和多氟多預計在今年3季度會分別投放2萬噸和5千噸產能，略微緩解供需緊張的情況。

短期來看，如果六氟價格繼續上漲，那麼多氟多、石大勝華、天際股份的股價應該還有上升空間；

但如果六氟價格橫盤，或者出現小幅下降，那肯定也會反映在公司的股價上。

長期來看，電解液領域應該投資天賜材料這種一體化公司，6月17日，天賜宣佈計劃自籌資金10.5億元，在安徽建設六氟項目，2023年投產後公司總產能超過9萬噸。

由於自給比例高，六氟價格波動對天賜的成本影響較小，總體材料成本會比同行低6%~8%，今年Q1天賜的毛利率也成功超過老對手新宙邦。

行業老二新宙邦、老三江蘇國泰目前六氟都需要外購，未來電解液的產能規劃也比不上天賜，在一體化和規模優勢面前，差距只會越拉越大。

不過，這次六氟漲價也加速了其替代品——“新型鋰鹽LIFSI”的發展，正極高鎳趨勢下，電解液會用到更多的LiFSI。

之前由於技術難度大、成本高，LiFSI尚未直接用作溶質鋰鹽，而是作為溶質添加劑與六氟混用，隨着規模化生產及大幅降本的實現，LiFSI將逐步替代六氟。

而在新型鋰鹽的佈局上，天賜也同樣領先於競爭對手。

六氟具備成本優勢，自給比例高；新型鋰鹽LiFSI技術路線佈局完善；佈局鋰鹽、溶劑、添加劑以及正極原材料。

天賜材料同時擁有以上優勢，是電解液行業確定性最高的公司，具備長期投資價值，但短期不建議追高。

04

緊跟電池廠的擴產腳步，上游四大材料——正極、負極、隔膜、電解液，也開始了瘋狂擴張模式。

目前這個階段，對鋰電池產業公司未來市佔率、行業競爭力影響最大的因素就是產能，所以各家都在玩命的投資、擴產。

近期擴產的項目，會在22、23年陸續投產，到那時才是各大公司業績爆發的時候，對應着當前的高股價預期。

無論從電池廠，還是材料廠的擴產計劃來看，未來產能過剩都是一個大概率事件。

以2025年為節點，行業產能集中釋放後，很可能在23、24年就出現局部產業過剩的情況，比如上文提到的磷酸鐵鋰正極和六氟。

整個鋰電池產業鏈的份額都在往頭部集中，目前格局已經趨於明顯，正極、負極市場較大，競爭也更激烈，但龍頭基本確定；

隔膜、電解液相對清晰，恩捷股份和天賜材料優勢不小。

如果把2025年看做中期節點，2030年看做長期節點，以上公司的發展才剛剛開始。

由於還在發展初期，很多小體量公司隨便發佈個幾萬噸、幾GWh的產能計劃，就能因為高業績彈性引起短期股價劇烈上漲。 

但到產能過剩的時候，這些公司就是被去產能的命，沒有長期投資價值。

強者只會恆強，在基本面不發生重大改變的情況下，龍頭的價值會越來越高，比如寧德、比亞迪、恩捷股份、天賜材料、德方納米等等。

鋰電池產業鏈目前最大的選股邏輯是規模化和一體化，能在這兩塊做好的公司，才值得長期持有。