作者：遊家訓、普紹增
來源：電新產業研究
◾公司發佈2019年半年報：報告期內，收入、歸上淨利潤、扣非後歸上淨利潤分別為13.74、2.81、2.43億元，分別同比增長16.69%、72.66%、60.11%。業績高增長，超預期。業績高增長主要系國內上一輪智能電錶逐步進入更新期，公司國內業務收入、盈利能力提升明顯，預計未來幾年來，基於泛在電力物聯網技術的新一代智能電錶需求有望逐年增長。海外業務中，公司深耕海外市場多年，已逐步實現了向解決方案、項目開發商的轉變，有望實現比較高速的增長。考慮到公司報表質量、盈利能力提升，上調至“強烈推薦-A”評級，目標價19-20元。
摘要
1.業績高增長，超預期：2019年上半年公司收入、歸上淨利潤、扣非後歸上淨利潤分別為13.74、2.81、2.43億元，分別同比增長16.69%、72.66%、60.11%。其中Q2收入、歸上淨利潤、扣非後歸上淨利潤分別為8.48、2.04、1.76億元，分別同比增長24.53%、80.11%、67.79%，業績高增長，超預期。
2.盈利能力快速恢復，報表整體質量提升：2019年上半年公司綜合毛利率達42.11%，同比上升0.9個百分點，其中Q2毛利率為44.70%，同、環比分別上升3.46、6.78個百分點，公司毛利率在18年4季度、19年1季度降到過去幾年的低點，目前隨訂單質量提升已經恢復到良好水平。同時，上半年公司經營淨現金流達1.59億元，同比增長近300%，預付、預收賬款分別同比增長44.3%、170.1%，先行指標表現表現良好。整體看公司報表質量在提升。
3.國內電錶進入更換週期，拉動公司國內業務高速增長：報告期內，公司國內市場實現收入4.21億元，同比增長29.86%，主要系國內第二批智能電錶輪換已經開始，預計未來幾年來，基於泛在電力物聯網技術的新一代智能電錶需求有望逐年增長。
4.從產品銷售走向項目開發與解決方案，海外業務的銷售與業務效率可能繼續提高：公司的海外業務，不僅是產品銷售，也是項目開發，這有別於國內表計企業將競爭重點集中在成本控制上的模式。公司未來可能針對客户需求與特點，通過解決方案拓展新的有附加值的軟件產品或服務，進而提升海外業務點的產值與效率。公司已經開始在海外探索電力設施運維等後端服務產業，也將貢獻新增量。
5.投資建議：考慮到公司報表質量、盈利能力提升，上調至“強烈推薦-A”評級，目標價19-20元。
風險提示：海外子公司管理風險，國內智能電錶招標量不及預期。
1.業績高增長，超預期
中報業績高增長，超預期：公司發佈2019年半年報，報告期內，收入、歸上淨利潤、扣非後歸上淨利潤分別為13.74、2.81、2.43億元，分別同比增長16.69%、72.66%、60.11%。其中Q2收入、歸上淨利潤、扣非後歸上淨利潤分別為8.48、2.04、1.76億元，分別同比增長24.53%、80.11%、67.79%。
盈利能力快速恢復，報表整體質量提升：2019年上半年，公司綜合毛利率為42.11%，同比上升0.9個百分點，其中Q2毛利率為44.70%，同、環比分別上升3.46、6.78個百分點，公司毛利率在18年4季度、19年1季度降到過去幾年的低點，目前隨訂單質量提升已經恢復到良好水平。
2019年上半年，公司銷售、管理、財務費用率分別為9.63%、13.25%、-2.85%，同比分別下降1.16、1.71、1.34個百分點。綜合影響下，上半年公司淨利率達20.41%，同比上升6.64個百分點，其中，Q2淨利率達22.93%，同、環比分別上升7.53、9.65個百分點。
Q2公司銷售商品受到的現金達7.86億元，經營活動產生的淨現金流達1.46億元，與收入、淨利潤比值分別達92.7%、71.6%，收入質量顯著提升。同時，上半年公司預付、預收賬款分別同比增長44.3%、170.1%，先行指標表現表現良好。整體看公司報表質量在提升。
國內電錶進入更換週期，拉動公司國內業務高速增長：報告期內，公司國內市場實現收入4.21億元，同比增長29.86%，主要系國內第二批智能電錶輪換已經開始，預計未來幾年來，基於泛在電力物聯網技術的新一代智能電錶需求有望逐年增長。
海外市場實現收入9.53億元，同比增長11.69%，公司是我國智能電錶產品最大的出口企業，產品覆蓋全球90多個國家和地區，公司海外業務解決方案與定製能力漸顯，藉助產品與市場延伸，海外業務有望延續穩健增長。
2.國內智能電錶逐步進入更新期，拉動公司國內業務高增長
上一輪改造的智能電錶逐步進入更新期，智能電錶需求逐步開始復甦：智能電錶產品服役壽命一般為8-10年，國網在2009-2015年完成了智能電錶改造項目，總計約4.8億隻，目前該批電錶開始逐步進入更換週期。
2019年5-6月，國網第一批智能電錶招標量約為3800萬隻，同、環比分別增長65.7%，17.4%，招標金額達82.91億元，同、環比分別增長59%，19%，增長顯著。
受益於國網業務，公司國內業務收入、盈利能力均開始提升：2019年上半年受益於國網智能電錶招標起量，公司國內業務實現收入4.21億元，同比增長29.80%，同時，國網業務盈利能力較好，上半年，公司綜合毛利率為42.11%，同比上升0.9個百分點，其中Q2毛利率為44.70%，同、環比分別上升3.46、6.78個百分點。
3.從產品銷售轉向項目開發與解決方案，海外業務產值與效率可能繼續提高
公司的海外業務不只是產品銷售，也是項目開發：國內電錶的主要客户電網公司規模大又集中經營，在表計、計費系統方面高度統一和標準，對錶計產品的硬件、軟件都有非常詳細規範的要求。因此，國內電錶企業主要是成本控制和精益化生產的競爭。
與國內電網設備分開招標不同，海外市場尤其發展中國家，往往需要設備商提供一整套解決方案，並且地區之間需求差別很大，僅憑單一市場的經驗積累及複製無法滿足市場需求，表計企業需要結合其特點與要求，進行相應的系統、產品設計，甚至還要參與其後端的管理與服務。
公司的產品面會更廣泛：公司傳統主業以提供產品為主，包括單相智能表、三相智能表、導軌表等表計產品，在此基礎上，發展了集中器、採集器、專變採集終端等用電系統產品，以及配變終端、變壓器監測終端等配網系統產品。
未來，公司可能拓展SCADA、DMS等配套高附加值軟件系統，進一步提高系統能力。
風險提示
1、海外子公司管理風險：目前公司在印尼、巴西、南非、巴基斯坦、祕魯、孟加拉國等10多個國家與地區設立了工廠或子公司。隨着海外業務的進一步擴張，未來公司仍可能以控股、參股等多種方式增加對外投資。海外公司所在國的政策環境、人文環境、語言環境等因素，會增加公司對海外公司的管控難度。
2、國內智能電錶招標量不及預期：目前2019年第一批國網智能電錶招標量增長良好，受益於此，公司收入、盈利能力明顯提升，如果後續智能電錶招標量不及預期，則可能影響公司業績增長。
附：財務預測表
