本文来自格隆汇专栏：中信证券研究 作者：杨帆 刘春彤 郑辰

“围炉谈策”系列报吿以PEST框架（政治、经济、社会、技术）为全球投资人展现中国政策全景图。展望7月政治局会议，由于全年较为谨慎的经济增长目标和“大病之后不宜大补”的固本培元思路，使得强政策刺激、强经济复苏的概率不高，逆周期政策虽然不会缺席，却很难大超预期。后续建议关注一个风险、一个拐点和一个分化：1）当前中美关系止跌企稳，但长期博弈态势并未改变，而全球超级大选年带来的不确定性或将在四季度开始持续放大；2）中国正逐步进入疫后经济复苏的第二阶段，即资产负债表修复阶段，并有望于明年进入第三阶段，即资产负债表常态化扩张阶段，需要持续追踪高频经济数据，期待周期拐点后的内需持续恢复；3）高质量发展下产业景气度分化显著，政策明确鼓励、业绩持续验证、技术有望取得突破的产业将是最佳的投资方向。

当前政策预期处于谷底，逆周期政策不会缺席但很难大超市场预期。

为实现全年“5%左右”的经济增长目标，逆周期政策有望继续出台，但市场已逐渐凝聚了超预期强刺激概率较低的共识。经过3月中旬后一个季度的大兴调研之风，一批政策措施正在研究推出。6月16日国常会强调，具备条件的政策措施要及时出台、抓紧实施，同时加强政策措施的储备，最大限度发挥政策综合效应。7月底的政治局会议将成为重要观测窗口，一方面会议对宏观形势研判的表述和下半年政策基调变化值得关注，另一方面建议关注会议前后政府是否还会在降息、新能源车和充电桩支持、家居消费刺激后出台更多政策。

我们预计：1）政策性开发性金融工具的使用急迫性上升，规模或超1万亿元以支持固定资产投资；2）房住不炒框架下，防范地产系统性风险的政策或为主要抓手，特别是融资端预计将加大支持力度，但北上等核心一线城市很难出台取消限购限贷等政策；3）6月20日王沪宁出席“恢复和扩大消费”调研协商座谈会，我们认为后续各地政府可能根据自身财政情况出台专项补贴等，但全国统筹的大范围消费券政策出台概率较低；4）预计更多稳就业和社会救助政策将尽快出台。

此外，部分产业政策有望成为后续亮点：1）硬科技方面，年底前或将针对性地推出硬科技领域的产业政策，例如集成电路、人工智能、先进制造、工业母机等；2）数字经济方面，数据要素、数字基建、数字产业化、产业数字化、数字公共服务与国际合作将是未来发力的重点；3）绿色发展方面，7月7日生态环境部就《温室气体自愿减排交易管理办法（试行）》公开征求意见，积极应对气候变化的国家战略稳步推进，可以关注CCER重启、绿证制度优化、碳市场扩容以及电改相关政策。

中国经济的资产负债表修复特征逐渐显著，预计分化还将持续，建议更多关注景气度高的产业。

疫情之后的复苏可分为：社会秩序常态化阶段；资产负债表修复阶段；资产负债表常态化扩张阶段。有效需求不足是当下经济运行痛点，宏观经济的回暖向居民就业和收入状况的传导、向企业业绩和社会预期的传导目前仍有一定的阻碍。一方面，政策层已经充分认知到市场信心的稳定对经济复苏至关重要，二十大后通过两会、博鳌论坛、夏季达沃斯峰会等场合不断传递积极信号，近期李强总理召开平台企业座谈会、发改委召开民企座谈会、商务部组织外资企业圆桌会、浙江省印发《关于促进平台经济高质量发展的实施意见》等均是中央政策的深入落实，部委和地方加快了行动步伐。另一方面，当前经济运行的积极因素逐渐变多，经济企稳的态势也愈发明显，综合各类数据，我们可以看到：当前工业生产和消费或迎来景气向上的拐点，制造业投资与基建投资有望稳住阵脚，出口和地产投资则需静待更多的积极因素。

值得注意的是，中美关系虽然当前止跌企稳，但美方对我的产业博弈、技术限制等仍未收敛，叠加“超级大选年”到来，地缘不确定性仍是市场关注的重要风险点。

在布林肯访华、耶伦访华后，中美新一轮接触成功重启。美国财政部声明中，其提及今年4月耶伦在霍普金斯大学演讲中阐述的“指导美国与中华人民共和国经济关系的三项原则”，即寻求确保美国及其盟友的国家安全利益；寻求与中国建立健康的经济关系，为美国劳动者和企业扩大经济机会；寻求在气候变化和债务困扰等紧迫的全球挑战方面同中国进行合作。“三大原则”与拜登政府整体、一贯的对华政策一致，预计两国关系很难通过美国内阁成员访华出现根本性调整，美国仍然以产业竞争、技术封锁、亚太军事和政治“小圈子”、民主人权舆论战等形式继续遏制中国发展。但是，两国通过接触加深了解、交换看法，进行坦率沟通还是必要环节。建议继续关注后续美国、印度、俄罗斯的大选进程，以及其对华政策的表态更新。

下半年有诸多会议节点需要关注：

1）7月底政治局会议。该会议将研讨上半年经济运行情况，并对下半年宏观政策进行部署。

2）8月金砖国家领导人峰会将在南非举行。金砖国家扩员话题将列入领导人会晤议程。

3）恰逢“一带一路”倡议提出十周年，第三届“一带一路”国际合作高峰论坛有望于年内召开。

4）预计10月将召开第二十届三中全会。该会议将是改革开放的新起点，体现中国式现代化的长期改革思路。

5）美国是2023年亚太经济合作组织（APEC）会议的主办国。预计在四季度举办的APEC会议上，中美领导人有望举行会晤。

6）12月中央经济会议预计将如期召开。

7）全国金融工作会议预计将择时召开，该会议或对地产、地方政府隐性债务、中小金融机构等风险领域进行政策定调。

风险因素：

宏观经济复苏不及预期；国内政策出台不及预期；地缘政治不确定性超预期。 

注：本文节选自中信证券研究部已于2023年7月18日发布的《围炉谈策系列报吿之六一预期已经触底，周期仍在修复》；报吿分析师：杨帆 刘春彤 郑辰