机构：兴业证券

评级：买入

目标价：10.6港元

投资要点

思考乐教育是大湾区快速成长的K-12校外培训服务供应商，经过7年的快速发展，公司依托“思考乐教育”品牌已覆盖大湾区及周边共5座城市，开设共64所学习中心，提供涵盖小学、初中、高中全学段的校外培训服务。公司保持高速扩张，2019-2021年公司计划在大湾区深入布局，每年新开设42所、36所及40所学习中心。我们预计公司的2019-2021年的营业收入分别为7.0、10.9和14.0亿元人民币，分别同比增长42.8%、55.1%和28.5%，经调整净利润分别为1.33、1.76及2.24亿元人民币，分别同比增长60.3%、32.1%和27.0%。鉴于K-12校外培训同业上市公司20-55倍的的Forward-PE水平，思考乐教育在在2019-2021年预计达到39%的复合增速，及公司在深圳地区领先的市场规模，首次覆盖我们给予公司“买入”评级，目标价10.6港元，对应2019-2021年分别46、30、23倍估值。

精简高效，大后台模式带动高速扩张：思考乐教育是深圳本地最大的K-12培训机构，市场占比达到2.3%，位列深圳地区培训机构收入规模第二名。2018年公司累计付费培训人次达到12.9万人，开设学习中心54所，其中在深圳地区开设40所，略低于学而思在深圳15.8万人培训人次及42所学习中心数量。受益于公司的大后台模式标准化的开店模型，公司单个学习中心可在1年内实现扭亏，单店坪效大于同地区的竞争机构。

激励制度完善，提供增长保障：公司有两大课程体系：1）为1-12年级提供语文、数学、英语、物理、化学、生物、地理课程的学业备考课程，2）为1-3年级提供语文、数学、英语、艺术课程的初阶小学素质教育课程。2016-2018年，公司学业备考课程参与学生人次分别达到9.5、13.9、23.1万人，2017-2018年同比分别增长46.7%及66.7%。学业备考课程2016-2018年分别提供课时267、442、613万小时，2017-2018年同比分别增长65.5%及40.1%。截至2019年6月，公司共拥有全职教师约1110名，公司为校长及教师设立了完善的激励机制，通过校长负责制及教师合伙人制度提供具有竞争力的教师薪酬。

风险提示：1）、中国教育业竞争激烈；2）、聘用及留任的合格教师数不及预期；3）、中国教育政策变动；4））、教学质量下滑；5））、异地扩张不及预期。