來源：小債看市

“海航系”退出後，凱撒旅業(9.000, 0.03, 0.33%)重回創始人手中，但其業績下滑、流動性異常緊張，近日被評級機構下調評級。

01、下調評級

5月6日，中誠信國際公告稱，將凱撒旅業（000796.SZ）的主體信用等級由AA下調至AA-，將"17凱撒03"的債項信用等級由AA下調至AA-，並將主體和債項信用等級繼續列入可能降級的觀察名單。

中誠信國際公告中誠信國際公告

中誠信國際認為，疫情對凱撒旅業的旅遊及配餐業務衝擊較大，同時3月末其賬面貨幣資金保有量有限，"17凱撒03"也將於6月進入回售期，其流動性壓力將有所上升。

值得注意的是，評級被下調後凱撒旅業申請"17凱撒03"停牌兩個交易日，並且復牌之日起暫停集中競價交易，交易方式調整為僅採取協議大宗交易方式。

據統計，目前凱撒旅業僅存續"17凱撒03"這一隻債券，該券發行於2017年7月，當前餘額為7億元，期限為5年期，將於今年6月16日面臨回售。

基本條款

日前，凱撒旅業公告稱未來兩年不調整票面利率，維持"17凱撒03"7.2%的票面利率。

02、流動性吃緊

據公開資料顯示，凱撒旅業成立於1993年，2015年借殼“易食股份”上市，主要經營旅遊服務、航空配餐及服務、鐵路配餐及服務等三大板塊業務。

2019年9月，由於“海航系”被動減持，凱撒旅業的控股股東由海航旅遊集團變更為凱撒世嘉，實際控制人變更為“凱撒系”陳小兵。

目前，凱撒世嘉及其一致行動人為凱撒旅業第一大股東，持股比例為28.98%；海航旅遊集團及其一致行動人海航航空持股28.73%，位列第二大股東。

2019年，受行業增速放緩、市場競爭激烈影響，凱撒旅業實現營業總收入60.36億元，同比下降26.21%；實現淨利潤1.26億元，同比下降35.28%。

同時，受預付機票款增加影響，凱撒旅業經營活動淨現金流淨額由正轉負，大幅流出4.05億元。

今年一季度，疊加疫情因素影響，凱撒旅業營收和淨利潤分別同比下降41.30%和224.06%，經營活動現金流流出2.93億元。

截至最新報告期，凱撒旅業總資產為62.48億元，總負債為37.13億元，淨資產為25.35億元，資產負債率59.42%。

分析債務結構可以發現，凱撒旅業以流動負債為主，佔總負債比為96%，債券結構不合理，短期負債佔比過大，未來面臨較大償債風險。

截至2020年一季末，凱撒旅業流動負債有35.7億元，其中短期借款7.08億元，應付票據及應付賬款9.78億元，其他應付款項5.29億元以及一年內到期非流動負債7.26億元，也就是説其一年內面臨的短期負債有14.34億元。

然而，相較於短期負債，凱撒旅業手中的資金流明顯吃緊。

截至2020年一季末，凱撒旅業賬上貨幣資金僅有5.18億元，較2019年年末大幅下降39%，再加上其經營性現金流呈淨流出狀態，凱撒旅業短期償債壓力徒增。

從償債能力指標分析，近年來凱撒旅業的流動比率和速動比率等短期指標下滑明顯，説明其償付日常到期債務的實力不足；另外EBITDA 對債務利息的保障程度也有所減弱。

在外部融資方面，除了債券和銀行借款融資，凱撒旅業還有5次租賃融資，兩次應收賬款融資，兩次定增以及股權質押。

值得注意的是，凱撒旅業股東的股權質押率較高，其中凱撒世嘉股權質押率為70.31%，海航旅遊集團質押率為98.82%，如股價進一步下跌有爆倉風險。

在銀行授信方面，截至2019年6月末凱撒旅業授信總額為7.07億元，未使用銀行授信僅剩1.04億元，財務彈性不好。

值得注意的是，凱撒旅業應收賬款規模較大，最新報告期該指標為11.84億元，佔流動資產的33%，對象主要為航空配餐業務客户以及部分旅遊批發業務大客户和企業會獎客户，應收賬款較大不僅對資金形成佔用，還存在一定回收風險。

總得來看，2018年以來凱撒旅業盈利能力連年下滑，經營性現金流由正轉負，自身造血能力出現問題。隨着新冠疫情爆發，對凱撒旅業的經營無疑又是雪上加霜，目前其資金鍊已經十分緊張，如"17凱撒03"大部分投資人選擇回售，其將面臨較大償債壓力。

03、一波三折

1993年，陳小兵在德國漢堡創立凱撒旅遊，從歐洲地接社起家，後來相繼在法蘭克福、巴黎、北京和天津等全球口岸城市設有分支機構。

2003年，凱撒旅遊與保利集團旗下保利國旅合併，正式轉型成為一家位於北京的組團社，同時保留了德國凱撒作為在歐洲的地接社供應商。

2011年6月，海航旅遊集團以2.8億元對價收購凱撒同盛51%股權，控股凱撒旅遊。入主後，海航與凱撒旅遊共同開發航線，探索出一種“航空+旅遊”的發展模式。

四年後，凱撒旅遊通過發行股份購買資產方式，借殼海航旗下易食股份上市，登陸資本市場。

上市後，凱撒旅遊便發起了一系列的資本運作，先後對首都機場、浙江天天商旅及易生金服等發起併購和投資，但結果卻都不盡如人意。

後來，隨着“海航系”債務危機全面爆發，海航旅遊集團所持凱撒旅遊的股份多次發生被動減持，最終將其忍痛割愛。

2019年9月，在海航旅遊集團質押給宏信證券的上市公司股票，因涉及違約被採取違約處置後，凱撒旅遊的第一大股東位置發生變更，由“海航系”又變回“凱撒系”。

“凱撒的歸凱撒”後，陳小兵對凱撒旅業進行了一系列“去海航化”操作。近日凱撒旅業又傳出11.6億定增消息，將引入京東、華夏人壽等戰投，陳小兵將帶領凱撒去向何方。