本文来自格隆汇专栏：中信证券研究 作者：崔嵘 李翀

日本央行（日银）在12月货币政策会议上维持负利率与YCC参考区间不变，保持鸽派前瞻指引，对经济现状和展望的表述与前次会议相比无明显差异。在撤销YCC的刚性利率上限后，我们认为维持现有政策可能表明日银希望确保在薪资与物价温和上升的良性循环足够稳健的前提下再审慎地推进货币政策正常化、而不希望仓促调整目前副作用不太明显的负利率政策。我们认为日银可能在明年4月前后择机退出负利率，日元可能在明年上半年趋于升值。

▍日本央行（日银）2023年12月货币政策决议与此前相比无明显变化：

1）维持负利率与收益率曲线控制（YCC）政策不变。日银维持短端政策利率于-0.1%，并维持YCC参考区间上限于+1.0%不变，符合市场预期。

2）维持资产购买指引不变。日银将继续分别以年化12万亿和1800亿日元为上限的节奏在必要时购买ETF和J-REITs，维持商业票据（CP）存量规模约2万亿日元，并继续以与疫情前大致相同的节奏购买企业债。

3）维持前瞻指引不变。日银保留了“将追求实现可持续且稳定的2%物价目标”且“伴随着薪资增长”的条件，也保留了“将继续实施引入YCC的QQE”“如有必要将毫不犹豫地加码宽松”的表述。

4）对经济现状和展望的表述基本不变。日银表示日本经济已适度复苏，企业利润和商业信心改善，就业与收入状况有所改善，民间消费虽受升价影响但仍适度增长，住宅投资较弱，公共投资大致持平，金融状况宽松，核心CPI同比主因政府经济措施抑制能源价格而回落、但仍因此前进口与成本升价压力而维持在3%附近。日银预计日本经济将继续复苏，在2024财年核心CPI同比将超过2%，此后升价动能逐渐消退，基础（underlying）通胀可能逐渐接近物价稳定目标。上述内容基本都与日银在10月末发布的季度经济展望中的表述一致。

▍维持现有政策可能表明日银希望保持其货币政策操作的审慎性。

日银正副行长近期都曾在公开发言中提及退出刺激政策的潜在影响，副行长冰见野良三在12月6日表示“如果利率为正，家庭收入可能会有所改善，银行业务状况可能会更好”，正行长植田和男在12月7日又表示“明年日本央行的工作可能更具挑战性”“如果日本央行加息的话，有多种选项可以用于调整政策利率”“加息到来时，利率等级体系会有多个选项”，这些言论可能暗示了日银希望市场为短端政策利率的潜在调整做好准备。相比于市场此前一度认为12月有近半概率退出负利率的预期，日银12月货币政策会议的“按兵不动”可能反映其希望确保在经济运行稳健、物价稳定目标有较大把握实现、充分评估政策调整影响的前提下再审慎地推进货币政策的正常化，而不希望这一进程过于仓促，植田和男在记者会上亦表示“目前很难确定退出负利率政策的计划”“下次会议上加息的可能性很低”；受此影响，美元兑日元在日内升超1%并突破144。

▍我们认为日银可能在明年4月前后退出负利率，日元可能在明年上半年趋于升值。

日本经济已基本具备可持续通胀的基础条件（请见《海外宏观经济专题—日本央行调整货币政策的可能与影响》2023-05-04），薪资与物价温和上升的良性循环曙光乍现，日银衡量基础通胀的指标之一“加权中位数CPI同比”在今年10月录得本世纪以来首次突破2%的读数（2.2%），我们认为若日银能进一步确认通胀良性循环足够稳健，则其将可能退出负利率（请见《日本央行2023年10月货币政策会议点评—撤销刚性利率上限，全面上调通胀预期》2023-11-01），这可能会在明年“春斗”结果出炉前后得到验证。在明年日本经济延续温和复苏、日银继续缓慢推进货币政策正常化的基准情形下，我们认为日元存在升值空间，美元兑日元有望在未来数月降至140以下。

▍风险因素：

日本通胀及薪资增长可持续性弱于预期；日银政策思路偏离预期。

注：本文来自中信证券于2023年12月20日发布的《日本央行｜维持现有政策不变，保持鸽派前瞻指引》，证券分析师：崔嵘 李翀