作者：荣泽宇
来源： 学恒的海外观察
报告正文
01
业绩稳健符合预期
新华教育2019H1实现营收2.27亿元，同比增长13.6%；净利润1.52亿元，同比增长10.8%；调整后净利润1.54亿元，同比增长12.2%。公司业绩符合预期，上半年收入和利润基本来自已有学校学费和学生人数增长带来的内生贡献。
公司2019H1毛利率64.3%，较2018H1下降0.9%；净利率66.9%，较2018H1下降1.9%。利润率略微降低主要是公司人才招聘和教研、教学活动投入增加等原因所致。
费用率总计15.5%，较2018H1增加0.9%；其中销售费用率1.6%，管理费用率13.9%，财务费用率0.0%。销售费用增加系新华学院扩大招生地域和国际交流活动所致。管理费用增加主要系规模扩大和上市后对应的管理成本增加。公司整体费用率保持稳健较低水平。
02
内生空间仍足
截至2019H1，公司拥有四所学校，其中3所本科，1所中职，在校总人数4.47万人，同比增加28.1%。其中，临床医学院新校园计划2020年投入使用，新增5000名学生的容量；公司已完成红山学院新校园950亩土地的收购。同时，新华学院和新华学校未来可自主设定学费，仅需要向有关部门报备。公司内生的学生规模和学费增长空间充足。
03
外延持续推进，带来业绩增厚
截至2019H1，公司在手现金11.7亿元，无有息负债。综合考虑海源学院的并购、红山学院未来的校园建设和预收学费等因素，公司资金仍旧充裕，且有较大资产负债表扩张空间，有能力持续推进并购扩张。
公司2019年7月收购云南昆明医科大学海源学院和昆明市卫生学校60%权益。上述两所学校有望在2019年内并表，增厚公司业绩。此外，我们认为民办医科类院校属于稀缺资源，看好公司积极布局医学院校的长期发展前景。
04
上调收入和盈利预测
考虑红山学院和海源学院并表，我们上调收入和盈利预测。预计2019-2021的收入分别为5.60、7.80和8.20亿元，同比增速分别为27.4%、39.3%和5.1%；净利润分别为3.27、4.25和4.41亿元，同比增速分别为28.0%、30.0%和3.5%。2019年8月29日收盘价对应预测PE分别为12.0、9.2和8.9倍。
05
上调合理估值区间，维持“买入评级”
鉴于公司并购和已有学校发展取得积极进展，我们调整绝对估值法FCFF中部分假设和参数。据此，将公司的合理估值区间从2.92~3.50港元上调至3.50~4.07港元。我们看好公司对医科类院校的布局，和未来的扩张整合能力，维持 “买入”评级。
06
风险提示
1.公司并购和投后整合不及预期；
2.政策出台及落地不及预期。
