机构：天风证券

评级：买入

事件：

（*如无特别注释，1、本文所列货币单位均为人民币；2、由于公司于2018年12月调整财年年结日由3月31日更改为12月31日，因此本文所指“与同期相比”时段均为“截至2019年6月30日止6个月”与“截至2018年9月30日止6个月”数据的对比。）

公司发布截至2019年6月30日止6个月的中期业绩公告。报告期内，公司持续经营业务实现营收20.69亿元，同比增25.29%；营运利润8.06亿元，同比增13.36%；归母净利润4.80亿元，同比增0.66%。

香精板块：营收维持稳健，上市孙公司主营烟用香精确保高盈利能力

截至2019年中期，该板块实现营收9.67亿元，同比增0.2%，占总营收比例的47%，较同期减12pct；营运利润5.81亿元，同比增11.62%，占总营运利润的72%，较同期减1pct，EBIT为60.07%，较同期增6pct。该板块营收主要由孙公司华宝股份（300741.SZ）贡献，2019年上半年，该公司实现营收9.76亿元，同比增1.90%，其中食用香精营收8.86亿元，同比降0.77%，板块毛利润达81.78%，较去年同期增0.83pct。整体来看，公司该板块业绩与下游行业发展态势呈现高相关性，其中1）烟用香精关联的卷烟行业处于结构性调整中，呈现销量稳中有降、税利增长的态势，公司已做好向新型烟草制品供应相关产品的准备；2）食品用香精关联的食品饮料行业保持稳定增长趋势，子领域的平均增速约在5%；3）日用香精关联的日化行业中，肥皂及洗涤剂呈现下降趋势，而在美妆、新零售、社交电商等在新型商业模式的推动下仍具成长潜力。

烟用原料：蓄力国内新型烟草机遇，打开海外烟草薄片市场

截至2019年中期，该板块实现营收3.66亿元，同比降14.93%，占总营收比例的18%，较同期减8pct；营运利润1.32亿元，同比减29.04%，占总营运利润的16%，较同期减10pct，EBIT为36.07%，较同期减7pct。该板块中：

1）烟草薄片方面，受国内卷烟产量下降、卷烟结构优化、以及行业薄片产能过剩影响较大，拉低板块整体业绩。公司采取扩展海外市场的方式应对该挑战，目前与去年中报相比，海外薄片销量和销售额均呈增长态势。同时，公司研发及市场团队已为发展加热不燃烧烟草产品做好准备，未来将在监管允许时助力公司业绩再提升；

2）卷烟新材料方面，爆珠收入因行业竞争激烈有所下降，受益公司龙头优势，其利润维持稳定。

香原料：生产项目渐次投产+产品结构持续优化，板块成长能力正凸显

截至2019年中期，该板块实现营收3.59亿元，同比增57.33%，占总营收比例的17%，较同期增4pct；营运利润0.64亿元，同比增85.87%，占总营运利润的8%，较同期增3pct，EBIT为17.69%，较同期增3pct。该部增长主要由于江西香海一期项目投产，优化现有产品结构所致。公司目前在建香原料生产项目还包括1）江西香海二期（预计19年下半年量产）、2）三期已开工、3）永州山香于在建新设备并优化生产线，我们认为随香原料产能增量持续释放，该板块业绩有望保持上行趋势。

调味品：新收公司潜力释放，资源整合优化效率助力业绩再提升

截至2019年中期，该板块实现营收3.76亿元，同比增1304.30%，占总营收比例的18%，较同期增17pct；营运利润1.04亿元，同比增1197.65%，占总营运利润的13%，较同期增14pct，EBIT为27.57%，较同期增57pct。该部业绩增长来自新收公司嘉豪食品6个月业绩的并表。公司目前通过调整产品结构、品牌及销售渠道及人力资源三方面对嘉豪食品与公司已有资源进行整合，该部业绩有望随整合深化再提升。

盈利预测与投资建议我们预计2019-2021年，公司实现营收44.28/49.40/54.55亿元，净利润18.45/22.03/25.45亿元，基于公司在我国香精香料的龙头优势与研发实力、在香原料及烟用原料领域的规模优势与先发地位、以及新增调味品业务稳步增长，维持“买入”评级。

风险提示：市场发展不及预期、政策风险、国际贸易风险、食品安全风险